Canadian National Railway (TSX:CNR) wygląda na w pełni wycenioną po ekspansji tras

Canadian National Railway (TSX:CNR) mocno wyhamowałby dla części inwestorów „efekt okazji”. Spółka zanotowała 52,7% łącznego zwrotu w ciągu ostatnich pięciu lat, a mimo to bieżące porównania wycen wskazują, że akcje nie są wyraźnie tanie.

W ostatnim czasie ważnym argumentem do dyskusji o przyszłych wynikach stało się zawarte z Union Pacific porozumienie dotyczące praw operacyjnych. Ma ono poprawić dostęp Canadian National Railway do tras na Środkowym Zachodzie USA oraz do Meksyku, co może wesprzeć oczekiwania dotyczące długoterminowych przepływów pieniężnych. Jednocześnie inwestorzy zwracają uwagę na ryzyka związane z wdrożeniem nowych tras i ich efektywnym wykorzystaniem.

Na szerszych testach wyceny spółka wypadła słabo: w zestawieniu kontrolnym ocenianym jako „2 na 6” wygląda raczej na droższą niż na jednoznacznie tanią. To podbija pytanie, czy wzrost kursu i działania ekspansyjne pozostawiły jeszcze wystarczającą „poduszkę” wyceny dla nowych pieniędzy wchodzących do spółki.

Modele przepływów pieniężnych (Discounted Cash Flow, DCF) wskazują na przewartościowanie

W podejściu DCF wycena wynika z prognozowanych przepływów pieniężnych dla akcjonariuszy. W tym ujęciu najnowszy wolny przepływ pieniężny (free cash flow) za ostatnie 12 miesięcy wynosi około 3,7 mld CAD i ma dalej rosnąć, co przekłada się na wartość wewnętrzną na poziomie około 157,91 CAD na akcję.

Gdy zestawi się tę wartość z aktualną ceną akcji, wychodzi mniej więcej 16,5% premii dla kursu w stosunku do wyliczonej wartości wewnętrznej. W praktyce oznacza to, że na „czysto gotówkowym” podejściu DCF akcje wypadają na przewartościowane.

Jednocześnie część inwestorów może traktować porozumienie z Union Pacific jako czynnik, który wpłynie na długoterminową opłacalność tras. Wtedy wyższa wycena mogłaby odzwierciedlać optymizm, że nowe korytarze będą wykorzystywane efektywnie.

Podsumowując, prace w modelu DCF sugerują, że Canadian National Railway obecnie wygląda na przewartościowaną w porównaniu z prognozowanymi przepływami pieniężnymi.

Wycena na bazie zysku (P/E) jest bliżej równowagi

Wskaźnik C/Z (P/E, price-to-earnings) jest często używany do oceny tego, jak rynek wycenia spółkę według zysków. Na tej podstawie akcje Canadian National Railway są obecnie notowane około 23,8x zysków.

Dla porównania średnia w branży Transportation wynosi około 14,2x, a w grupie spółek porównawczych przeciętnie blisko 32,5x.

Modelowana „uczciwa” wartość wskaźnika P/E dla Canadian National Railway to około 23,7x. To jest nieco poniżej poziomu, po którym spółka jest dziś wyceniana, co oznacza niewielką różnicę między bieżącą ceną a poziomem, jaki spółka mogłaby uzasadniać na podstawie swojego profilu.

Porównanie z branżą samo w sobie sugerowałoby wysoką wycenę, ale bardziej dopasowany „uczciwy” wskaźnik — uwzględniający m.in. marże, skalę działalności i ryzyko — wskazuje, że Canadian National Railway jest wyceniana w szerokim zakresie w taki sposób, jak sugerowałoby to to podejście.

W praktyce Canadian National Railway wygląda więc na mniej więcej równo wycenioną w oparciu o wskaźnik P/E.

Co musiałoby się wydarzyć, by dzisiejsza cena miała sens

Sedno obecnej wyceny sprowadza się do tego, czy ekspansja sieci i wdrożenie nowych korytarzy przełożą się na realne wyniki: zysk oraz przepływy pieniężne. Jeśli spółka utrzyma zdolność zamieniania tras w stabilną gotówkę, rynek może nadal akceptować dzisiejszą cenę. Jeśli jednak realizacja będzie słabsza albo koszty i ryzyka okażą się większe, aktualna wycena może wymagać korekty.

Najważniejsze wnioski z zestawienia wycen

• Model DCF oparty o przepływy pieniężne sugeruje, że akcje są przewartościowane o około 16,5%.
• Podejście oparte o P/E wskazuje na wycenę bliższą „uczciwej” wartości.
• Ten rozdźwięk widać też w szerszych testach wyceny, w których spółka wypada „2 na 6”, czyli bardziej po drogiej niż po „okazyjnej” stronie.

W praktyce kluczowe znaczenie ma to, czy Canadian National Railway wykona plan ekspansji sieci i jak skutecznie zamieni nowe trasy w przepływy pieniężne, które uzasadnią dzisiejsze notowania.