Scott Bessent stoi przed problemem refinansowania 40 bln USD przy stopach najwyższych od dekad

Rentowności rynkowe rosną. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła do 4,705% w czwartek rano, najwyżej od 15 stycznia 2025 r., kiedy krótkotrwale osiągnęła 4,79%. Poza tym gwałtownym skokiem, porównywalne poziomy rentowności notowano ostatnio przed kryzysem finansowym z 2007 r. Rentowność 30-letnich obligacji wynosi 5,182%, a 2-letnich 4,343%.

Dwie główne siły napędzają wzrost rentowności. Brent przekroczył 100 USD za baryłkę, co odświeża obawy inflacyjne. Tygodniowe wnioski o zasiłek dla bezrobotnych spadły do 187 000, podczas gdy ekonomiści spodziewali się około 212 000. Około połowa członków Federal Reserve teraz zakłada możliwość podwyżki stóp w tym roku.

Problem refinansowania długu jest istotny. Stan zadłużenia federalnego to 39,065 bln USD na 1 stycznia 2026 r., a tempo wzrostu sugeruje przekroczenie 50 bln USD przed 2030 r. Zapas zadłużenia urósł od 2020 r. o około 16 bln USD. Duża część tego długu została wyemitowana, gdy 10-letnie obligacje miały rentowność poniżej 2%. W miarę jak te papiery będą wygasać, trzeba je wystawić ponownie w rynku, gdzie 10-letnie rentowności są w okolicach 4,67%, a 30-letnie około 5,15%. Każde refinansowanie podnosi bieżący koszt obsługi długu publicznego.

Fed nie daje krótkoterminowej ulgi. Górna granica celu dla federal funds pozostaje na 3,75% od 10 grudnia 2025 r., niezmieniona od ponad siedmiu miesięcy. Core PCE — preferowany przez Fed wskaźnik inflacji — osiągnął w maju 2026 r. roczne maksimum i plasuje się w 90,9. percentylu rocznych odczytów. WTI wzrosła z grudniowego minimum 55,44 USD do 84,38 USD za baryłkę na 20 lipca, a Brent przekroczył 100 USD.

Również realne rentowności rosną. Rentowność 30-letnich TIPS (obligacje indeksowane inflacją) wynosi teraz 2,93%, wobec 2,78% na 1 lipca. To oznacza, że inwestorzy wymagają wyższej realnej stopy zwrotu za trzymanie długoterminowego papieru skarbowego.

Rynek obligacji przeszacował ceny. Od 1 lipca 10-letnie rentowności wzrosły o 19 punktów bazowych, a 30-letnie o 18 punktów bazowych. Krzywa dochodowości nie jest odwrócona w żadnym miejscu, co wskazuje na wycenę „wyżej przez dłuższy czas”.

Wzrost 10-letniej rentowności ma efekt przelewowy na gospodarkę. Rentowność 10-letnia służy jako benchmark dla 30-letnich kredytów hipotecznych, kredytów samochodowych i wielu spreadów kredytowych korporacji i gospodarstw domowych. Gdy rentowności rosną o 30 punktów bazowych w miesiąc, raty hipoteczne rosną, refinansowanie słabnie, a decyzje o dodatkowych inwestycjach kapitałowych są odkładane.

Do tej pory zyski korporacyjne tłumiły efekt rosnących kosztów. Całkowite zyski korporacyjne wzrosły o 12,8% rok do roku w I kwartale 2026 r., a zyski sektora finansowego wzrosły o 16,1% dzięki szerszym marżom odsetkowym netto. Jednak wzrost kwartał do kwartału spadł do 1,7% z 6,0% w poprzednim kwartale, co sugeruje, że skumulowana presja wynikająca z wyższych kosztów finansowania zaczyna wpływać na rentowność firm.

Sygnał, na który warto zwracać uwagę, jest matematyczny. Jeśli 10-letnia rentowność ustabilizuje się powyżej styczniowego szczytu 4,79% i utrzyma ten poziom, średnia ważona kuponów (średnia stopa procentowa płacona przez istniejący dług) będzie się przesuwać w górę wraz z kolejnymi aukcjami. W najbliższych dwóch kwartałach warto śledzić trzy sygnały:

• ogłoszenia Departamentu Skarbu o refundingu (plany refinansowania),
• stosunek emisji bonów skarbowych (krótkoterminowych) do obligacji kuponowych (większy udział bonów oznacza próbę unikania długiego końca krzywej),
• czy we wrześniowym wykresie prognoz Fed potwierdzi się rosnąca grupa urzędników oczekujących podwyżek.

Jeżeli cena ropy utrzyma się powyżej 100 USD za baryłkę, a tygodniowe wnioski o zasiłek pozostaną poniżej 200 000, presja na Scotta Bessenta — oraz na gospodarstwa domowe refinansujące kredyty hipoteczne — najprawdopodobniej nie ustąpi.