Umowy Microna wyznaczają dolną granicę wyników, niezależnie od cen pamięci

Akcje Micron Technology (MU) zyskały w ciągu ostatnich 12 miesięcy niemal 700% i nadal są notowane na poziomie około 77% 52-tygodniowego maksimum. Najważniejsze pytanie dotyczące spółki nie dotyczy jednak tego, dokąd pójdą ceny układów DRAM. Kluczowe są umowy dostaw zawarte podczas niedoboru pamięci oraz to, jak wpłyną one na wyniki Microna w kolejnej fazie cyklu, a nie na szczyt obecnej fazy.

### Klienci zobowiązali się do zakupów za 100 mld USD po minimalnych cenach

Umowy w formule „kup albo zapłać” (take-or-pay), które inwestorzy liczący na spadki postrzegają jako ograniczenie potencjału wzrostu, jednocześnie wyznaczają dolną granicę wyników Microna w najgorszym scenariuszu.

Micron podpisał 16 strategicznych umów z klientami w formule „kup albo zapłać”. Oznacza to wiążące zobowiązanie do zakupu określonych ilości produktów, zazwyczaj przez pięć lat, do końca 2030 roku. Czternaście z tych umów przewiduje łączne przychody na poziomie około 100 mld USD po minimalnych cenach kontraktowych w pozostałym okresie ich obowiązywania.

Nie jest to kwota przypadająca na jeden rok, lecz minimalny poziom przychodów rozłożony na cały okres umów. Dla porównania, w ostatnich 12 miesiącach Micron osiągnął 90,3 mld USD przychodów. Kwota 100 mld USD nie jest prognozą przychodów, lecz wartością obliczoną na podstawie minimalnych cen. Zarząd spodziewa się, że przychody z tych umów będą znacznie wyższe.

Micron prognozuje, że od tych klientów otrzyma 22 mld USD w formie depozytów gotówkowych i powiązanych zobowiązań finansowych. Spółka będzie przechowywać depozyty w czasie obowiązywania umów, a następnie zwracać je stopniowo. Kontrakty obejmują dostawy układów DRAM, w tym w razie potrzeby pamięci HBM, a także układów NAND. Są to produkty potrzebne między innymi do zwiększania produkcji HBM4 oraz układów DRAM w technologii 1 gamma, która ma stać się jednym z układów produkowanych w największych ilościach w historii Microna.

### Marża operacyjna Microna trzy lata temu była ujemna

Marża operacyjna wzrosła z -14,1% trzy lata temu do -7,2% dwa lata temu, następnie do 22,6% rok temu i 65,7% w ostatnich 12 miesiącach. Dwa pierwsze wyniki oznaczały stratę. To właśnie najgorszy etap cyklu, a nie obecny szczyt, jest najważniejszy dla oceny tych umów.

Zarząd twierdzi, że minimalne ceny zapisane w umowach zapewnią marże brutto wyraźnie wyższe niż najwyższe kwartalne marże brutto osiągane przez Microna w poprzednich cyklach. Formuła „kup albo zapłać” oznacza, że klient musi zapłacić za uzgodnione ilości produktów, nawet jeśli przestanie ich potrzebować.

Umowy obejmują czterech bardzo dużych klientów i trzech średnich. Pozostałą część stanowią mniejsi klienci z branży motoryzacyjnej. Zapewnia to spółce rzeczywistą widoczność przychodów, ale jednocześnie oznacza ich koncentrację wokół ograniczonej liczby odbiorców.

### Kontrakty obejmują na razie około jednej piątej wolumenu DRAM

Zakres podpisanych dotąd umów ogranicza skalę całego zabezpieczenia. Kontrakty obejmują około 20% wolumenu DRAM Microna i mniej więcej jedną trzecią wolumenu NAND w całym okresie ich obowiązywania. Odpowiada to około 25% przychodów spółki.

Zarząd oczekuje, że po zawarciu wszystkich planowanych umów kontrakty będą obejmować około połowy przychodów Microna lub nawet więcej. Największe umowy przewidują jednak także limit cen istniejących produktów. Ustalono go na poziomie cen rynkowych z drugiego kwartału kalendarzowego 2026 roku. Oznacza to, że dalszy gwałtowny wzrost cen pamięci nie przełoży się w pełni na rachunek wyników spółki.

To właśnie na ten limit zwracają uwagę inwestorzy liczący na spadek cen pamięci. Taki limit jest jednak ceną za ustanowienie dolnej granicy wyników w słabszej fazie rynku. W kolejnych kwartałach warto obserwować, czy udział przychodów objętych kontraktami zbliży się do połowy lub ją przekroczy.

Zarząd prognozuje, że przychody Microna w czwartym kwartale roku obrotowego 2026 wyniosą rekordowe 50 mld USD, z odchyleniem o 1 mld USD w górę lub w dół. Warto porównać tę prognozę ze spółkami, dla których prognozy są systematycznie podnoszone.