Spokojne lato na rynkach się kończy. Rośnie ryzyko większej zmienności

Globalne rynki finansowe, już osłabione przez wyprzedaż obligacji i gwałtowne wahania walut, w najbliższych miesiącach mogą mierzyć się z większą zmiennością. Ryzyko to zwiększają możliwe podwyżki stóp procentowych, narastające obawy o deficyty budżetowe oraz trwająca wojna na Bliskim Wschodzie.

Amerykańscy inwestorzy wracają we wtorek na rynek po święcie Labor Day, co tradycyjnie oznacza koniec spokojniejszego okresu wakacyjnego na półkuli północnej. Mimo licznych działań rządów mających wspierać jena i ograniczać rentowność amerykańskich obligacji, miniony miesiąc był jednym z najspokojniejszych w historii. Kurs euro poruszał się w najwęższym przedziale od 2012 roku, a zmienność na rynku amerykańskich obligacji skarbowych spadła w sierpniu najmocniej od czasu kryzysu finansowego z 2008 roku.

Inwestorów na rynku obligacji i walut czeka napięty kalendarz. Rezerwa Federalna może podnieść stopy procentowe, a Europejski Bank Centralny i Bank Japonii mogą zdecydować się na kolejne podwyżki. Polityka europejska i priorytety wydatków mogą się również zmienić, a w listopadzie prezydenta USA Donalda Trumpa czeka ważny test podczas wyborów do Kongresu w połowie kadencji. Do urn pójdą również Brazylijczycy.

„Będzie ciekawie” — powiedział Charlie Jamieson, dyrektor ds. inwestycji w Jamieson Coote Bonds w Melbourne, który przyjął ostrożną pozycję. „W centrum wszystkiego są Trump i ropa, więc zmienność jest prawdopodobnie jedyną pewną rzeczą”.

Banki centralne

Europejski Bank Centralny może już podczas czwartkowego posiedzenia znaleźć się pod presją oczekiwań inwestorów. Rynek zakłada podwyżkę stóp o 0,25 pkt proc., niemal w pełni uwzględnia jeszcze jedną podwyżkę do końca roku i ocenia na około 25% szanse, że dojdzie do niej w październiku. Zaktualizowane prognozy wzrostu gospodarczego i inflacji mogą jednak sprawić, że decydenci nie będą chcieli zapowiadać kolejnego zaostrzenia polityki pieniężnej, którego oczekuje rynek.

W kolejnym tygodniu odbędzie się największy od gwałtownego odwrotu sprzed około dwóch lat test strategii carry trade finansowanej jenem. Jest to strategia polegająca na pożyczaniu pieniędzy w walucie o niskich stopach procentowych i inwestowaniu ich w aktywa oferujące wyższy zwrot. W tym samym tygodniu decyzje w sprawie polityki pieniężnej ogłoszą Rezerwa Federalna i Bank Japonii.

Prezes Fedu Kevin Warsh pod koniec sierpnia przyjął bardziej jastrzębi ton w kwestii inflacji, jednak nadal nie ma pewności, czy za jego słowami pójdą konkretne działania. Notowania kontraktów swap wskazują obecnie na mniej więcej 50-procentowe prawdopodobieństwo podwyżki stóp 16 września. Szanse te mogą się jeszcze zmniejszyć, jeśli piątkowy odczyt inflacji konsumenckiej w USA okaże się niski.

Dzień później Bank Japonii rozpocznie dwudniowe posiedzenie. Według osób zaznajomionych ze sprawą jego przedstawiciele skłaniają się ku podwyżce stóp o 0,25 pkt proc. jeszcze w tym miesiącu w reakcji na ryzyko dalszego wzrostu cen. Później tempo podwyżek może być szybsze.

