Brak wskazówek od Warsha zwiększa ryzyko gwałtownych wahań na rynku

Inwestorzy mierzą się w tym roku z wyjątkowo dużą niepewnością. Wpływają na nią wojny, spory dotyczące ceł oraz uporczywie wysoka inflacja. Teraz muszą uwzględnić kolejne ryzyko: Rezerwę Federalną, która nie chce jasno mówić o swoich planach.

Problem stał się szczególnie widoczny w tym tygodniu. Prezes Fedu Kevin Warsh zakończył konferencję prasową bez wskazania, czy i kiedy bank centralny podniesie stopy procentowe, aby walczyć z utrzymującym się wzrostem cen. Była to zaskakująca decyzja, ponieważ trzech z 12 członków Federalnego Komitetu Otwartego Rynku (FOMC), który decyduje o polityce pieniężnej Fedu, opowiedziało się za natychmiastową podwyżką stóp. Decyzje FOMC są zazwyczaj jednomyślne albo zapadają przy niewielkiej różnicy głosów.

Inwestorzy zareagowali nerwowo, co doprowadziło do gwałtownych ruchów w ostatniej godzinie handlu w środę. Indeks S&P 500 zanotował największą przecenę w dniu decyzji Fedu od grudnia 2024 roku. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych USA wzrosła do najwyższego poziomu od stycznia 2025 roku. Z kolei indeks zmienności Cboe Volatility Index, znany jako VIX i często nazywany „indeksem strachu”, przekroczył poziom 20, który sygnalizuje zwiększone obawy na rynku.

„Byłam naprawdę zszokowana tym, jak źle, moim zdaniem, przebiegła ta konferencja prasowa” – powiedziała Marta Norton, główna strateg inwestycyjna w Empower.

Specjaliści z Wall Street ostro ocenili wystąpienie Warsha. Ich zdaniem wcześniejsze wskazówki Fedu pomagały ograniczać zmienność, ponieważ podpowiadały inwestorom, w jakim kierunku myśli bank centralny. Teraz inwestorzy oczekują wyższej premii za niepewność, czyli dodatkowej rekompensaty za ryzyko, że Fed zbyt długo będzie zwlekał z reakcją na inflację – wynika z oceny Karla Schamotty, głównego stratega rynkowego w Corpay. „Niektórzy mogą to nazwać premią za ryzyko głupoty, ale nie mogę tego komentować” – napisał w nocie do klientów.

„Rynek musi jednocześnie uwzględniać wiele czynników, ale nie ma już jednej tezy porządkującej te oczekiwania. Wcześniej taką rolę pełniły wskazówki Fedu dotyczące przyszłej polityki” – powiedział Joe Gilbert, zarządzający portfelem w Integrity Asset Management.

Warsh przyjmuje odwrotne podejście. Chce, aby to rynki pomagały bankowi centralnemu w podejmowaniu decyzji. Jak sam ujął, inwestorzy „uczą się grać piłkę, a nie sędziego”.

Inwestorzy wskazują jednak, że ta sportowa analogia ma słaby punkt. Czynniki makroekonomiczne wpływające na ceny akcji stają się coraz bardziej nieprzewidywalne, dlatego trudno po prostu „grać piłkę”. Prezydent Donald Trump próbuje odbudować system ceł, a wojna w Iranie powoduje gwałtowne wahania cen ropy i oczekiwań inflacyjnych. Fed ustala krótkoterminowe stopy procentowe w reakcji na te oraz inne czynniki. Brak wskazówek ze strony banku centralnego zwiększa więc ryzyko na już niestabilnym rynku.

„Jesteś także zawodnikiem na boisku, a nie tylko sędzią” – powiedziała Norton.

Zmienność była widoczna również pod koniec tego tygodnia.

Po środowych popołudniowych spadkach indeks S&P 500 odbił w czwartek i na początku piątkowej sesji. Następnie ponownie zniżkował, by jeszcze raz zmienić kierunek i zakończyć dzień wzrostem. Ruchy te były w dużej mierze napędzane przez akcje spółek półprzewodnikowych, które od początku roku wspierają wzrosty na rynku. Indeks Philadelphia Stock Exchange Semiconductor Index, znany jako SOX, spadł w środę o 5,3%. W czwartek wzrósł o 8,2%, notując najlepszą sesję od kwietnia 2025 roku. Na początku piątkowego handlu zyskał kolejne 5%, ale w ciągu niespełna godziny oddał cały wzrost i przeszedł na minus. Ostatecznie zakończył sesję niewielkim wzrostem.

Rynek akcji historycznie wystawia nowych prezesów Fedu na próbę. Zdaniem Norton środowe wystąpienie Warsha było jednak na tyle niepewne, że kolejna decyzja dotycząca stóp procentowych oraz sympozjum Fedu w Jackson Hole pod koniec sierpnia mogą stać się dla akcji wyjątkowo zmiennymi wydarzeniami jednodniowymi.

