Odkup obligacji skarbowych przypomina operację Twist Fedu

Niespodziewana decyzja administracji Donalda Trumpa o zwiększeniu odkupu długoterminowych obligacji skarbowych przypomina strategię Rezerwy Federalnej znaną jako „operacja Twist”. Fed zastosował ją ostatnio w 2011 roku, aby obniżyć rentowności obligacji.

W 2011 roku Rezerwa Federalna obniżyła już krótkoterminowe stopy procentowe, próbując pobudzić gospodarkę po Wielkiej Recesji. Rentowności obligacji o dłuższych terminach pozostały jednak uporczywie wysokie. Podnosiło to koszty różnego rodzaju kredytów i osłabiało działania banku centralnego.

Obecnie gospodarka jest w znacznie lepszej kondycji. Mimo to trwająca od początku wojny USA z Iranem wyprzedaż na rynku obligacji doprowadziła rentowności długoterminowych obligacji skarbowych do najwyższego poziomu od 2007 roku. Zwiększa to koszty finansowania rządu i podnosi rachunki odsetkowe Amerykanów tuż przed listopadowymi wyborami do Kongresu.

Sekretarz skarbu USA Scott Bessent, który wskazywał rentowność obligacji 10-letnich jako miernik sukcesu administracji, ogłosił w środę, że jego resort zwiększy „co najmniej dwukrotnie” odkup obligacji zapadających za 10–30 lat.

Decyzja zadziałała, przynajmniej tymczasowo. Rentowność obligacji 30-letnich spadła nawet o 10 punktów bazowych — czyli 0,10 punktu procentowego — do 5,18%, po czym część zniżki została odrobiona. Rentowność obligacji 10-letnich obniżyła się o 5 punktów bazowych, do 4,66%.

Strategowie Deutsche Banku dostrzegli w tym ruchu podobieństwo do działań Fedu po recesji.

„Operacja Twist jest tutaj” — napisał w nocie George Saravelos, strateg Deutsche Banku. Określił to podejście jako faktycznie „łagodną formę represji finansowej”, czyli działań skłaniających inwestorów do finansowania państwa na mniej korzystnych dla nich warunkach.

Bessent już wcześniej przesunął część finansowania niemal 2 bln USD rocznego deficytu w stronę sprzedaży krótkoterminowych bonów skarbowych. Zmniejszyło to presję na rentowności obligacji długoterminowych.

Najnowsze wytyczne resortu skarbu wywołały spekulacje, że Bessent może przyspieszyć ten proces, ograniczając bezpośrednio wielkość niektórych emisji obligacji. Jego decyzję o wsparciu japońskiego jena interpretowano również jako próbę powstrzymania władz Japonii przed sprzedażą obligacji skarbowych USA w celu pozyskania potrzebnych dolarów. Taka sprzedaż mogłaby pogłębić wyprzedaż na rynku, zwiększając obawy o kolejne transakcje największego zagranicznego wierzyciela Stanów Zjednoczonych.

Władze federalne odpowiedzialne za mieszkalnictwo również zaangażowały się w rynek obligacji zabezpieczonych kredytami hipotecznymi, próbując obniżyć rentowności na tym rynku. Rentowności nadal jednak rosły.

Za trwający od kilku miesięcy wzrost rentowności obligacji skarbowych nie odpowiada jeden czynnik. Znaczenie miały obawy związane z rosnącym długiem publicznym, inflacją utrzymującą się powyżej celu oraz dużą falą emisji obligacji przedsiębiorstw na finansowanie projektów związanych ze sztuczną inteligencją.

Wątpliwości budzi także Kevin Warsh. Prezydent Donald Trump powołał go w maju na stanowisko przewodniczącego Rezerwy Federalnej. Trump wielokrotnie krytykował poprzednika Warsha za zbyt małe obniżki stóp procentowych, co zwiększyło obawy o dalszą niezależność banku centralnego.

W 2011 roku Fed próbował pobudzać gospodarkę, a nie walczyć z inflacją — która obecnie jest głównym zmartwieniem.

Ożywienie gospodarcze w USA było wówczas słabe, w Europie trwał kryzys zadłużeniowy, a podstawowa stopa procentowa banku centralnego znajdowała się już blisko zera. Fed sprzedawał więc bony skarbowe, a uzyskane środki przeznaczał na zakup obligacji o dłuższych terminach zapadalności. Celem było obniżenie długoterminowych kosztów finansowania.

Nie był to pierwszy przypadek zastosowania tej strategii. Wykorzystano ją także w 1961 roku. Administracja Johna F. Kennedy’ego chciała wtedy wesprzeć słabą gospodarkę poprzez obniżenie długoterminowych kosztów finansowania bez cięcia krótkoterminowych stóp procentowych. Takie cięcie mogło przyspieszyć odpływ złota, ponieważ wartość dolara była powiązana z tym kruszcem. Nazwa strategii nawiązywała do popularnego wówczas w USA tańca.

Resort skarbu nie poinformował w środę, w jaki sposób sfinansuje zakupy. Większość analityków uznała jednak, że będzie to oznaczało emisję większej liczby krótkoterminowych bonów skarbowych. W praktyce część długu długoterminowego zostałaby zastąpiona zobowiązaniami o krótszym terminie zapadalności.

Strategowie Barclays szacują, że zwiększenie odkupu oznacza około 16 mld USD dodatkowych zakupów w każdym kwartale, czyli 64 mld USD rocznie. To równowartość około 15% obecnej rocznej podaży obligacji 20- i 30-letnich.

W 2024 roku Bessent krytykował administrację Joe Bidena za poleganie na sprzedaży krótkoterminowego długu. Twierdził, że było to działanie mające sztucznie pobudzić gospodarkę przed wyborami. Po objęciu urzędu początkowo mówił, że plany Trumpa obniżą długoterminowe rentowności dzięki ograniczeniu wydatków federalnych i inflacji. Administracji nie udało się jednak osiągnąć żadnego z tych celów, a rentowność obligacji 10-letnich jest obecnie wyższa niż w momencie powrotu Trumpa do Białego Domu.

Ekonomiści Evercore, Krishna Guha i Marco Casiraghi, określili decyzję resortu skarbu jako „operację Twist na bardzo małą skalę”. Ostrzegli, że może ona przynieść odwrotny skutek, jeśli jej ograniczony zasięg nie wystarczy do uzyskania trwałego efektu.

„Operacja ta niemal niczego nie zmienia w fundamentach” — napisali.