Nvidia wspiera Nscale przed debiutem. Spółka straciła 1,02 mld USD w 6 miesięcy

Nscale złożyła 18 września wniosek o przeprowadzenie pierwszej oferty publicznej akcji w USA. Jedna liczba sprawia, że boom na chmurę obliczeniową dla sztucznej inteligencji wygląda wyjątkowo niepokojąco: w pierwszych sześciu miesiącach 2026 roku spółka odnotowała 1,02 mld USD straty przy przychodach na poziomie 140,6 mln USD.

Jednocześnie Nvidia Corporation (NASDAQ:NVDA) zobowiązała się przeznaczyć 1 mld USD na finansowanie zamienne o wartości 3,1 mld USD. Jest to finansowanie, które może zostać w przyszłości przekształcone w akcje. Microsoft Corporation (NASDAQ:MSFT) ma natomiast zostać jednym z najważniejszych klientów Nscale.

Debiut giełdowy Nscale daje inwestorom wyjątkowo przejrzysty sposób oceny tego, kto przejmuje największą część zysków, gdy popyt na rozwiązania AI jest ogromny, ale koszt infrastruktury potrzebnej do jego obsługi jest jeszcze wyższy. Kluczowe będzie to, kto otrzymuje pieniądze, zanim infrastruktura zacznie przynosić odpowiedni zwrot.

Niedawno analizowaliśmy, czy luka między bilionowymi nakładami kapitałowymi na AI a dostępną infrastrukturą może stać się pułapką dla Nvidii i szansą dla Microsoftu. Sprawdzaliśmy też, czy relacja IREN z Microsoftem oraz finansowanie o wartości 14 mld USD wystarczą, aby przezwyciężyć ryzyko związane z realizacją projektów. Nscale łączy oba te pytania w ramach jednego debiutu, a odpowiedź zależy od tego, kto otrzyma zapłatę, zanim infrastruktura zacznie przynosić odpowiedni zwrot.

## Duża wartość kontraktów i równie duże potrzeby finansowe

Na 31 sierpnia Nscale miała 103,4 mld USD aktywnej i zakontraktowanej łącznej wartości umów. Są to długoterminowe kontrakty typu „take-or-pay”, w których klient musi zapłacić ustaloną kwotę nawet wtedy, gdy nie wykorzysta całej zakontraktowanej mocy. Średni ważony czas trwania umów wynosił około 5,7 roku.

Nscale działa w 14 regionach i ma potencjał w postaci ponad 10 gigawatów mocy. Dla Nvidii oznacza to możliwość sprzedaży akceleratorów i sprzętu sieciowego do kolejnych dużych centrów danych. Każdy nowy kampus Nscale może stać się kolejnym dużym wdrożeniem akceleratorów i rozwiązań sieciowych Nvidii. Nvidia otrzymuje pieniądze za sprzęt, zanim Nscale udowodni, że jest w stanie osiągać atrakcyjny zwrot z inwestycji w budynki.

Ryzykiem pozostaje koncentracja klientów. Nscale ujawniła, że jeden odbiorca odpowiadał za 52% przychodów w pierwszej połowie roku. Plany rozwoju spółki w dużym stopniu opierają się też na współpracy z Microsoftem i Anthropic. Jeśli finansowanie stanie się trudniej dostępne albo uruchamianie kolejnych obiektów się opóźni, Nscale poniesie ryzyko związane z projektami, podczas gdy Nvidia będzie częściowo chroniona dzięki sprzedaży trudno dostępnego sprzętu obliczeniowego.

Microsoft znajduje się w odwrotnej sytuacji. Nscale może zapewnić mu dostęp do zewnętrznej mocy obliczeniowej dla sztucznej inteligencji bez konieczności samodzielnego posiadania każdej lokalizacji. Jest to przydatne, ponieważ popyt na usługi Azure pozostaje ograniczany przez dostępność energii i centrów danych.

Outsourcing infrastruktury nie oznacza jednak niskich kosztów. Wieloletnie zobowiązania w formule „take-or-pay” mogą związać Microsoft z infrastrukturą, której opłacalność zależy od stopnia wykorzystania, cen usług opartych na procesorach graficznych oraz trwałości popytu na rozwiązania AI.

## Podział inwestycji dużych funduszy jest wymowny

Baza danych Insider Monkey wykazała, że na koniec drugiego kwartału 2026 roku 285 funduszy hedgingowych posiadało zgłoszone długie pozycje w Nvidii. W pierwszym kwartale było ich 275. Fisher Asset Management posiadał 90,9 mln akcji po zwiększeniu swojej pozycji o około 3%.

W przypadku Microsoftu sytuacja wyglądała odwrotnie. W drugim kwartale akcje spółki posiadały 273 fundusze, wobec 282 w pierwszym kwartale. Jednocześnie Arrowstreet Capital zwiększył swój udział o około 14%.

Dane te pochodzą sprzed wrześniowego wniosku Nscale o przeprowadzenie IPO. Na 31 sierpnia około 74,45 mln akcji Microsoftu było przedmiotem krótkiej sprzedaży. Stanowiło to około 1,0% akcji znajdujących się w wolnym obrocie. Wskaźnik liczby dni potrzebnych do zamknięcia tych pozycji wynosił 3,18, co nie wskazuje na silne nagromadzenie zakładów na spadek kursu.

Najważniejsze pytanie związane z IPO Nscale nie dotyczy tego, czy popyt na sztuczną inteligencję istnieje. Chodzi o to, czy spółka zdoła wystarczająco szybko pożyczyć pieniądze, zbudować infrastrukturę i znaleźć klientów, aby przychody pokryły koszty amortyzacji oraz finansowania.

Nvidia może nadal korzystać z rozwoju Nscale, sprzedając jej akceleratory, sprzęt sieciowy i inne narzędzia potrzebne do budowy infrastruktury. Jej zobowiązanie do zapewnienia 1 mld USD finansowania oznacza jednak także bezpośrednie zaangażowanie kapitałowe.

Microsoft może zyskać, jeśli zewnętrzna infrastruktura zmniejszy ograniczenia mocy obliczeniowej przy akceptowalnych kosztach. Nscale musi natomiast sprawić, by oba te modele zadziałały jednocześnie.