Wiara Warsha w rynki spycha na dalszy plan precyzyjne narzędzia Fed

Kevin Warsh chce w większym stopniu wykorzystywać rynki finansowe do realizacji celów Rezerwy Federalnej. Takie podejście może jednak zastąpić bardziej precyzyjne narzędzia polityki pieniężnej mniej dokładnym instrumentem. Ekonomiści i byli przedstawiciele Fed oceniają, że rozwiązanie to może zadziałać, ale będzie nieefektywnym sposobem na obniżenie zbyt wysokiej inflacji i przyniesie skutki uboczne.

Banki centralne zwykle wykorzystują podstawową stopę procentową — w USA jest nią federal funds rate — do sterowania gospodarką. Pozwala ona dostosowywać warunki finansowe z większą dokładnością niż pozostawienie wszystkiego rynkom. Jak mówił w przemówieniu z 2013 roku ówczesny gubernator Fed Jeremy Stein, ten instrument „dociera do wszystkich zakamarków”. Podnosząc jednodniową stopę pożyczek między bankami, Fed wpływa także na wiele innych stóp rynkowych.

„To naprawdę pytanie o to, czy bank centralny chce sprawować kontrolę, czy nie” — powiedział Mark Cabana, szef strategii stóp procentowych w Bank of America Corp., który wcześniej pracował w Federal Reserve Bank of New York.

„Jeśli polegasz na tym, że długi koniec krzywej rentowności sam wykona swoją pracę, nie masz kontroli. Masz znacznie mniejszą możliwość obniżania stóp albo dokładnego dostosowania skali ich wzrostu” — dodał.

W ubiegłym tygodniu przedstawiciele Fed pozostawili stopy procentowe bez zmian w przedziale 3,5–3,75%. Podczas drugiej konferencji prasowej od objęcia stanowiska przewodniczącego Fed Warsh wielokrotnie zwracał uwagę na ruchy na rynku obligacji.

„Choć na pewnym poziomie przez 42 dni niewiele zrobiliśmy, rynki zrobiły całkiem dużo” — powiedział, nie popierając jednak wprost wzrostu rentowności obligacji skarbowych USA w tym okresie.

Jak podał w czwartek „Financial Times”, powołując się na osoby z otoczenia Warsha, przewodniczący zamierza kontynuować obecną strategię komunikacyjną mimo gwałtownej wyprzedaży obligacji, do której doszło w reakcji na jego dotychczasowe komunikaty.

Warsh przyznał, że od objęcia funkcji przewodniczącego Fed w maju popełnił błędy, między innymi nie wzmacniając wystarczająco swoich najważniejszych przesłań dotyczących stabilności cen — podała gazeta. Według „Financial Times” przewodniczący Fed byłby gotowy podnieść stopy procentowe we wrześniu, gdyby dane o inflacji publikowane w najbliższych tygodniach okazały się wysokie.

Pozostawienie rynkom zadania polegającego na obniżaniu inflacji może zwiększyć zmienność lub doprowadzić do nadmiernych zmian cen, które nieproporcjonalnie zaszkodzą gospodarce. Częściowo było to widać po wystąpieniu Warsha, gdy rentowność 30-letnich obligacji skarbowych wzrosła do najwyższego poziomu od 19 lat. Bez wskazówek szefa Fed dotyczących tego, jak zamierza ograniczyć inflację, rentowności mogą wzrosnąć do poziomów uderzających w rynek mieszkaniowy i przedsiębiorstwa zaciągające kredyty.

„Uważaj, czego sobie życzysz” — powiedział George Catrambone, szef działu instrumentów dłużnych w DWS Americas.

Możliwy jest także inny scenariusz. Inwestorzy mogą uznać, że Fed nie podejmie odpowiednich działań. W efekcie ceny rynkowe mogą nie odpowiadać poziomom potrzebnym do ograniczenia presji cenowej. To z kolei mogłoby zmusić Fed do zastosowania bardziej zdecydowanych narzędzi.

Co mówią stratedzy Bloomberga:

„Zmiany Warsha w sposobie prowadzenia polityki przez Rezerwę Federalną prawdopodobnie doprowadzą do dalszego zwiększenia różnicy między rentownością obligacji krótkoterminowych i długoterminowych. Krótki koniec krzywej będzie zależny od napływających danych, a długi koniec uwzględni rosnącą premię za ryzyko związane z wiarygodnością Fed i podażą obligacji skarbowych”.

— Michael Ball, strateg makroekonomiczny.

