Nvidia: historyczny kwartał z przychodami blisko 100 mld USD potwierdza boom AI

Nvidia (NVDA) ponownie przedstawiła wyjątkowo mocne wyniki kwartalne — jedne z najbardziej niezwykłych, jakie pamiętam. Przychody spółki w drugim kwartale wzrosły o 106% rok do roku, do 96,2 mld USD. Marża brutto, czyli część przychodów pozostająca po odjęciu kosztów wytworzenia produktów, wyniosła około 75%, a zysk netto sięgnął 59,7 mld USD.

W tym samym kwartale Nvidia zwróciła akcjonariuszom 25 mld USD. Jednocześnie oczekiwania dotyczące wzrostu w nadchodzącym roku wyraźnie wzrosły.

Same liczby są niezwykłe, ale o historycznym znaczeniu tego kwartału decyduje nie tylko tempo wzrostu. Równie ważne jest połączenie wysokiej dynamiki z ogromną skalą działalności.

W przeszłości zdarzały się okresy, gdy bardzo duże firmy notowały podobne tempo wzrostu. Niemal zawsze towarzyszyły temu jednak istotne zastrzeżenia. Koncerny naftowe mniej więcej podwoiły nominalne przychody w latach 70., ale w dużej mierze wynikało to ze wzrostu cen surowców, a później zostało odwrócone. Pfizer niemal podwoił przychody z poziomu 42 mld USD w czasie pandemii, lecz w dużej mierze był to jednorazowy efekt sprzedaży szczepionek. Amazon zwiększył przychody o 106 mld USD w 2020 roku, ale osiągał przy tym znacznie niższą rentowność niż Nvidia.

Roczny poziom przychodów Nvidii w ujęciu rocznym zbliża się obecnie do 400 mld USD. To odpowiada około 1,3% amerykańskiego PKB. Istnieje historyczny przykład pojedynczej firmy, która osiągnęła podobną skalę gospodarczą. General Motors zbliżał się do poziomu odpowiadającego 3% PKB w latach 50., ale dojście do tego miejsca zajęło spółce 50 lat.

To prowadzi do szerszego pytania dotyczącego Nvidii i boomu na sztuczną inteligencję.

Nvidia jest dostawcą dóbr inwestycyjnych dla boomu AI

Najlepszym historycznym punktem odniesienia dla Nvidii może nie być inna szybko rosnąca firma technologiczna. Bardziej trafne mogą być dominujące przedsiębiorstwa dostarczające dobra inwestycyjne, czyli sprzęt potrzebny do budowy infrastruktury podczas wcześniejszych okresów intensywnych inwestycji. Chodzi między innymi o producentów lokomotyw i wyposażenia kolejowego w XIX wieku, dostawców sprzętu telekomunikacyjnego pod koniec lat 90. oraz firmy zaopatrujące inne wielkie projekty infrastrukturalne.

To rozróżnienie ma znaczenie.

Przychody Nvidii zależą ostatecznie od decyzji inwestycyjnych stosunkowo niewielkiej grupy ogromnych klientów. Gdy ich wydatki szybko rosną, wyniki dostawcy mogą być znakomite. Jeśli jednak klienci nagle ograniczą inwestycje, wzrost przychodów może gwałtownie wyhamować.

Jensen Huang wyraźnie rozumie, że jest to najważniejsze pytanie stojące przed Nvidią. Dlatego podczas konferencji wynikowej dużo uwagi poświęcono nie tylko popytowi na procesory graficzne (GPU), lecz także korzyściom finansowym, jakie klienci uzyskują dzięki ich wykorzystaniu.

„Tokeny generowane przez te systemy są produktywne i przynoszą zyski. Moc obliczeniowa jest teraz przychodem”.

To ważne stwierdzenie, ponieważ bezpośrednio dotyczy największej obawy związanej z boomem AI: czy firmy rzeczywiście zarabiają na całej budowanej infrastrukturze.

Podczas bańki telekomunikacyjnej położono ogromne ilości światłowodów w oczekiwaniu na przyszły popyt. Duża część tej infrastruktury pozostawała jednak niewykorzystana przez lata. Gdyby infrastruktura AI rozwijała się w ten sam sposób, wyjątkowy wzrost Nvidii byłby znacznie bardziej zagrożony.

Dotychczas dostępne dane coraz wyraźniej pokazują jednak inny obraz.

Dlaczego GPU nie przypominają niewykorzystanych światłowodów

Dylan Patel z SemiAnalysis szacuje, że moc obliczeniowa może być wynajmowana za około 13 mln USD za megawat. Największe laboratoria AI mogą natomiast generować z tej infrastruktury nawet 50 mln USD przychodów za megawat.

