Jeremy Grantham ostrzega przed ryzykiem pęknięcia bańki po rajdzie spółek AI

Jeremy Grantham, współzałożyciel GMO Investments i jeden z najbardziej znanych obserwatorów ryzyk na rynkach akcji, twierdzi, że rajd spółek AI przypomina sytuacje, które zwykle kończyły się pęknięciem bańki. Jego zdaniem rynek wszedł w strefę zagrożenia podobną do tej, jaką inwestorzy dostrzegają dopiero po pęknięciu spekulacyjnych pęcherzyków.

Przez ostatnie lata to właśnie spółki związane z AI — w tym megacapy technologiczne, producenci chipów oraz fundusze nastawione na wzrost — „dźwigały” rynek i pomagały mu bić kolejne rekordy.

Dla porównania w historii kursu Nvidii widać, jak mocno zmieniła się wycena w czasie „boom-u” na AI. Nvidia (NVDA) zamknęła notowania około 16,89 USD 30 listopada 2022 r., czyli już po uruchomieniu ChatGPT. Obecnie kurs spółki jest notowany w okolicach 193,75 USD, co oznacza wzrost o około 1 047% (czyli mniej więcej 11,5 razy względem tamtego poziomu sprzed „boom-u”).

Grantham uważa jednak, że tym razem w grę wchodzi coś innego. Zwraca uwagę na rosnącą spekulacyjną euforię widoczną szeroko na rynku, zwłaszcza wśród spółek AI, gdzie — jego zdaniem — opowieści o przyszłych zyskach, rynkach, które rzekomo mają się dopiero „rozwinąć”, oraz o technologii, która ma zmienić gospodarkę, są zbyt odważne.

W jego ocenie, niezależnie od tego, jak atrakcyjnie brzmi przedstawiany scenariusz, pęknięcie bańki uderzy w realne życie: w majątek inwestorów, wydatki, zatrudnienie oraz w szerszą gospodarkę.

Dlaczego inwestor tak często trafiał w bańki?

Grantham przez lata budował reputację osoby, która wcześniej ostrzegała przed powstawaniem baniek i ryzykiem ich pęknięcia. Wspomina się jego wcześniejsze uwagi dotyczące m.in. krachu w Japonii w 1989 r., załamania dot-comów na początku lat 2000 oraz kryzysu na rynku nieruchomości w USA poprzedzającego załamanie finansowe w latach 2007–2008.

Jednocześnie sam przyznaje, że handel wokół baniek bywa trudny. Przywołuje znane zdanie: „Rynek może pozostawać irracjonalny dłużej, niż klient potrafi zachować cierpliwość”. Mimo to inwestorzy i część rynku traktują jego ostrzeżenia z uwagą.

Co dokładnie mówi o spółkach AI?

Grantham umieścił swoje najnowsze ostrzeżenie w centrum narracji o rajdzie spółek AI. Twierdzi, że amerykańskie akcje są w jego ocenie „największą bańką w historii Ameryki”. Wskazuje, że „liderzy” związani z AI popchnęli rynek w niebezpieczne miejsce.

Według niego nie da się wykluczyć głębokiego spadku w najdroższych nazwach opartych o AI. Jeśli bańka pęknie, ceny mogą spaść nawet o 70%.

Jego argumentem jest też to, że obecny cykl ma wyglądać inaczej niż wcześniejsze fale technologiczne. W przeszłości — jego zdaniem — kolej i internet miały jasno widoczne zastosowania oraz mierzalny wpływ na gospodarkę. Teraz entuzjazm wokół AI ma opierać się na dużo większych założeniach co do przyszłych rynków i zysków.

Grantham zwraca też uwagę na „wskaźniki szalonej euforii”. Jako przykład podaje SpaceX i opisuje jego adresowany rynek jako „jedną czwartą światowego PKB”. W jego ocenie jest to „klasyczny opis szczytu rynku”. Jednocześnie podkreśla, że samo AI jest realne, ale cena rynkowa wokół niego mogła już posunąć się zbyt daleko.

Kontrargument: spółki mają realne zyski i szerszą skalę

Nie wszyscy zgadzają się z takim porównaniem do bańki typu dot-com. Wśród kontrargumentów pojawia się wątek wyników finansowych. BlackRock podkreśla, że dzisiejsi „giganci” technologiczni opierają się na realnej rentowności, dyscyplinie alokacji kapitału oraz szerokim przyjęciu — a nie na spekulacyjnej „mgiełce”, jaką widziano pod koniec lat 90.

Podobną tezę stawia Morgan Stanley. Bank w swoim obrazie perspektyw na 2026 r. uważa, że rajd napędzany przez AI może jeszcze się poszerzać, ponieważ wzrost wydajności ma wykraczać poza największe „hiperskalery” (czyli wielkich dostawców usług chmurowych) i trafiać szerzej do gospodarki.

Są też opinie, które traktują inwestycje w AI bardziej jak cykl infrastrukturalny niż wąską modę w oprogramowaniu. Według danych przywoływanych w tym kontekście Goldman Sachs szacuje globalne inwestycje w infrastrukturę AI na około 7,6 bln USD w okresie 2026–2031 — obejmujące m.in. obliczenia (compute), centra danych i energię.

W rozważaniach pojawia się też wypowiedź przewodniczącego Fed Jerome’a Powella, który oddziela dzisiejszych liderów AI od epoki dot-com. Według relacji Fortune mówił, że obecni liderzy „mają faktyczne zyski”.

Co inwestorzy powinni obserwować, zanim rajd wyhamuje?

Jeśli sprawdzian Granthama ma zostać potwierdzony, rynek będzie musiał zobaczyć konkretne sygnały. Pierwszym testem są wyniki spółek.

Jeżeli liderzy AI będą nadal dostarczać rosnące przychody, szersze marże (marża to zysk z każdej sprzedanej złotówki po kosztach) oraz jasne zwroty z ogromnych wydatków na infrastrukturę, rynek może uznać, że wysokie wyceny są „zarabiane”, a nie tylko nadmuchiwane.

Drugi test dotyczy inflacji i stóp procentowych. Chłodniejsza inflacja, słabsze dane o rynku pracy oraz niższe rentowności amerykańskich obligacji skarbowych (Treasury yields) dają spółkom wzrostowym więcej przestrzeni do działania, bo przyszłe zyski łatwiej dyskontować. To sprzyja nie tylko spółkom związanym z AI, ale też branży oprogramowania i szerszej grze na Nasdaq.

Ryzyko pojawia się, gdy dzieje się odwrotnie: jeśli inflacja „trzyma się” na podwyższonym poziomie, rynek pracy pozostaje mocny, trendy się utrzymują, a Fed pozostaje bardziej restrykcyjny, rośnie tzw. stopa dyskontowa dla długoterminowego wzrostu. W praktyce zwiększa to presję na drogie spółki, które wcześniej pomagały całemu rynkowi.

Trzeci, kluczowy sprawdzian to popyt na AI. Inwestorzy muszą zobaczyć, że wydatki przechodzą z samego kupowania mocy obliczeniowej i budowy zaplecza w chmurze do realnych efektów: wzrostu produktywności, przyjęcia rozwiązań przez klientów oraz poprawy zysków w całej gospodarce.

W tle pojawia się też inny wątek rynkowy dotyczący mieszkań: Bank of America widzi istotną zmianę na rynku mieszkaniowym mimo wysokich stóp procentowych kredytów hipotecznych.