„Jeśli rynki uznają, że aby ograniczyć popyt, trzeba zaostrzyć politykę, a przewodniczący tego nie zrobi i będzie polegał wyłącznie na rynkach, to one wycofają z wycen oczekiwane zaostrzenie” — powiedział Don Kohn, były wiceprzewodniczący Fed, który doradzał Alanowi Greenspanowi i blisko z nim współpracował.

Pierwsze oznaki takiej reakcji już się pojawiły. Przed konferencją prasową Warsha rynki wyceniały około 70% prawdopodobieństwo podwyżki stóp we wrześniu. Obecnie szansa ta spadła poniżej 60%.

Warsh uważa, że jeśli inwestorzy nie będą otrzymywać od Fed wskazówek dotyczących przyszłej polityki, zaczną reagować bezpośrednio na napływające dane gospodarcze, bez wpływu komunikatów banku centralnego. Ich reakcja ma następnie dostarczać przedstawicielom Fed wyraźniejszego obrazu tego, jak należy dostosować politykę.

Przewodniczący poszedł jednak o krok dalej i nie tylko zrezygnował ze szczegółowych wskazówek dotyczących przyszłych decyzji. Odmawia również wyjaśniania, jak ocenia konkretne dane i jak Fed mógłby zareagować na różne zmiany w gospodarce.

Sekretarz skarbu Scott Bessent, który oceniał kandydatury Warsha i innych osób na stanowisko przewodniczącego Fed, odrzuca obawy obserwatorów banku centralnego. We wtorek w CNBC powiedział, że gospodarka przechodzi okres „detoksykacji” po latach szczegółowych wskazówek dotyczących przyszłej polityki oraz masowych zakupów obligacji skarbowych przez Fed. Jego zdaniem działania te sprawiły, że rynki nie potrafiły odpowiednio reagować na takie zjawiska jak gwałtowny wzrost inflacji w 2021 roku.

Warsh i Bessent odwołują się do czasów Alana Greenspana. Były przewodniczący Fed zasłynął z osiągania zamierzonych celów bez przekazywania rynkom zbyt wielu informacji o planowanych działaniach.

Nie wszyscy przedstawiciele Fed podzielają to podejście. Coraz więcej z nich dostrzega potrzebę bezpośrednich działań. Podczas posiedzenia Federalnego Komitetu Otwartego Rynku, które odbyło się 28–29 lipca, trzech przedstawicieli Fed sprzeciwiło się utrzymaniu stóp i opowiedziało za podwyżką. Czwarty, prezes oddziału Fed w St. Louis Alberto Musalem, który w tym roku nie głosuje w sprawie stóp, również poparł podwyżkę.

Większa reakcja

Musalem ostrzegł później przed reakcją rynku po posiedzeniu. W wywiadzie dla „Financial Times” powiedział, że wzrost rentowności pod koniec ubiegłego tygodnia „uświadomił mu, iż musimy każdego dnia nadal budować wiarygodność poprzez skuteczną komunikację i podejmowanie działań, gdy są potrzebne”.

Krytycy ostrzegają, że jeśli Fed podważy zaufanie rynków do swojej gotowości do samodzielnego działania, w dłuższym okresie może zostać zmuszony do większej aktywności.

„Jedną z zalet formalnych wskazówek jest to, że nie trzeba działać, jeśli rynek ufa zdolności banku centralnego do podjęcia działań w przyszłości” — powiedział Brij Khurana, zarządzający portfelem w Wellington Management. „Jeśli jednak się z tego zrezygnuje, trzeba będzie znacznie mocniej wykorzystywać stopy procentowe, aby osiągnąć taką samą reakcję gospodarki”.

Na podobny kompromis wskazał prezes oddziału Fed w Minneapolis Neel Kashkari. W wyjaśnieniu swojego sprzeciwu wobec decyzji z ubiegłego tygodnia napisał: „Jeśli inflacja pozostanie podwyższona, moim zdaniem seria niewielkich zmian polityki byłaby lepsza niż czekanie, a następnie uznanie, że konieczne są ostatecznie znacznie odważniejsze działania”.

Obserwatorzy Fed będą uważnie śledzić oczekiwane przemówienie Warsha podczas dorocznej konferencji ekonomicznej w Jackson Hole w stanie Wyoming, która odbędzie się jeszcze w tym miesiącu. Będą szukać sygnałów, czy przewodniczący zmieni swoje podejście.

„Warsh będzie miał kolejną szansę za kilka tygodni” — powiedział Alex Payne, starszy zarządzający portfelem w Vanguard. „Oczekiwałbym, że mocno skoncentruje uwagę rynku na sprowadzeniu inflacji z powrotem do poziomu 2%”.