Patel zwraca również uwagę, że znaczna część obecnej mocy obliczeniowej jest zakontraktowana jeszcze przed jej zbudowaniem. To niemal przeciwieństwo nadmiernej, spekulacyjnej rozbudowy infrastruktury bez zapewnionego popytu.

Jeszcze rok temu wiele firm zajmujących się AI traciło pieniądze na każdym obsłużonym tokenie, czyli pojedynczej jednostce tekstu przetwarzanej przez model. Obecnie ekonomika wnioskowania, a więc generowania odpowiedzi przez gotowy model AI, wyraźnie się poprawiła. Wykorzystanie infrastruktury pozostaje bardzo wysokie, a największe firmy AI nadal potrzebują większej mocy obliczeniowej, niż cała branża jest w stanie łatwo dostarczyć.

Nie oznacza to, że boom AI jest pozbawiony ryzyka. Problem może stopniowo przesuwać się z popytu na finansowanie. Patel szacuje, że szersza rozbudowa infrastruktury AI może do 2029 roku przekroczyć 11 bln USD. Finansowanie inwestycji o wartości kilku bilionów dolarów może wymagać zewnętrznego kredytu. W pewnym momencie sama skala zadłużenia może podnieść koszt kapitału i spowolnić tempo inwestycji.

To jednak zupełnie inna obawa niż przekonanie, że infrastruktura AI jest budowana bez klientów i bez wartości ekonomicznej.

Obecne dane wskazują, że sprzedawane przez Nvidię procesory graficzne są intensywnie wykorzystywane. Generują przychody dla swoich właścicieli i coraz częściej zapewniają im atrakcyjne wyniki finansowe. Dzisiejsza rozbudowa infrastruktury AI wyraźnie różni się więc od niewykorzystanych światłowodów z czasów bańki internetowej. Daje to wyjątkowemu wzrostowi Nvidii znacznie mocniejsze uzasadnienie fundamentalne.

Akcje NVDA nadal wyglądają atrakcyjnie

Jednym z najbardziej zaskakujących elementów historii Nvidii jest to, że mimo tak szybkiego wzrostu jej wycena nie wydaje się szczególnie wysoka.

Akcje NVDA są obecnie notowane przy wskaźniku około 23,5-krotności prognozowanych zysków. Wskaźnik ten porównuje cenę akcji z oczekiwanym zyskiem spółki. Nvidia ma również ranking Zacks na poziomie #2, oznaczający ocenę „kupuj”.

Po tak mocnym kwartale można oczekiwać dalszego podnoszenia prognoz zysków przez analityków. Mogłoby to dodatkowo wesprzeć ranking Zacks.

Również układ techniczny akcji jest korzystny. Analiza techniczna bada między innymi zachowanie ceny i poziomy, przy których inwestorzy częściej kupują lub sprzedają akcje.

W ciągu ostatniego roku akcje NVDA przez znaczną część czasu poruszały się w dwóch dużych konsolidacjach, czyli okresach, w których cena pozostaje w stosunkowo wąskim przedziale. Obecnie kurs ponownie zbliża się do oporu w pobliżu wcześniejszych szczytów i próbuje wybić się z tego układu.

Dalsze potwierdzenie wyjątkowego popytu na procesory Nvidii oraz rentowności generowanej przez moc obliczeniową AI może zwiększyć znaczenie takiego wybicia. Udane pokonanie oporu może oznaczać początek kolejnego wyraźnego wzrostu kursu.

Czy inwestorzy powinni kupić akcje Nvidii?

Nvidia nadal mierzy się jednak z realnymi ryzykami. Spółka jest silnie uzależniona od wyjątkowo dużego cyklu wydatków inwestycyjnych stosunkowo niewielkiej liczby klientów. Rosnące potrzeby finansowe są ogromne, a koszty pamięci mogą wywierać presję na marże. W dłuższym okresie ekonomiczne efekty rozbudowy AI będą musiały uzasadnić inwestycje o wartości kilku bilionów dolarów. Dostępne obecnie dane nadal przemawiają jednak na korzyść Nvidii.

Popyt pozostaje wyjątkowo wysoki, wykorzystanie infrastruktury jest duże, a rozwiązania AI coraz wyraźniej zapewniają swoim właścicielom atrakcyjne wyniki finansowe. Wzrost Nvidii pozostaje niemal bezprecedensowy w historii, a mimo to akcje są wyceniane na poziomie, który w relacji do tego wzrostu wygląda zaskakująco rozsądnie.

Cykl inwestycji w sztuczną inteligencję nie będzie trwał wiecznie w obecnym tempie. Żaden boom wydatków inwestycyjnych nie trwa bez końca. Najnowszy kwartał Nvidii dostarczył jednak niewielu dowodów na to, że ten cykl zbliża się do końca.

Na razie trudno przedstawić przekonujące argumenty przeciwko posiadaniu akcji NVDA.