Czy fundusze hedgingowe stały się największym zagrożeniem dla obligacji USA?

Fundusze hedgingowe mogą być dziś głównym zagrożeniem systemowym dla rynku amerykańskich obligacji skarbowych, znanych jako Treasuries. Wśród instrumentów powiązanych z tym rynkiem znajdują się między innymi TLT, ZROZ, SHY, IEF i TLH.

Struktura własności amerykańskiego długu wyraźnie zmieniła się w ciągu ostatniej dekady. Chiny, przez długi czas uznawane za największe zagrożenie dla rynku, posiadały w 2013 roku rekordowe 1,3 bln USD amerykańskich obligacji. Odpowiadało to 14% wszystkich Treasuries. Od tego czasu udział Chin systematycznie spadał i wynosi obecnie około 2% — najmniej od 2001 roku. Ekspozycję Chin na ten rynek można śledzić między innymi przez fundusz MCHI.

W tym samym czasie fundusze hedgingowe ponad dwukrotnie zwiększyły swoją obecność względem 2013 roku. Posiadają obecnie około 9% wszystkich wyemitowanych Treasuries, czyli szacunkowo 2,6 bln USD obligacji. Po uwzględnieniu pozycji krótkich, które pozwalają zarabiać na spadku cen aktywów, ich łączna ekspozycja brutto sięga 4,0 bln USD.

Największe ryzyko wiąże się z wysokim wykorzystaniem dźwigni finansowej. Jest to finansowanie inwestycji pożyczonym kapitałem, które może zwiększać zarówno zyski, jak i straty. Fundusze hedgingowe korzystają między innymi z finansowania repo, czyli krótkoterminowych pożyczek zabezpieczonych papierami wartościowymi.

Wartość gotówkowego finansowania repo tych funduszy wzrosła do około 3,0 bln USD, ponad dwukrotnie od początku 2023 roku. Tak duże uzależnienie od długu sprawia, że rynek Treasuries jest szczególnie podatny na wymuszoną sprzedaż.

Gdyby rentowności obligacji gwałtownie wzrosły, mogłoby dojść do wezwań do uzupełnienia depozytu zabezpieczającego (margin call). Fundusze korzystające z dźwigni musiałyby wtedy sprzedawać posiadane Treasuries, aby pozyskać gotówkę i spłacić zobowiązania. Dotyczyłoby to między innymi obligacji dwu-, dziesięcio- i trzydziestoletnich, oznaczanych odpowiednio jako US2Y, US10Y i US30Y.

Ryzyko jest szczególnie istotne w obecnym otoczeniu gospodarczym, ponieważ rentowności obligacji utrzymują się w pobliżu najwyższych poziomów od kilku lat. Napięcia na Bliskim Wschodzie podniosły koszty energii i ponownie zwiększyły obawy przed uporczywą inflacją. Dodatkową presję na rynek obligacji wywołuje duże i utrzymujące się zadłużanie państwa.