Połączenie łagodniejszego stanowiska Fedu i bardziej jastrzębiej polityki Banku Japonii może doprowadzić do dalszego spadku kursu dolara wobec jena. Zagrożone są pozycje zakładające osłabienie jena o szacowanej wartości 103 mld USD. Pierwsze oznaki ich zamykania już się pojawiają, ponieważ japońska waluta umocniła się do najwyższego poziomu od lutego. Gwałtowne odwrócenie wcześniejszych ruchów może zwiększyć zmienność na rynkach akcji, obligacji i rynkach wschodzących, czyniąc z Japonii potencjalne źródło globalnego napięcia.

Dylematy budżetowe

Pogarszające się perspektywy finansów publicznych Wielkiej Brytanii stają się coraz większym zagrożeniem dla funta. Rentowności brytyjskich obligacji gwałtownie rosną na kilka tygodni przed budżetem zaplanowanym na koniec października.

Wyższe koszty finansowania długu i inflacja zmniejszyły już zapas pozostający rządowi na dodatkowe wydatki o około 12 mld GBP — z 24 mld GBP. Dług publiczny Wielkiej Brytanii odpowiada około 95% PKB, dlatego inwestorzy będą oczekiwać wiarygodnego planu utrzymania go pod kontrolą.

Premier Andy Burnham zobowiązał się przestrzegać reguł fiskalnych, jednocześnie obiecując zwiększenie wydatków na obronność i większą rolę państwa w gospodarce. Nie wyjaśnił jednak jeszcze, w jaki sposób te zobowiązania zostaną sfinansowane. Jeśli budżet nie zapewni wystarczającego zapasu w finansach publicznych, inwestorzy mogą zacząć kwestionować rządowe plany. To zwiększyłoby premię za ryzyko brytyjskich aktywów i wywarło presję na funta.

Podobne problemy dotyczą Francji przed dwuturowymi wyborami prezydenckimi zaplanowanymi na kwiecień i maj przyszłego roku. Brak szybkiego porozumienia w sprawie wiarygodnego planu finansów publicznych może zwiększyć presję na finanse państwa. Zarówno kandydaci skrajnej prawicy, jak i skrajnej lewicy opowiadają się za wyższymi wydatkami, podczas gdy deficyt przekracza 5%, a koszty obsługi długu rosną.

Część tego ryzyka jest już widoczna w notowaniach. Różnica między rentownościami francuskich i niemieckich obligacji jest bliska najwyższego poziomu od czasu kryzysu zadłużeniowego strefy euro. Francuskie akcje i kredyt bankowy radzą sobie słabiej niż ich odpowiedniki na innych rynkach.

Wybory

Polityczne napięcia będą rosły także w innych krajach, gdy amerykańscy politycy rozpoczną kampanię przed listopadowymi wyborami do Kongresu w połowie kadencji. Ich wynik prawdopodobnie wpłynie na politykę budżetową USA.

Demokraci oceniają, że zwiększyły się ich szanse na odzyskanie kontroli nad Senatem. Zwycięstwo mogłoby narazić Donalda Trumpa na śledztwa i procedury impeachmentu, czyli formalnego postępowania zmierzającego do usunięcia prezydenta z urzędu. Utrudniłoby również zatwierdzanie kandydatów na stanowiska sędziowskie i rządowe.

Taki scenariusz może zwiększyć wahania cen amerykańskich obligacji skarbowych i na globalnym rynku długu. Dług publiczny USA sięgnął 40 bln USD, a koszty jego obsługi są bliskie najwyższego poziomu od kilku dekad.

W Nowej Zelandii Partia Pracy, która może utworzyć rząd po zaciętych wyborach, zobowiązała się przywrócić bankowi centralnemu podwójny mandat obejmujący stabilność cen i trwałe zatrudnienie. Jeśli partia wygra wybory 7 listopada, zmiana ta może wywołać pytania o reakcję Banku Rezerwy Nowej Zelandii na inflację oraz zwiększyć niepewność na rynku stóp procentowych i obligacji.

Wyścig prezydencki w Brazylii zacieśnia się na miesiąc przed wyborami. Przewaga lewicowego przywódcy Luiza Inácia Luli da Silvy maleje z powodu spowolnienia gospodarczego i konsekwencji zarzutów korupcyjnych dotyczących jego syna. Inwestorzy coraz bardziej obawiają się podejścia Luli do polityki budżetowej w przypadku jego zwycięstwa.