„Inwestorzy powinni przyzwyczaić się do niepewności” – napisał w czwartkowej nocie do klientów Stuart Kaiser, szef strategii handlu akcjami w USA w Citigroup Global Markets. Dodał, że mniejsza liczba wskazówek ze strony Fedu prawdopodobnie sprawi, iż takie sytuacje będą pojawiać się częściej. Kaiser zachęcił inwestorów do wykorzystywania opcji na indeks Russell 2000 jako najlepszego sposobu na handel w warunkach niepewności i zmienności podczas przyszłych posiedzeń banku centralnego.

W ostatnich tygodniach inwestorzy intensywnie kupowali strategie put spread na fundusz giełdowy iShares Russell 2000 ETF. Put spread to połączenie opcji sprzedaży, które może ograniczać straty przy spadku ceny aktywa. Inwestorzy wykorzystywali te strategie jako zabezpieczenie przed ryzykiem związanym z posiedzeniem FOMC oraz sympozjum w Jackson Hole.

Przed kolejnym posiedzeniem Fedu we wrześniu inwestorzy wyceniali w piątek po południu 65% prawdopodobieństwa podwyżki stóp. Zarówno sama możliwość takiej decyzji, jak i związana z nią niepewność mogą ciążyć akcjom.

„Pod względem geopolitycznym ceny ropy i stopy procentowe będą utrzymywać się w wyższym przedziale niż wcześniej. Z kolei akcje będą notowane przy niższych mnożnikach wyceny, czyli wskaźnikach porównujących ceny akcji z wynikami spółek” – powiedział Gilbert z Integrity Asset Management.

Kolejnym skutkiem niepewności dotyczącej polityki pieniężnej może być wzrost korelacji między aktywami. Korelacja pokazuje, w jakim stopniu różne inwestycje poruszają się w tym samym kierunku. W ostatnim czasie znajdowała się ona blisko rekordowo niskich poziomów, ale rosnące rentowności obligacji mogą spowodować jej gwałtowny wzrost.

„Ryzyko polega na tym, że powtórzy się scenariusz podobny do tego z 2022 roku, gdy korelacje między różnymi klasami aktywów gwałtownie wzrosły” – powiedział Brian Nick, szef strategii portfelowej w Newedge Wealth.

W 2022 roku agresywny cykl podwyżek stóp przez Fed, mający powstrzymać wymykającą się spod kontroli inflację, doprowadził do silnej bessy na rynku akcji. S&P 500 spadł o około 25% od szczytu w styczniu do dołka w październiku. Cały rok zakończył stratą 19,4%, co było jego najgorszym wynikiem od czasu światowego kryzysu finansowego w 2008 roku.

W dniach po wypowiedziach Warsha inwestorzy nie koncentrowali się jednak przede wszystkim na ryzyku bessy. Bardzo dobre wyniki Microsoft Corp. zwiększyły oczekiwania, że rozwój infrastruktury sztucznej inteligencji oraz związany z nim wzrost produktywności nadal będą wspierać ceny akcji. W dalszym ciągu rosły także akcje spółek energetycznych, czyli najlepszego w tym roku sektora indeksu S&P 500, ponieważ ceny ropy pozostawały wysokie.

Niektórzy przedstawiciele Fedu uznali tymczasem, że muszą wyjaśnić swoje stanowisko, nawet jeśli prezes banku centralnego nie chce tego robić. Trzej członkowie, którzy sprzeciwili się decyzji podczas posiedzenia w tym tygodniu, opublikowali w piątek rano oświadczenia wyjaśniające, dlaczego ich zdaniem Fed powinien już teraz podnieść stopy procentowe.

„Aby ograniczyć ryzyko utrwalenia się wysokiej inflacji, wolałbym stopniowo zaostrzać politykę pieniężną, jednocześnie gromadząc więcej danych na temat inflacji i zatrudnienia” – powiedział w swoim oświadczeniu Neel Kashkari, prezes oddziału Fedu w Minneapolis. „Jeśli inflacja pozostanie podwyższona, moim zdaniem seria niewielkich zmian w polityce byłaby lepsza niż czekanie, a następnie stwierdzenie, że konieczne były jednak znacznie bardziej zdecydowane działania”.

Wszystko to sprawia, że ryzyko rynkowe staje się wyraźniejsze. Problem dla Wall Street polega na tym, że nowy szef Fedu nie zamierza podchodzić do tej kwestii z takim samym poziomem przejrzystości. Inwestorzy na rynku obligacji i akcji próbują więc analizować każde słowo Warsha, aby ustalić, jak mogą kształtować się stopy procentowe.

„Za każdym razem, gdy podchodzi do mikrofonu, sądzę, że rynki będą zastanawiać się, co się dzieje” – powiedziała Norton. Dodała, że nie jest to próba jego dyskredytowania, ponieważ wiele z jego wypowiedzi uważa za wartościowe i z zainteresowaniem czeka na rozwój sytuacji. Jej zdaniem rynki potrzebują jednak lepszego wystąpienia niż to, które usłyszały w środę.