Apple: realne sygnały ostrzegawcze zapowiadają problemy

Zwroty ceł o wartości odpowiadającej 2 punktom procentowym marży i 0,11 USD zysku na akcję sztucznie poprawiły wyniki Apple za kwartał zakończony w czerwcu, maskując niewielkie niedotrzymanie środkowego punktu własnych prognoz. Apple jest wyceniana na 35-krotność zysku, od początku roku radzi sobie słabiej niż indeks S&P 500, a średnia zmiana kursu po publikacji wyników w przypadku ostatnich dziesięciu kolejnych przekroczeń oczekiwań wyniosła -1,16%.

Przy kursie 305,93 USD Apple (NASDAQ: AAPL) wygląda na spółkę przewartościowaną. Jej akcje mocno odbiły od zimowych minimów, ale fundamenty po cichu się pogarszają, a obecna wycena nie pozostawia na to wiele miejsca.

Apple pozostaje najbardziej rentowną firmą z branży elektroniki konsumenckiej na świecie. Jej kapitalizacja wynosi 4,46 bln USD, baza zainstalowanych urządzeń Apple obejmuje około 2,5 mld urządzeń, a przychody z usług sięgnęły w ostatnim kwartale 30,7 mld USD. iPhone odpowiada za około połowę przychodów, a cały ekosystem finansuje jeden z największych programów zwrotu kapitału dla akcjonariuszy w historii rynku.

Kurs Apple wzrósł z 271,12 USD na początku roku do ponad 340 USD w lipcu po mocnych wynikach za kwartał zakończony w czerwcu. Później akcje zaczęły tracić. Część poprawy wyników wynikała z tymczasowych czynników, a perspektywy przed publikacją raportu 29 października wyglądają wyraźnie słabiej.

Mocne strony Apple

Apple odnotowała dziewiąty z rzędu kwartał, w którym zysk na akcję przekroczył oczekiwania analityków. Zysk na akcję wyniósł 2,02 USD, a przychody sięgnęły 109,42 mld USD, co oznacza wzrost o 16,4% rok do roku. Przychody z iPhone’a wzrosły o 22%, a przychody z komputerów Mac zwiększyły się o 29%.

Tim Cook określił ten okres jako „najmocniejszy kwartał czerwcowy w historii”, wskazując na dwucyfrowy wzrost przychodów w segmentach iPhone, Mac i usług oraz we wszystkich regionach geograficznych.

Apple bardzo efektywnie wykorzystuje kapitał. Zwrot z kapitału własnego (ROE), czyli zysk wypracowany w relacji do kapitału akcjonariuszy, wynosi 171%, a zwrot z zainwestowanego kapitału (ROIC) sięga 53%. Zarząd zatwierdził również nowy skup akcji własnych o wartości 100 mld USD.

Wprowadzenie całkowicie nowej wersji asystenta Siri opartej na sztucznej inteligencji podczas konferencji WWDC26 może stać się dla Apple impulsem do rozpoczęcia nowego cyklu wymiany urządzeń. Spółka nie musi przy tym ponosić nakładów inwestycyjnych na środki trwałe na poziomie 37,5% przychodów, z jakim mierzą się konkurenci.

Jednorazowe czynniki poprawiły wyniki

Nagłówkowa poprawa wyników za kwartał zakończony w czerwcu była częściowo efektem jednorazowych zdarzeń. Dyrektor finansowy Apple Kevan Parekh poinformował, że zwroty ceł podniosły marżę brutto o 2 punkty procentowe i zwiększyły zysk na akcję o 0,11 USD. Po wyłączeniu tego wpływu Apple jedynie osiągnęła środkowy punkt własnych prognoz.

Tim Cook określił wzrost cen pamięci jako „powódź zdarzającą się raz na 100 lat… z wykładniczymi wzrostami”. Apple już podniosła ceny iPadów oraz komputerów Mac, choć zrobiła to niechętnie.

Prognozy zarządu potwierdzają spowolnienie. Na wrzesień Apple zakłada wzrost przychodów o 9–11%, przy czym przychody z usług mają zwiększyć się o mniej niż 10%. Marża brutto ma wynieść 47–48%, czyli mniej niż w raporcie za kwartał zakończony w czerwcu, który został podbity przez zwroty ceł.

Wycena pozostawia niewielki margines bezpieczeństwa. Wskaźnik ceny do zysku (P/E), pokazujący, ile inwestorzy płacą za roczny zysk spółki, wynosi 35. Jego wartość oparta na prognozowanych zyskach to 32. Wskaźnik PEG, który zestawia P/E z oczekiwanym wzrostem zysków, wynosi 2,5. Rentowność wolnych przepływów pieniężnych, czyli relacja gotówki pozostającej po inwestycjach do wartości spółki, wynosi 2,21% wobec rentowności aktywów wolnych od ryzyka.