Zadłużanie przedsiębiorstw

Wrzesień jest zwykle jednym z najbardziej aktywnych miesięcy w roku pod względem emisji nowych obligacji. Inwestorzy i spółki wracają wtedy z wakacji, a firmy chcą zakończyć plany finansowania przed rozpoczęciem okresów zamkniętych, w których ograniczona jest publikacja wyników i część działań związanych z rynkiem kapitałowym.

W USA zadłużanie już w sierpniu było rekordowe. Wydatki na rozwój infrastruktury sztucznej inteligencji pomogły osiągnąć trzeci z rzędu miesięczny rekord emisji. Firmy konkurują przy tym z rządem o kapitał przeznaczany na zakup obligacji.

Dealerzy prognozują, że we wrześniu amerykańskie spółki wyemitują obligacje o wysokiej jakości kredytowej o wartości około 215 mld USD. Byłby to wynik wyższy od wrześniowego rekordu ustanowionego w ubiegłym roku, choć niektóre prognozy z Wall Street zakładają, że wartość emisji może sięgnąć nawet 250 mld USD.

W Europie powrót aktywności po wakacyjnym zastoju nastąpił wyjątkowo wcześnie. W drugiej połowie sierpnia firmy zaczęły ponownie zaciągać dług w rekordowym tempie, ponieważ część z nich chciała wyprzedzić spodziewany wzrost aktywności.

Geopolityka

Rosnące napięcia między USA a Iranem podniosły cenę ropy Brent w kierunku 100 USD za baryłkę, wzmacniając obawy o inflację na świecie. Silniejszy szok energetyczny wywarłby także presję na euro i jena, ponieważ Europa i Japonia są uzależnione od importu ropy i gazu.

Nasilają się również napięcia handlowe USA z innymi krajami. Donald Trump próbuje ponownie realizować protekcjonistyczną politykę handlową po tym, jak Sąd Najwyższy uchylił wcześniejsze cła importowe.

Ottawa przygotowuje nowe cła odwetowe na towary z USA, które mają wejść w życie 8 września. Donald Trump wcześniej nałożył 50-procentowe cła na kanadyjskie towary o wartości 20 mld USD, po fiasku rozmów handlowych 21 sierpnia. Spór zagraża dolarowi kanadyjskiemu, ponieważ może zwiększyć inflację i osłabić wzrost gospodarczy.

Narastają również napięcia z Chinami. Prezydent Xi Jinping ma spotkać się z Donaldem Trumpem pod koniec września, aby utrzymać rozejm handlowy między oboma krajami. Jednocześnie USA zamierzają nałożyć 7,5-procentowe cło na chińskie towary w związku z zarzutami o nadmierne moce produkcyjne. Pekin może odpowiedzieć działaniami odwetowymi.

„Połączenie szoków na rynku ropy, ponownego zaostrzenia polityki przez Fed i Bank Japonii, niepewności politycznej oraz obaw o finansowanie rozwoju sztucznej inteligencji może doprowadzić do większej zmienności na wielu rynkach. W takim scenariuszu aktywa ryzykowne mogą tracić” — powiedziała Carol Lye, zarządzająca portfelem i starsza analityczka w Brandywine Global Investment Management w Singapurze.

Sezonowość

Andrew Sheets, globalny szef zespołu analiz instrumentów o stałym dochodzie w Morgan Stanley, ocenia, że oczekiwany poziom zmienności na wielu rynkach, szczególnie walutowym i stóp procentowych, pozostaje wyjątkowo niski.

„Analiza ponad stu lat historii rynków pokazuje, że wrzesień przynosił zwykle większą zmienność niż przeciętny miesiąc” — powiedział w podcaście. „Gdy inwestorzy wracają z wakacji, a aktywność na rynku kapitałowym wyraźnie się zwiększa, historycznie także ruchy cen stają się większe”.