Strategy zmienia sposób liczenia metryk dla Bitcoina i wprowadza „net Bitcoin per share”

Strategy gruntownie przestawiła metryki, których używa do wartościowania swoich zasobów w Bitcoinie. Spółka uruchomiła zestaw nowych miar „net”, które mają odjąć zadłużenie oraz uprzywilejowane roszczenia, aby lepiej pokazać, ile z tego, co firma ma w Bitcoinie, realnie przypada akcjonariuszom zwykłym.

Firma opublikowała 30-minutowy materiał wideo na swojej stronie dla inwestorów. Szef relacji inwestorskich Chaitanya Jain powiedział, że metryki „muszą ewoluować”, bo biznes przeszedł „z ery długu zamiennego” do obecnego skupienia na „cyfrowym kredycie” i wskazał na oczekiwania inwestorów dotyczące większej przejrzystości. Przewodniczący wykonawczy Michael Saylor ujął to szerzej w tweecie, pisząc: „Bitcoin Capital Markets wymaga nowego języka finansowego”.

Najważniejsza nowa miara to „net reserve”, czyli rezerwa netto — około 35 mld USD. Jest to, co zostaje po odjęciu od zasobu Bitcoina Strategy o wartości 57 mld USD (843 775 BTC) oraz po odjęciu 3,2 mld USD gotówki.

Spółka wylicza to, odejmując od łącznych roszczeń seniora 22,2 mld USD, w tym 15,5 mld USD z tytułu preferred stock (akcji uprzywilejowanych) oraz ok. 6,8 mld USD z tytułu out-of-the-money convertible debt (długu zamiennego z opcją „out-of-the-money”).

Dopiero resztę dzieli się przez nową liczbę akcji w pełnym rozwodnieniu (fully diluted share count), aby otrzymać „net Bitcoin per share”, czyli „netto Bitcoin na akcję”. Firma podaje, że ta miara wzrosła z 13 USD (44 000 sats) na koniec 2020 r. do 95 USD (143 000 sats) — 43% skumulowanego rocznego wzrostu (CAGR), wobec 16% dla Bitcoina.

Spółka przedefiniowała też mNAV jako cenę akcji MSTR podzieloną przez „net Bitcoin per share”. Jednocześnie próg doklejania (acc‌retion threshold) ustalono na 1,0x. „Amplification” (dotąd przedstawiane inaczej) zostało przekształcone w mnożnik kapitału: „Bitcoin reserve” podzielone przez „net reserve”, co daje ok. 1,5x.

Nowe wskaźniki kredytowe mają pokazywać, na ile model finansowania oparty na długu jest trwały. Strategy podaje m.in. „hurdle rate” na poziomie ok. 10,8% jako efektywny koszt kredytu. Spółka wskazuje też break-even rate (stopę umożliwiającą zrównanie) w okolicach 3,2% oraz „flow rate” ok. −11%, czyli szacunek, o ile Bitcoin mógłby spaść, zanim rezerwy przestaną pokrywać dług i dywidendy.

Zmiany pojawiają się w momencie rosnącej presji na MSTR. W piątek kurs akcji spółki wynosił około 93 USD. Był niżej w skali dnia i znacznie poniżej szczytu z 2024 r., kilka dni przed wynikami za II kwartał, zaplanowanymi na 30 lipca. Według nowego wzoru mNAV wynosi równo 1,02x.

Licząc „starym sposobem”, czyli odnosić kurs do „gross Bitcoin per share” (brutto Bitcoin na akcję), akcje wyglądały na notowane z dyskontem. Gdy natomiast dzieli się je przez „net Bitcoin per share” — czyli po odjęciu ok. 22 mld USD senior claims — ta sama cena akcji odpowiada już parytetowi (parity).

To kolejne doprecyzowanie podejścia Strategy w trakcie rynku spadającego, który zaczął się w październiku ubiegłego roku. W przypadku preferowanych akcji spółki STRC notowania pozostają poniżej „par value” równej 100 USD.

W ramach szerszej zmiany Strategy zwiększyła rezerwę gotówkową o 225 mln USD poprzez sprzedaż akcji MSTR, nie naruszając swojego „stosu” Bitcoina (843 775 BTC). Koncepcja „cyfrowego kredytu” wiąże się z pivotem z końca czerwca: spółka zatwierdziła ramy „active capital management”, które po raz pierwszy upoważniły ją do sprzedaży Bitcoina do 1,25 mld USD w celu uzupełnienia rezerwy gotówkowej, pokrycia preferowanych dywidend oraz finansowania buybacków (skupów akcji). To formalne odejście od długo utrzymywanego stanowiska Michaela Sailora „never sell” (zasada „nigdy nie sprzedawać”).

W kolejnych tygodniach spółka podnosiła poziom gotówki, sprzedając akcje MSTR zamiast Bitcoina — oszczędzając swój zasób 843 775 BTC, przy jednoczesnym rozwodnieniu akcjonariuszy zwykłych.

Na tym etapie własne wyliczenia Strategy wskazują, że struktura ma się utrzymać, o ile Bitcoin — obecnie ok. 64 000 USD i mniej więcej 50% poniżej swojego szczytu — nie spadnie bardziej niż o ok. 11% rocznie w okresie do wczesnych lat 2030.