ONEOK finansuje przejęcie za 4,425 mld USD inwestycją 9 mld USD. Zwrot ograniczono do 7%

ONEOK, Inc. (NYSE: OKE) uzgodnił przejęcie aktywów Brazos Midstream w basenie Midland, należącym do regionu Permian, za 4,425 mld USD w gotówce. Inwestycja kapitałowa o wartości 9 mld USD, dokonana przez fundusze zarządzane przez Apollo, będzie pozbawiona prawa głosu. Środki posłużą do sfinansowania przejęcia oraz spłaty około 5 mld USD długu. ONEOK oczekuje, że po uwzględnieniu transakcji relacja zadłużenia do EBITDA w 2027 roku spadnie do około 3,25-krotności. Nie będzie przy tym konieczna emisja akcji zwykłych.

Wewnętrzna stopa zwrotu inwestora mniejszościowego, czyli IRR (miara uwzględniająca wartość przepływów pieniężnych w czasie), została ograniczona do 7,0% przez dziewięć lat. ONEOK określa ten poziom jako niższy od kosztu kapitału własnego pozyskiwanego na rynku publicznym. Limit dotyczy łącznej stopy zwrotu w całym okresie, a nie stałej rocznej wypłaty gotówkowej.

Argumenty przemawiające za transakcją

Fundusze zarządzane przez Apollo otrzymają udział klasy B w nowej spółce holdingowej. Udział ten będzie podporządkowany długowi uprzywilejowanemu, nie zapewni miejsca w radzie dyrektorów ani pierwszeństwa w przypadku likwidacji spółki. Inwestor otrzyma również ograniczone prawa wyrażania zgody na wybrane decyzje. Wypłata kwartalna niższa od poziomu odpowiadającego limitowi zwrotu nie będzie wiązać się z żadną karą.

Udział klasy B ma dawać prawo do 15% kwartalnych przepływów pieniężnych generowanych przez działalność spółek operacyjnych. Wypłaty będą zależeć od wysokości przepływów pieniężnych. Kwoty przekraczające poziom odpowiadający limitowi IRR na poziomie 7% będą zmniejszać saldo kapitału inwestora. W określonych warunkach ONEOK będzie mógł zwiększyć wypłatę do 20%, aby przyspieszyć spłatę zobowiązania. Po ośmiu latach, a wcześniej w przypadku spadku salda do 200 mln USD, ONEOK może przejąć pozostały udział.

Około 600 tys. akrów objętych jest umowami ze stałą opłatą, których średni ważony pozostały okres obowiązywania przekracza 12 lat. Po uwzględnieniu zakładów znajdujących się w budowie przejęcie zwiększy ponad dwukrotnie moce przetwarzania ONEOK w basenie Midland — do około 2,3 mld stóp sześciennych gazu dziennie.

ONEOK oczekuje, że przejęcie od razu zwiększy zysk na akcję. Przyjęta struktura pozwoli zmniejszyć zadłużenie bez zwiększania liczby akcji zwykłych. Jednocześnie wartość wypracowana ponad limit zwrotu dla inwestora mniejszościowego przypadnie akcjonariuszom zwykłym.

Ryzyka związane z transakcją

Brak emisji akcji zwykłych nie oznacza, że przepływy pieniężne ONEOK nie będą obciążone konkurencyjnym roszczeniem. Udział klasy B będzie uczestniczył w przepływach z istniejącej działalności ONEOK, a nie wyłącznie z przejętych aktywów. Obliczenie oparte na początkowym saldzie 9 mld USD i limicie 7% daje w ujęciu rocznym około 630 mln USD, choć wypłaty mogą być wyższe, ponieważ obejmą również zwrot kapitału.

Docelowa IRR wzrośnie do 7,35% w dziesiątym roku i do 7,85% w piętnastym roku, jeśli w tym czasie pozostanie niespłacone saldo.

Wycena przejęcia zależy od jego realizacji. ONEOK posługuje się zdefiniowaną przez siebie miarą skorygowanej EBITDA non-GAAP. EBITDA oznacza zysk przed odsetkami, podatkami oraz amortyzacją, a w tym przypadku została dodatkowo zmodyfikowana zgodnie z metodologią spółki. ONEOK nie przedstawił prognozowanego uzgodnienia tej miary z wynikiem GAAP, czyli wynikiem liczonym według powszechnie przyjętych zasad rachunkowości. Spółka stwierdziła, że przygotowanie takiego uzgodnienia wymagałoby niewspółmiernie dużego nakładu pracy.

Podany przez spółkę mnożnik na poziomie 7,5-krotności skorygowanej EBITDA prognozowanej na 2027 rok uwzględnia około 80 mln USD rocznych synergii. Obliczenia oparte na zaokrąglonych danych ogłoszonych przez ONEOK wskazują na około 590 mln USD skorygowanej EBITDA w 2027 roku. Po odjęciu wartości synergii otrzymujemy mnożnik na poziomie około 8,7-krotności.

Mnożnik 6,0-krotności skorygowanej EBITDA prognozowanej na 2028 rok oznacza około 738 mln USD skorygowanej EBITDA przy zastosowaniu zaokrąglonych danych. To około 25% więcej niż wyliczona wartość na 2027 rok. Osiągnięcie takiego poziomu wymaga wzrostu wolumenu zgodnego z prognozami, ukończenia budowy mocy przetwarzania oraz sprawnej integracji.

Zainteresowanie funduszy hedgingowych

Dostępne dotychczas zgłoszenia dotyczą pozycji zajmowanych przed ogłoszeniem przez ONEOK przejęcia Brazos Midstream i inwestycji mniejszościowej funduszy zarządzanych przez Apollo. Baza danych Insider Monkey wskazywała, że na koniec II kwartału 2026 roku akcje ONEOK posiadały 43 fundusze hedgingowe. Trzy miesiące wcześniej było ich 50.

Podsumowanie

Limit IRR na poziomie 7% będzie korzystny dla ONEOK, jeśli przepływy pieniężne z całego portfela szybko zmniejszą saldo kapitału inwestora mniejszościowego. Przejęte aktywa Brazos muszą przynieść zakładane synergie i wzrost wolumenu, a istniejąca działalność oraz przyszłe projekty muszą zapewnić środki na wypłaty. Tworzenie wartości będzie zależeć od tego, czy cały portfel wygeneruje zyski wystarczające do przekroczenia zwrotu dla inwestora mniejszościowego przy jednoczesnym finansowaniu potrzeb kapitałowych i wypłat dla akcjonariuszy.