Citigroup (C) może być dziś poniżej wartości godziwej

Citigroup w ciągu ostatnich trzech lat zwiększył wartość ponad trzykrotnie, a jednak szacowana wartość wewnętrzna (wartość godziwa) z modelu opartego o „nadwyżkowe zyski” nadal wypada wyraźnie poniżej aktualnej ceny akcji. Z kolei wyceny oparte na zyskach (mnożniki) wyglądają bliżej równowagi, a szersze testy wyceny dają obraz mieszany.

Rynek koncentruje się teraz na tym, czy dzisiejsza cena już uwzględnia poprawę sytuacji oraz ostatni optymizm w sektorze bankowym. Firma pracuje nad wieloletnią transformacją i wdraża nowe inicjatywy w obszarze płatności oraz tokenizacji. Jednocześnie planowane redukcje etatów i wyższe koszty odpraw mogą zwiększać ryzyko realizacji planu, co może wpłynąć na to, jaka część wartości ostatecznie trafi do akcjonariuszy.

Model „Excess Returns” (nadwyżkowe zwroty z kapitału) wycenia akcję w oparciu o to, ile spółka potrafi zarabiać na kapitale własnym ponad szacowany koszt kapitału. W przypadku Citigroup zastosowano m.in. następujące założenia: wartość księgową (book value) 112,23 USD na akcję, stabilną prognozę zysku na akcję (EPS) 13,09 USD oraz średni zwrot z kapitału własnego na poziomie 10,31% przy koszcie kapitału 10,09 USD. To daje nadwyżkowy zwrot w wysokości 3,00 USD na akcję przy stabilnej wartości księgowej wynoszącej 126,91 USD.

Na podstawie tych danych model wskazuje wartość godziwą na poziomie 194,87 USD za akcję. Oznacza to, że modelowo kurs jest około 31,6% poniżej wyceny wewnętrznej, więc w tym ujęciu akcje Citigroup wypadają na niedowartościowane. News, że Citi zbliża się do zakończenia wieloletniej transformacji, a jednocześnie pozostaje pod presją wyższych nakładów inwestycyjnych i kosztów odpraw, pomaga wyjaśnić, dlaczego rynek jeszcze nie domknął tej różnicy.

Ogólnie, analiza „Excess Returns” sugeruje, że akcje Citigroup wyglądają na niedowartościowane względem tego, jaką przyszłą rentowność kapitału własnego (ROE) mogłyby uzasadniać.

Model „Excess Returns” wskazuje, że Citigroup jest niedowartościowane o 31,6%.

Citigroup notuje P/E na poziomie około 15,5x. To wartość wyższa niż średnia dla sektora banków (12,2x) oraz nieco powyżej średniej dla grupy porównawczej (13,7x). Jednocześnie „uczciwy” (modelowy) poziom P/E dla Citigroup, który uwzględnia profil wzrostu, marże, skalę działania i ryzyko, ma wynosić 15,5x. W efekcie wskaźnik sugeruje, że kurs akcji jest dziś bardzo blisko poziomu, który model uznaje za właściwy.

W rezultacie Citigroup nie wygląda szczególnie tanio ani drogo w odniesieniu do własnego „uczciwego” P/E czy benchmarków sektorowych.

Pozostaje pytanie, co musiałoby się wydarzyć, aby dzisiejsza cena pozostawiała wystarczająco dużo potencjału wzrostu względem wartości wewnętrznej. Po jednej stronie są oczekiwania dotyczące kierunku zmian w spółce: postęp w transformacji, inicjatywy w płatnościach i działania kosztowe mogą wspierać trwalsze oczekiwania co do zysków. Po drugiej stronie pojawia się obawa, że ryzyko realizacji planu i wyższe koszty mogą osłabić efekty dla akcjonariuszy.

W ocenie potencjału wyceny pojawiają się dwa skrajne warianty:

• scenariusz optymistyczny: 43% niedowartościowania
• scenariusz ostrożny: 5% przewartościowania

Kluczowa rozbieżność między tymi podejściami wynika z różnic w założeniach, jak mocno zyski generowane na kapitale własnym przełożą się ostatecznie na wartość dla akcjonariuszy, w porównaniu z tym, ile rynek jest dziś skłonny zapłacić za zyski banku.

Najważniejsze na tę chwilę jest to, czy trwająca transformacja, projekty w obszarze płatności i działania ograniczające koszty przełożą się na trwałe zwroty z kapitału własnego, zamiast zostać skompensowane ryzykiem realizacji i wyższymi wydatkami.