Rajd złota przynosi większe zyski górnikom niż samemu kruszcowi: IAU vs GDX

iShares Gold Trust (IAU) i VanEck Gold Miners ETF (GDX) korzystają z tego samego trendu na rynku złota, ale zachowują się inaczej. Rajd w ostatnich 12 miesiącach przełożył się na dużo większy wzrost funduszu nastawionego na wydobycie.

IAU, czyli instrument dający bezpośrednią ekspozycję na metal, odnotował w ujęciu rocznym +22,97%. GDX, czyli fundusz z akcjami spółek wydobywczych, urósł w tym samym czasie o +43,49%, co oznacza wyraźnie większe dodatkowe zyski z tego samego korzystnego okresu dla złota.

Dlaczego inwestorzy kupują IAU

IAU jest „bulionowym” wehikułem (funduszem nastawionym na fizyczny metal). Fundusz informuje, że 100% portfela stanowi fizyczne złoto. Stosuje też niski koszt: net expense ratio wynosi 0,25% — jeden z najniższych w tej kategorii. Według majowego zestawienia aktywa wynosiły 68,4 mld USD, co ma sprzyjać wąskim spreadom i czystemu śledzeniu ceny spot.

Dla inwestorów, którzy chcą tanio posiadać złoto bez problemów związanych z przechowywaniem i kontrahentem, IAU pełni funkcję niskokosztowego, bazowego (core) składnika portfela. 125,37% zysku w perspektywie pięciu lat pokazuje, że wehikuł przechwytuje ruch metalu bez istotnego „opóźnienia” czy dodatkowego hamowania.

Związek jest prosty: gdy złoto rośnie, IAU porusza się w podobnym kierunku — pomniejszone o opłaty, czyli około jednej czwartej punktu procentowego rocznie. Większy odpowiednik, SPDR Gold Shares (GLD), w ujęciu rocznym dał +22,81% — w praktyce podobnie jak IAU. Ten instrument jest skonstruowany tak, by śledzić metal i nic poza nim.

Gdzie przewagę budują górnicy

Alternatywą wartą rozważenia jest VanEck Gold Miners ETF (GDX), który zamiast samego metalu posiada producentów. W ujęciu trailing (liczącym za miniony okres) roku IAU zwrócił 22,97%, a GDX 43,49%. To duża różnica w dodatkowych zyskach z tego samego hossowego otoczenia dla złota.

Mechanizm to dźwignia operacyjna. Całkowity „all-in sustaining cost” (pełny koszt utrzymania produkcji) w krótkim okresie jest w dużej mierze stały, więc gdy cena złota rośnie szybciej niż koszty, marże rozszerzają się nieproporcjonalnie, a wolne przepływy pieniężne (free cash flow) składają się w czasie. Później pojawiają się m.in. skupy akcji, wzrost dywidend i przeszacowania rezerw. W przypadku bulionu nie ma takiej dźwigni — złoto zmienia się wraz z ceną spot i na tym się kończy.

Szersze okno czasu jest bardziej mieszane

Dłuższa perspektywa wypada już mniej jednoznacznie. W ciągu pięciu lat GDX zwrócił 141,05% wobec 125,37% dla IAU, a przewaga górników jest węższa. W horyzoncie dziesięciu lat to IAU ma lepszy wynik: 193,51% wobec 173,41% dla GDX. Przewaga po stronie górników jest cykliczna — ujawnia się, gdy złoto wyraźnie idzie w górę, a inflacja kosztów jest ograniczona. To właśnie taki układ jest obecnie.

Dlaczego różnice w ryzyku są realne

GDX niesie własne „tradeoffs”, bo fundusz trzyma akcje. Oznacza to ryzyko specyficzne dla firm: wypadki w kopalniach, spory o pozwolenia, problemy jurysdykcyjne oraz błędy w zabezpieczeniach. Poza tym fundusz spada szybciej. W ujęciu year-to-date w 2026 roku GDX jest niżej o -11,67%, podczas gdy IAU spada o -4,68%. Górnicy zwykle prowadzą w trendzie wzrostowym, a w spadkach potrafią tracić mocniej — czasem gwałtownie.

Perspektywa (outlook) Goldman Sachs na 2026 rok podkreśla „economic security” jako temat o charakterze strukturalnym wspierający alokacje w aktywa typu safe haven. To korzystnie działa w szczególności dla instrumentów bulionowych, a nie dla akcji.

Różne jest też opodatkowanie. IAU działa jako grantor trust posiadający „collectibles”, więc zyski długoterminowe są opodatkowane według stawki dla collectibles. GDX to standardowy ETF akcyjny, opodatkowany według zwykłych stawek dla long-term capital gains (zysków kapitałowych długoterminowych). Dla inwestorów z wyższej grupy podatkowej, którzy mają takie produkty na rachunkach podlegających opodatkowaniu, ta różnica może częściowo skompensować różnicę w kosztach — a czasem nawet odwrócić porównanie „po podatkach”, zależnie od długości utrzymania inwestycji.

Jak myśleć o zamianie IAU na GDX

Powszechna zamiana IAU na GDX zmienia profil ryzyka: inwestor zamienia ekspozycję na towar (proxy towarowe) na lewarowaną (w sensie: bardziej wrażliwą na wahania) grę na akcjach spółek powiązanych z tym towarem. Bardziej wyważona ścieżka to częściowe przesunięcie środków: GDX może pełnić rolę ofensywnej części alokacji na złoto, a IAU pozostaje stabilizatorem. Dla osoby, która kupiła IAU jako zabezpieczenie przed inflacją, rachunek podatkowy w przypadku inwestycji na rachunku podlegającym opodatkowaniu może zjeść kilka lat przewagi górników, a obecne -5,36% spadku od początku 2026 roku w cenie złota sugeruje, że premia dla górników może w krótkim terminie się skurczyć.

Czego by brakowało w kalkulacji, to scenariusz „przytkniętej” ceny złota przy rosnących kosztach pracy i energii w kopalniach — to dokładnie warunki, które w poprzednich dekadach usuwały przewagę górników. Dopóki nie widać tego w marżach producentów, część akcyjna złota wykonuje więcej pracy na każde 1 USD ekspozycji niż sama cena kruszcu.