Oracle: niższa wycena zależy od uruchomienia centrów danych

Oracle (ORCL) kosztuje około 156 USD za akcję. Odpowiada to mniej więcej 22,7-krotności skorygowanego zysku z ostatnich 12 miesięcy. Przy zyskach prognozowanych przez analityków za dwa lata wskaźnik ten spada do około 13,7-krotności. Nie chodzi jednak tylko o skalę spadku, ale przede wszystkim o jego przyczynę. Nie wynika on z zakładanej poprawy marż, lecz z ukończenia centrów danych, które Oracle nadal buduje.

### Rok fiskalny 2027 opiera się głównie na prognozie spółki

Dla roku fiskalnego 2027 akcje są wyceniane na około 19,3-krotność prognozowanego zysku. To bardziej wiarygodna część tej prognozy: konsensus zakłada zysk na akcję na poziomie około 8,06 USD, niemal tyle samo, co własna prognoza zarządu Oracle wynosząca około 8,05 USD w ujęciu non-GAAP, czyli z wyłączeniem wybranych pozycji księgowych.

Wskaźnik 22,7 oparty na wynikach z ostatnich 12 miesięcy został obliczony według innej definicji niż wskaźniki bazujące na konsensusie. Część jego spadku wynika więc ze zmiany podstawy obliczeń, a nie ze wzrostu zysków. Najbardziej miarodajne jest porównanie dwóch przyszłych wskaźników, opartych na tej samej podstawie konsensusu. Wszystkie szacunki dotyczące okresu po roku fiskalnym 2027 są już wyłącznie prognozami.

### Drugi rok to zakład na dostarczenie mocy, a nie poprawę marż

Zazwyczaj spadek przyszłego wskaźnika ceny do zysku wynika z założenia, że marże spółki wzrosną. W przypadku Oracle analitycy zakładają coś przeciwnego. Ich konsensus przewiduje, że przychody będą rosły w ciągu dwóch lat średnio o około 39,1% rocznie, podczas gdy w ostatnich 12 miesiącach faktyczny wzrost wyniósł 17,4%. Jednocześnie zyski mają rosnąć wolniej niż przychody, co oznacza, że prognozy zakładają pogorszenie marż.

Zgadza się to z prognozami zarządu. W roku fiskalnym 2027 marża brutto ma spaść w miarę zwiększania skali działalności centrów danych, a marża w segmencie infrastruktury ma się poprawiać, gdy poszczególne obiekty osiągną pełny poziom przychodów wynikający z zawartych umów.

Kluczowe znaczenie ma więc realizacja planu, a ta zależy od fizycznej infrastruktury. Zobowiązania do wykonania świadczeń, czyli zakontraktowane, ale jeszcze nierozpoznane przychody, wyniosły na koniec roku fiskalnego 2026 638 mld USD, podczas gdy przychody Oracle z ostatnich 12 miesięcy wyniosły 67,36 mld USD. Spółka oczekuje, że 12% wartości tych zobowiązań zostanie ujęte w przychodach w ciągu 12 miesięcy, a kolejne 34% w okresie od 13 do 36 miesięcy. Pozostała część będzie zamieniana na przychody dopiero w miarę uruchamiania kolejnych mocy infrastruktury chmurowej.

W roku fiskalnym 2026 Oracle dostarczyła klientom ponad 1,2 gigawata mocy. W pierwszym kwartale roku fiskalnego 2027 spółka oczekuje wyniku zbliżonego do 1 gigawata. Byłoby to niemal tyle, ile dostarczyła łącznie w poprzednich czterech kwartałach.

Rozbudowa infrastruktury ma wymagać w roku fiskalnym 2027 około 70 mld USD gotówki netto. Raportowane nakłady inwestycyjne mają być jeszcze wyższe. Finansowanie ma obejmować około 40 mld USD długu i kapitału własnego, w tym ogłoszoną już emisję akcji o wartości 20 mld USD.

### Ostateczna wycena zależy od wskaźnika, jaki zaakceptuje rynek

Prognozy na 2028 rok przygotowuje 24 analityków. Najniższy szacunek, wynoszący 8,46 USD zysku na akcję, jest tylko nieznacznie wyższy od około 8,06 USD oczekiwanych na rok fiskalny 2027. Taki scenariusz oznaczałby niemal brak wzrostu zysków.

Jeśli rynek wyceni akcje na około 16,5-krotność zysku prognozowanego na 2028 rok, czyli mniej więcej w połowie między wskaźnikiem 19,3 dla roku fiskalnego 2027 a poziomem 13,7, cena akcji wyniosłaby około 188 USD. Oznaczałoby to wzrost o około 20% względem obecnego poziomu. Przy najniższym wskaźniku 13,7 cena akcji praktycznie by się nie zmieniła. Obecny kurs nie oznaczałby więc przepłacenia, ale samo uniknięcie przepłacenia nie przynosi inwestorowi zysku.

Akcje Oracle są już około 52% poniżej własnego maksimum z ostatnich 52 tygodni. To większy spadek niż obsunięcia od szczytu do dołka wynoszące około 40%, które spółka notowała podczas wcześniejszych wstrząsów na rynku. Oracle nie wygląda drogo przy uwzględnieniu prognozowanych wyników. Kluczowe pytanie dotyczy tego, czy niższa przyszła wycena wystarczająco rekompensuje ryzyko związane z budową infrastruktury na tak dużą skalę.

### Ile warte są akcje i jak dużą pozycję zająć, to różne kwestie

Wycena pokazuje, ile akcje mogą być warte, ale nie określa, jak dużą część majątku inwestor powinien w nich ulokować. Pozycję, która urosła na tyle, że ma istotne znaczenie dla portfela, warto kształtować świadomie, a nie pozwalać, by jej rozmiar wynikał wyłącznie z przypadku. Wpływ tak dużej pozycji na wartość majątku netto inwestora również należy dokładnie obliczyć.