Miliarder grający na spadek SpaceX twierdzi, że fuzja z Teslą nie pomoże

Pesymistyczne prognozy dotyczące SpaceX zyskują kolejnych zwolenników. Doug Kass przedstawiał argumenty za spadkiem kursu, były prezes Nasdaq ostrzegał przed spółką, Michael Burry wycofał się z transakcji, a Jim Cramer apelował o cierpliwość przed końcem okresu blokady sprzedaży akcji.

Do tego grona dołączył Peter Andersen z bostońskiej firmy Andersen Capital Management. Od 1993 roku zarządza on pieniędzmi klientów na oddzielnych rachunkach, w funduszach inwestycyjnych oraz na rynkach z całego świata. Andersen nie tylko sceptycznie ocenia SpaceX (SPCX), ale także aktywnie gra na spadek jej akcji, czyli utrzymuje krótką pozycję.

Zapytany, czy fuzja Tesli (TSLA) ze SpaceX zmieniłaby jego zdanie, odpowiedział bez wahania:

„Właściwie uważam, że byłaby to jeszcze bardziej zagmatwana sytuacja. Nie sądzę, żeby to było rozwiązanie”.

Andersen powiedział to w niedawnym wywiadzie dla CNBC. Jego słowa są bezpośrednią odpowiedzią na jeden z najczęściej omawianych potencjalnych impulsów dla obu akcji. Spekulacje dotyczące połączenia Tesli i SpaceX nasiliły się po przeprowadzonej w czerwcu dużej ofercie publicznej SpaceX.

### Dlaczego fuzja Tesli ze SpaceX mogłaby zwiększyć problemy

Podczas ostatniej telekonferencji Tesli poświęconej wynikom analityk zapytał Elona Muska, czy połączenie obu firm miałoby sens.

„Nie możemy rozmawiać o łączeniu spółek podczas telekonferencji dotyczącej wyników” – odpowiedział Musk. Następnie wymienił kilka obszarów, w których firmy już współpracują, w tym zakład produkcji układów scalonych Terafab oraz integrację usług Starlink z Cybercabami.

Andersen nie kwestionuje potencjalnych korzyści ze współpracy obu firm. Jego główny zarzut dotyczy trudności z analizą ich wspólnej działalności. SpaceX już teraz działa w trzech wyraźnie różnych segmentach:

• łączności Starlink,
• wynoszenia rakiet,
• infrastruktury sztucznej inteligencji (AI).

Każdy z tych obszarów trudno samodzielnie analizować i wyceniać. Dołączenie do nich samochodów elektrycznych Tesli, magazynów energii, robotów Optimus oraz ogromnej działalności produkcyjnej w Chinach jeszcze bardziej skomplikowałoby obraz całej grupy.

„Staje się to geometrycznie jeszcze bardziej skomplikowane – zarówno z punktu widzenia analizy, jak i oceny ryzyka” – powiedział Andersen.

Fuzja miałaby także wymiar regulacyjny. SpaceX jest ważnym amerykańskim wykonawcą kontraktów obronnych. Tesla ma z kolei silne powiązania produkcyjne z Chinami, w tym ogromną fabrykę w Szanghaju.

Połączenie kluczowego dostawcy dla amerykańskiego sektora obronnego z firmą w dużym stopniu zależną od produkcji w Chinach mogłoby spotkać się z poważną kontrolą ze względów bezpieczeństwa narodowego. Musk publicznie bagatelizował doniesienia o sprzedaży chińskiej części działalności Tesli, ale spekulacje na ten temat nie zniknęły.

W ocenie Andersena ogłoszenie fuzji w krótkim terminie prawdopodobnie wywołałoby więcej niepewności niż ulgi. Dodatkowym problemem jest to, że podstawowa działalność SpaceX nie udowodniła jeszcze, że potrafi funkcjonować jako silna spółka publiczna.

### Co pokazały pierwsze wyniki SpaceX

W pierwszym kwartalnym raporcie, opublikowanym 4 sierpnia, SpaceX wykazała przychody w wysokości 7,8 mld USD. Oznaczało to wzrost o 92% rok do roku i wynik wyższy od prognoz Wall Street wynoszących około 6,8 mld USD.