Transakcje osób z kierownictwa wskazują na przewagę sprzedaży akcji. Po publikacji raportu za trzeci kwartał kurs spadł w ciągu jednej sesji o 7,35%, mimo że zysk przekroczył oczekiwania.

Dlaczego część inwestorów może nadal czekać

Apple wciąż generuje bardzo dużo gotówki. Inwestorzy posiadający akcje od dłuższego czasu mogą mieć również uzasadnione powody podatkowe, by odroczyć ich sprzedaż.

Jeśli sztuczna inteligencja w Siri wywoła rzeczywiście nowy, silny cykl wymiany urządzeń, prognozy zysków mogą wzrosnąć, a obecna wycena stanie się łatwiejsza do uzasadnienia.

Kluczowe znaczenie będą miały wyniki opublikowane 29 października. Teza o słabości Apple straci na znaczeniu, jeśli spółka zneutralizuje wzrost cen pamięci bez istotnego obniżenia marży na produktach, a wzrost przychodów z usług przyspieszy powyżej 10%.

Powtórzenie reakcji z poprzedniego raportu, gdy przekroczenie oczekiwań o 6,8% doprowadziło do gwałtownej wyprzedaży, pokazałoby, że oczekiwania inwestorów wyprzedziły możliwości biznesu.

Dane rynkowe wskazują na ostrożność

Apple kosztuje obecnie 305,93 USD, podczas gdy średnia cena docelowa analityków wynosi 322,28 USD. Oznacza to potencjał wzrostu na poziomie kilku procent.

Oceny analityków pozostają w większości pozytywne. Wśród 46 analityków znajduje się:

• 6 ocen „mocne kupuj”,
• 22 oceny „kupuj”,
• 14 ocen „trzymaj”,
• 2 oceny „sprzedawaj”,
• 2 oceny „mocne sprzedawaj”.

Od początku roku akcje Apple wzrosły o 12,84%, ale wypadły słabiej niż indeks S&P 500, który zyskał 13,85%. W ciągu ostatniego miesiąca kurs Apple spadł o 6,5%, podczas gdy indeks wzrósł o 2,85%. Spółka pozostaje więc w tyle za rynkiem, który wcześniej sama przez lata napędzała.

Ostrożność widać także na rynkach predykcyjnych. Uczestnicy Polymarket oceniają prawdopodobieństwo wprowadzenia przez Apple nowej linii produktów przed 2027 rokiem na 28,5%. Wskaźnik nastrojów z 30 dni spadł o 15,7 punktu.

Wysoka wycena zwiększa ryzyko spadku

Przy kursie 305,93 USD Apple wygląda na spółkę wycenianą zbyt wysoko w stosunku do obecnych perspektyw.

Punktem zwrotnym będą wyniki z 29 października. Oczekiwania analityków uwzględniają wygasanie pozytywnego wpływu zwrotów ceł, dalszy wzrost kosztów pamięci oraz ograniczenia podaży. Tim Cook ostrzegał, że te ostatnie będą się „znacząco zwiększać” z kwartału na kwartał.

Jeśli marża spadnie poniżej poziomu 47% wskazanego przez zarząd, akcje wyceniane na 32-krotność prognozowanego zysku będą miały niewiele miejsca na obronę kursu.

Reakcja na raport za trzeci kwartał — spadek o 7,35% w dniu publikacji mimo przekroczenia oczekiwań o 6,8% — pokazała, że przy obecnej wycenie same dobre wyniki nie wystarczają już do wzrostu kursu. Średnia jednodniowa zmiana po publikacji wyników w przypadku ostatnich dziesięciu kolejnych przekroczeń oczekiwań wyniosła -1,16%.

Inwestorzy płacą wycenę typową dla spółki wzrostowej za firmę sprzętową, która wchodzi w okres wolniejszego wzrostu i presji na marże.

Negatywny scenariusz zostałby podważony przez wyraźne przekroczenie oczekiwań w październiku, wzrost marż na produktach, ponowne przyspieszenie wzrostu przychodów z usług powyżej 12% oraz konkretne przychody związane z Siri i sztuczną inteligencją. Bez tych czynników kapitał może być pomnażany skuteczniej gdzie indziej. Gdy spółka o wartości 4,5 bln USD wyraźnie przegrywa z indeksem S&P 500 i jest wyceniana na 35-krotność zysku przy spowalniającym wzroście przychodów, relacja ryzyka do potencjalnego zysku przy takiej wycenie jest niekorzystna.