JPMorgan Chase: model wyceny wskazuje dyskonto, ale akcje mają premię względem zysków

W ciągu ostatnich 5 lat JPMorgan Chase odnotował łączny zwrot rzędu 160%. To oznacza, że dzisiejsza wycena odbywa się po silnym kilkuletnim wzroście, a nie z niskiego poziomu wyjściowego.

Rekordowa rentowność w ostatnim okresie wynikała głównie z mocnych wyników w handlu oraz bankowości inwestycyjnej. Spółka intensywnie inwestuje w sztuczną inteligencję i technologie, co może wspierać przyszłe przepływy pieniężne. Zarząd jednak wskazuje ryzyka związane z inflacją, wysokimi cenami aktywów i ogólną wrażliwością gospodarki, co może ograniczać skłonność inwestorów do płacenia za przyszły wzrost.

Szersze testy wyceny pokazują mieszany obraz. JPMorgan Chase przechodzi tylko 2 z 6 takich kontroli, co sugeruje, że akcje nie wyglądają jednoznacznie tanio, mimo że wybrany model wartości wewnętrznej wskazuje potencjalne dyskonto.

Model „Excess Returns” zakłada stabilną siłę zysków na poziomie 25,60 USD na akcję oraz stabilną wartość księgową (Stable Book Value) 149,03 USD na akcję. Analitycy oczekują średniej stopy zwrotu z kapitału (ROE) na poziomie 17,18%. Przy implikowanym koszcie kapitału własnego równym 11,85 USD na akcję, nadwyżkowy zwrot (Excess Return) wynosi 13,75 USD na akcję i to on napędza większość wartości wewnętrznej.

Na tych założeniach model wskazuje wartość wewnętrzną około 460,81 USD na akcję, czyli około 25,6% powyżej bieżącej ceny akcji. W praktyce oznacza to, że według tego podejścia akcje wyglądają na niedowartościowane w relacji do spodziewanej siły zysków. Niedawny rekordowy zysk II kw. w wysokości 21,2 mld USD, wspierany przez silne wyniki w handlu i bankowości inwestycyjnej, pomaga wyjaśnić, dlaczego model może opierać się na tak wysokiej bazie zysków, mimo że zarząd nadal sygnalizuje ryzyka makroekonomiczne i rynkowe.

Z drugiej strony analiza oparta na wskaźniku cena/zysk (P/E) pokazuje inną perspektywę. Akcje handlują się przy P/E 16,0x. Dla porównania, dla całego sektora bankowego wskaźnik wynosi około 12,2x, a średnia wśród konkurentów to 14,3x. To oznacza, że inwestorzy płacą premię za skalę i profil zyskowności JPMorgan Chase.

Model sugeruje „sprawiedliwe” P/E na poziomie 15,7x, co jest nieznacznie poniżej bieżącej wyceny. Mała różnica między wartością modelową a rynkową wskazuje, że pod względem P/E spółka jest wyceniana mniej więcej zgodnie z oczekiwaniami po uwzględnieniu rozmiaru, rentowności i czynników ryzyka.

W dyskusji o tym, co uzasadnia dzisiejszą cenę akcji, wyróżniają się dwa scenariusze:

• Scenariusz wzrostowy (bull case): akcje mogą być niedowartościowane o około 11%. Przewaga pierwszego ruchu w tokenizowanych depozytach, stablecoinach i rozwiązaniach płatniczych opartych na blockchainie tworzy podstawy dla nowych wysokomarżowych źródeł przychodów i współpracy z fintechami.
• Scenariusz pesymistyczny (bear case): akcje mogą być przewartościowane o około 15%. Wzrost rezerwy na utratę kredytów do 27,6 mld USD, wynikający ze zwiększonego ryzyka spadkowego i wyższych prognozowanych średnich stóp bezrobocia, sugeruje trudności w przyszłości.

Podsumowując: model Excess Returns wskazuje na istotne dyskonto, podczas gdy analiza P/E sugeruje, że cena jest mniej więcej adekwatna względem konkurentów. Różnica wynika z tego, że model zakłada utrzymanie wysokiego zwrotu z kapitału i stabilnej generacji gotówki, a rynek zdaje się już płacić premię za skalę i profil zyskowności spółki. Kluczowe pytanie dla inwestorów to, czy trwała rentowność i zarządzanie ryzykiem uzasadniają potraktowanie tego dyskonta jako okazji, czy też rynek prawidłowo dyskontuje ryzyka makroekonomiczne i regulacyjne.