Strata netto zmniejszyła się z 1 mld USD w analogicznym okresie poprzedniego roku do 541 mln USD. Skorygowana EBITDA (zysk przed odsetkami, podatkami oraz amortyzacją) wzrosła o 191% rok do roku, do 3,5 mld USD.

Były to mocne wyniki, ale mimo ich publikacji kurs akcji spadł. Zdaniem Andersena powodem są bardzo wysokie wydatki inwestycyjne i wymagająca wycena spółki.

Wydatki inwestycyjne w drugim kwartale wyniosły 18,4 mld USD, z czego 15,8 mld USD przeznaczono na inwestycje związane ze sztuczną inteligencją. Rok wcześniej na inwestycje związane z AI w tym samym okresie przeznaczono 2,8 mld USD. Łączne wydatki inwestycyjne SpaceX w pierwszej połowie 2026 roku sięgnęły 28,5 mld USD.

Spółka nadal generuje skonsolidowaną stratę netto. Tak szybkie spalanie gotówki wymaga więc bardzo dużej wiary w przyszłe przychody z AI. Andersen nie podziela takiego przekonania przy obecnej wycenie.

„W momencie debiutu wskaźnik ceny do sprzedaży był bardzo, bardzo wysoki. Teraz spadł. Nadal jest wysoki, ale relatywnie rzecz biorąc, wynosi około 50. To bardzo wysoka wycena dla takiej firmy” – powiedział.

SpaceX rozpoczęła notowania 12 czerwca po cenie 135 USD. 16 czerwca kurs osiągnął rekordowy poziom 225,64 USD, a następnie spadł o ponad 50%, by po publikacji wyników częściowo odrobić straty.

Segment AI wygenerował w drugim kwartale 2,6 mld USD przychodów. Andersen nie jest jednak przekonany, że ta działalność będzie odporna na konkurencję.

„Segment AI konkuruje z wieloma dobrze znanymi chatbotami. Szczerze mówiąc, nazwałbym to wyścigiem” – stwierdził.

### Co mogłoby zmienić zdanie Andersena

Inwestorzy grający na spadki rzadko mówią, w jakich warunkach zamknęliby krótką pozycję. Andersen wskazał jednak konkretne czynniki, które mogłyby skłonić go do bardziej pozytywnej oceny SpaceX: wyraźny spadek wyceny, postępy w programie Starship oraz dalsze generowanie wolnych przepływów pieniężnych przez Starlink. Wolne przepływy pieniężne to środki pozostające spółce po pokryciu bieżących wydatków i inwestycji.

Wskazał także skrajny, ale logiczny z punktu widzenia analizy scenariusz. Starlink mógłby w przyszłości zostać wydzielony jako jedyny rentowny podmiot w strukturze obejmującej trzy segmenty.

Jeśli chodzi o wycenę, Andersen uznał, że wskaźnik ceny do sprzedaży na poziomie około 25, czyli mniej więcej połowę obecnej wartości, mógłby przyciągnąć bardziej racjonalne zainteresowanie inwestorów instytucjonalnych.

Zapytany, czy cena poniżej 100 USD mogłaby być okazją zakupową dla inwestorów długoterminowych, odpowiedział, że taki poziom mógłby być akceptowalny dla najbardziej agresywnej części portfela, ale tylko dla osób świadomych związanego z tym ryzyka.

Według danych Yahoo Finance dostępnych w momencie publikacji akcje Tesli traciły od początku roku 26,94%. W tym samym czasie indeks S&P 500 zyskał 13,32%.

Na akcjach Tesli i SpaceX ciąży kilka czynników: spekulacje dotyczące fuzji, ryzyko wynikające z koncentracji uwagi na Musku oraz trudność w wycenie firmy, która w pierwszych dwóch dekadach działalności poniosła łączną stratę w wysokości 41,3 mld USD.

W skrócie: biznesowa historia SpaceX jest realna, ale jej wycena już nie. Dopóki te dwa elementy się nie zbliżą, zdaniem Andersena zasadne jest utrzymywanie krótkiej pozycji na akcjach spółki.