Banco Santander: po 72% zysku rocznym wciąż wygląda na niedoszacowany

Banco Santander (BME: SAN) zamknął ostatnią sesję na poziomie 11,93 euro. Akcje dały 2,5% zysku w ciągu tygodnia, 14,4% w skali miesiąca i 16,4% od początku roku. Na przestrzeni ostatnich 12 miesięcy kurs wzrósł o 72,1%.

W ostatnim czasie rynek ponownie przelicza wyceny europejskich banków w związku ze zmieniającymi się oczekiwaniami co do stóp procentowych oraz pozycjonowaniem całego sektora. Dodatkowo sporo uwagi kieruje się na to, jak duże banki prowadzą alokację kapitału i politykę zwrotu dla akcjonariuszy, co wspierało zainteresowanie akcjami.

Wskaźnik wyceny Banco Santander wynosi 3/6, co oznacza, że w każdym z ocenianych obszarów papier wypada jako potencjalnie niedowartościowany.

Pierwsze podejście: analiza nadwyżkowych zysków (Excess Returns)

Model Excess Returns ocenia, ile zysku firma może wypracować ponad stopę zwrotu wymaganą przez inwestorów. Zamiast opierać się bezpośrednio na przepływach pieniężnych, punkt ciężkości stanowi kapitał własny, wyniki (earnings) oraz koszt kapitału.

Dla Banco Santander model przyjął:

• wartość księgową (Book Value) 7,29 euro na akcję,
• „stabilne” zyski na akcję (Stable EPS) 1,29 euro na akcję, oparte na ważonych prognozach zwrotu z kapitału własnego (ROE) od 13 analityków,
• średni ROE na poziomie 15,65%,
• koszt kapitału własnego liczony jako 0,70 euro na akcję.

Różnica między oczekiwanym zwrotem a wymaganym kosztem oznacza nadwyżkowy zysk (Excess Return) w wysokości 0,59 euro na akcję. Dla części dotyczącej wartości księgowej w modelu zakotwiczono też tzw. Stable Book Value na 8,27 euro na akcję, na podstawie szacunków 9 analityków.

Po złożeniu tych założeń model wyprowadza wartość wewnętrzną na poziomie ok. 18,45 euro za akcję, przy kursie rynkowym 11,93 euro. Oznacza to, że w tym ujęciu akcje wyglądają na około 35,3% niedowartościowane.

Drugie podejście: cena do zysku (P/E)

W przypadku zyskownego banku wskaźnik P/E (cena do zysku) wiąże to, ile inwestorzy płacą za każdą złotówkę euro z rocznych zarobków. Wyższe P/E zwykle wiąże się z wyższymi oczekiwaniami wzrostu lub niższym postrzeganym ryzykiem, a niższe P/E częściej uzasadnia mniejszy wzrost lub wyższe ryzyko.

Banco Santander notuje obecnie P/E równe 13,72x. To więcej niż średnia dla sektora bankowego (11,41x) oraz nieco więcej niż średnia dla grupy porównawczej (13,29x). Jednocześnie szacowana przez model „Fair Ratio” dla Banco Santander wynosi 14,73x.

Skoro 13,72x jest niżej niż 14,73x, akcje handlują z dyskontem do poziomu wynikającego z tej kalkulacji.

Inny scenariusz odczytania wyceny

Wycena nie sprowadza się wyłącznie do jednego wskaźnika. Banco Santander można analizować też w ujęciu scenariuszowym, gdzie inwestor łączy założenia dotyczące przyszłych przychodów, zysków i marż z prognozą finansową oraz wyliczeniem wartości godziwej, a następnie porównuje wynik z aktualnym kursem.

Przykładowo, w jednym bardziej optymistycznym scenariuszu szacowana wartość godziwa pojawia się w okolicach 11,10 euro, a w bardziej ostrożnym bliżej 7,10 euro. Tego typu rozpiętość pomaga zestawić to, co rynek wycenia dziś, z tym, jaki obraz przyszłości zakłada dany inwestor.

Długoterminowy obraz

Choć kurs Banco Santander mocno odzwierciedla ostatnie wzrosty, oba przedstawione podejścia do wyceny wskazują, że papier może wciąż być relatywnie niedoszacowany względem wskazywanych przez modele poziomów.