Cummins (CMI) po wzroście o 131%: wycena wygląda na sprzeczną

Akcje Cummins (CMI) mocno przyspieszyły w ostatnim roku, ale inwestorzy wciąż zastanawiają się, czy wycena nadążyła za optymizmem. Notowania spółki zakończyły ostatnią sesję na 716,86 USD. W krótkim terminie kurs wzrósł o 9,3% w skali 7 dni i o 8,7% w ciągu 30 dni, a od początku roku zyskał 37,3%. W ujęciu rocznym wzrost wyniósł 131,2%.

W centrum uwagi pozostają zarówno obszary związane z napędami (powertrain), jak i rozwiązania energetyczne, a także to, jak spółka ma się odnaleźć w zmieniających się wzorcach popytu w transporcie i sektorze przemysłowym. To przekłada się na ocenę ryzyka związaną z przyszłymi przepływami pieniężnymi. Mimo udanego okresu kursowania akcji, na podstawie testów wyceny Cummins otrzymuje wynik 1/6.

Pierwsze podejście: model DCF (Discounted Cash Flow)

W analizie DCF (zdyskontowanych przepływów pieniężnych) wartość spółki estymuje się przez prognozowanie przyszłych przepływów pieniężnych i sprowadzanie ich do wartości bieżącej. Dla Cummins wykorzystano podejście oparte o 2-stopniowe free cash flow do kapitału własnego. Punkt wyjścia stanowi free cash flow z ostatnich 12 miesięcy w okolicach 2,7 mld USD, a następnie uwzględnia się prognozy przepływów przygotowane przez analityków i przedłużane poza formalny okres prognoz. Model rozciąga horyzont do 2035 roku.

W tej konstrukcji free cash flow w 2030 roku ma wynieść około 5,1 mld USD. Po zdyskontowaniu wszystkich przyszłych przepływów wartość wewnętrzna wychodzi na poziomie 643,34 USD na akcję.

W porównaniu z aktualnym kursem 716,86 USD oznacza to, że model sugeruje, iż akcje są około 11,4% powyżej szacowanej wartości. Na tej podstawie wynik wskazuje na przewartościowanie.

Drugi test: kurs vs zysk (P/E)

Drugie podejście opiera się na wskaźniku P/E, który pokazuje, ile rynek płaci za 1 dolar (lub odpowiednią jednostkę) bieżących zysków spółki. Wyższe P/E zwykle oznacza większe oczekiwania co do przyszłych wyników i gotowość do ponoszenia wyższego ryzyka, natomiast niższe P/E może sugerować bardziej ostrożne założenia albo wyższe postrzeganie ryzyka.

Cummins notuje obecnie P/E na poziomie 37,01x. Jest to powyżej średniej dla branży Machinery (28,01x) oraz powyżej średniej dla grupy porównawczej (34,88x), co oznacza, że rynek płaci relatywnie więcej za każdy „dolar zysku” niż w przypadku wielu spółek zbliżonych profilem.

Równocześnie wyliczona „Fair Ratio” dla Cummins wynosi 40,22x. To wewnętrzna estymacja rozsądnego P/E, uwzględniająca m.in. tempo wzrostu zysków, marże, charakterystykę rentowności, kapitalizację rynkową i czynniki ryzyka. Ponieważ bieżące P/E 37,01x jest poniżej 40,22x, wskaźnik P/E sugeruje, że Cummins jest niedowartościowany w tym ujęciu.

Dwie narracje wyceny: bycza i niedźwiedzia

Różnice w wynikach wynikają z tego, że inwestorzy mogą inaczej układać założenia dotyczące popytu, marż i mnożników wyceny. Na tym tle przedstawiono dwa scenariusze wartości godziwej.

Byczy scenariusz (Bull Case)

• Wartość godziwa w tym wariancie: 874,00 USD
• Względna relacja względem kursu 716,86 USD: około 18,0% poniżej wartości z narracji
• Założenie wzrostu przychodów: 13,03%

W tym podejściu mocniej akcentuje się temat nagród i zamówień związanych z zasilaniem dla centrów danych, silnikach wielopaliwowych HELM oraz przedsięwzięciu joint venture Amplify Cell Technologies, przy czym rozdzielenie Atmus ma „skupić” uwagę na rozwiązaniach z obszaru mocy (power). Scenariusz zakłada, że wyższa rentowność i solidniejsza generacja gotówki oraz przyszłe P/E na poziomie 25,4x oparte o zyski z 2029 roku mogą wesprzeć wartość godziwą 874 USD mieszczącą się w optymistycznym przedziale. Jednocześnie wskazuje się na ryzyka: słabszy cykl ciężarówek w Ameryce Północnej, restrukturyzację w biznesie Accelera zero emission, osłabienie na rynku budowlanym i niepewność dotyczącą Chin.

Niedźwiedzi scenariusz (Bear Case)

• Wartość godziwa w tym wariancie: 643,36 USD
• Względna relacja względem kursu 716,86 USD: około 11,4% powyżej wartości z narracji
• Założenie wzrostu przychodów: 7,64%

W tym wariancie podkreśla się, że spółka może korzystać z popytu na systemy zasilania oraz projektów w obszarze czystej energii, ale ten pozytywny wpływ ma być częściowo równoważony słabszymi tradycyjnymi rynkami ciężarówek i bieżącymi nakładami inwestycyjnymi. Wartość jest kotwiczone „konsensusem” wokół 643 USD, przy założeniu, że do 2029 roku zyski osiągną 4,8 mld USD, a przyszłe P/E wyniesie 23,9x. Scenariusz traktuje wtedy kurs jako bliższy do „sprawiedliwie wycenionego”. Główne ryzyka obejmują cykliczność popytu na ciężarówki, niepewność w zakresie emisji i taryf, wolniejsze tempo rozwoju alternatywnych układów zasilania, konkurencję w elektryfikacji oraz ekspozycję na zmiany w kluczowych rynkach międzynarodowych.

Różne założenia dotyczące popytu (w tym zasilania centrów danych), cyklu ciężarówkowego, poziomu marż oraz mnożników potrafią prowadzić do wyraźnie innych wartości godziwych dla Cummins. Kluczowe pozostaje więc dopasowanie modelu do tego, jak inwestor ocenia tempo realizacji planów spółki i jak dużo ryzyka jest w stanie zaakceptować w zależności od scenariusza.