Czym są papierowe zyski i jak mogą zawyżać zyski spółek?

31 lipca 2026 roku akcje Amazona zyskały około 15% podczas jednej sesji. Stało się to dzień po publikacji bardzo dobrych wyników za drugi kwartał 2026 roku. Zysk na akcję wyniósł 5,75 USD, podczas gdy analitycy oczekiwali około 1,82 USD.

Reakcja rynku mogła wydawać się logiczna. Spółka zarobiła znacznie więcej, niż przewidywano, więc inwestorzy masowo kupowali jej akcje, szybko podnosząc ich cenę.

Dla przeciętnego inwestora detalicznego takie wyniki mogły sprawić, że akcje Amazona wyglądały na atrakcyjnie wycenione. Nawet po wzroście kursu 12-miesięczny wskaźnik ceny do zysku (P/E), czyli najpopularniejsza miara używana do oceny, czy akcje są tanie lub drogie na tle innych spółek, pozostawał wyraźnie niższy od średniej dla indeksu S&P 500. Trudno byłoby znaleźć powód do narzekania.

Kluczowe znaczenie mają jednak tak zwane papierowe zyski.

Czym są papierowe zyski?

Papierowy zysk to niezrealizowany wzrost wartości aktywów spółki, często w postaci posiadanych przez nią akcji. Podobnie jak inwestorzy indywidualni, firmy kupują, posiadają i sprzedają akcje innych przedsiębiorstw. Ich wartość zmienia się w czasie.

Jeśli spółka posiada akcje, a ich kurs rośnie, wzrost ten jest uznawany za papierowy zysk, dopóki akcje nie zostaną sprzedane. Podnosi on dochód spółki jedynie „na papierze”, ponieważ firma nie otrzymała jeszcze pieniędzy ze sprzedaży.

Dlaczego papierowe zyski trafiają do wyniku netto?

Ogólnie przyjęte zasady rachunkowości (GAAP) oraz Międzynarodowe Standardy Sprawozdawczości Finansowej (IFRS) wymagają, aby spółki uwzględniały niezrealizowane zyski z akcji w rachunku wyników jako część zysku netto. Dotyczy to także sytuacji, gdy zysk nie został jeszcze zrealizowany poprzez sprzedaż akcji.

Jeżeli spółka A posiada akcje spółki B, a ich wartość rośnie, spółka A musi wykazać niezrealizowany zysk jako część wyniku netto w kwartalnym raporcie wyników dla inwestorów.

Tak właśnie stało się w przypadku bardzo dobrych wyników Amazona za drugi kwartał 2026 roku.

Jak papierowe zyski zawyżyły wynik Amazona?

Przy zysku na akcję wynoszącym 5,75 USD zysk netto Amazona w drugim kwartale 2026 roku sięgnął 62,6 mld USD. Część inwestorów może jednak nie zdawać sobie sprawy, że ponad 85% tej kwoty nie stanowiły rzeczywiste pieniądze.

Amazon nie wypracował tej części zysku dzięki sprzedaży mocy obliczeniowej AWS, czyli największego źródła zysków spółki, ani dzięki dostarczaniu klientom karmy dla kotów i płynu do mycia naczyń elektrycznymi furgonetkami.

Aż 53,4 mld USD z raportowanego zysku netto Amazona za ten kwartał pochodziło z niezrealizowanych „papierowych” zysków na posiadanych akcjach. Większość tych aktywów stanowiły udziały w Anthropic — prywatnej spółce zajmującej się dużymi modelami językowymi, która co roku traci miliardy dolarów.

Mimo wysokich strat szacowana wycena Anthropic znacząco wzrosła w trakcie kwartału. W rezultacie Amazon wykazał miliardy dolarów niezrealizowanych zysków.

Sytuację komplikuje fakt, że Amazon nie może po prostu zamienić tych udziałów na gotówkę, sprzedając je tak, jak inwestor indywidualny mógłby sprzedać posiadane akcje Coca-Coli w razie nieoczekiwanego wydatku. Możliwość sprzedaży udziałów Anthropic przez Amazona jest ograniczona z kilku powodów:

• zobowiązania umowne określają, kiedy i jaką część udziałów Amazon może sprzedać;
• Anthropic nie jest jeszcze spółką publiczną, więc jej udziały nie mają rynkowej ceny i charakteryzują się niską płynnością, czyli trudniej je szybko sprzedać;
• obie spółki są wzajemnie swoimi klientami.

Jeśli Anthropic upadnie albo wejdzie na giełdę i straci na wartości, Amazon może odnotować papierową stratę, czyli przeciwieństwo papierowego zysku. W takim przypadku ucierpi również raportowany wynik Amazona.

Gdyby pominąć papierowe zyski wynikające z relatywnie trudno zbywalnych udziałów Amazona w ryzykownej prywatnej spółce, która nie zarabia, wynik Amazona za drugi kwartał byłby niższy i wyniósłby 9,2 mld USD, czyli 0,8526 USD na akcję.

Przy zastosowaniu tej wartości wskaźnik P/E Amazona wzrósłby wyraźnie powyżej średniej dla indeksu S&P 500. Akcje spółki nie wyglądałyby już tak atrakcyjnie cenowo.

To szczególnie wyrazisty przykład, ale pokazuje, jak duży wpływ na wyniki spółki mogą mieć papierowe zyski. Chodzi o wzrost wartości portfela akcji należącego do firmy, który nie wynika z jej podstawowej działalności operacyjnej. Taki wzrost może z kolei znacząco zmienić wskaźnik P/E.

Gdzie znaleźć informacje o papierowych zyskach spółki?

Papierowe zyski zwykle pojawiają się w rachunku wyników spółki. Często są prezentowane w sekcji zatytułowanej „Niezrealizowane zyski i straty”. W innych przypadkach mogą być ujęte pod mniej precyzyjną nazwą, taką jak „Pozostałe przychody”.

Spółki publiczne dołączają kwartalne rachunki wyników do kwartalnych raportów składanych w amerykańskiej Komisji Papierów Wartościowych i Giełd (SEC), znanych jako formularze 10-Q. Roczne sprawozdania są składane na formularzach 10-K. Inwestorzy mogą wyszukiwać te dokumenty w bazie EDGAR prowadzonej przez SEC.

Jak obliczyć zysk bez papierowych zysków?

Aby obliczyć roczny lub kwartalny zysk spółki bez uwzględniania papierowych zysków, inwestor może odjąć od wykazanego zysku netto wszystkie niezrealizowane zyski po opodatkowaniu. Otrzymaną wartość należy następnie podzielić przez liczbę akcji pozostających w obrocie. Wynikiem będzie zysk na akcję nieuwzględniający papierowych zysków.

Alternatywnie można przeanalizować zysk operacyjny. Zwykle obejmuje on wyłącznie dochód wygenerowany przez działalność operacyjną spółki i najczęściej nie uwzględnia papierowych zysków. Zysk operacyjny jest zazwyczaj prezentowany w rachunku wyników dołączanym do kwartalnych i rocznych raportów składanych w SEC.