Amgen (AMGN) może być niedoszacowany nawet o 46,7% po decyzji ws. Enbrel

Amgen (AMGN) to spółka biotechnologiczna, której akcje dały w ciągu ostatnich trzech lat 73,5% zwrotu. Teraz na pierwszy plan wraca pytanie, czy bieżący kurs już uwzględnia równowagę między potencjalnym wzrostem wartości a ryzykami, które pojawiły się w ostatnich doniesieniach.

W tle jest decyzja sądu blokująca wprowadzenie przez Kolorado proponowanego limitu cen na Enbrel. Taki ruch może wspierać oczekiwania dotyczące przyszłych przepływów pieniężnych. Jednocześnie szerokie wycofania (recalls) leków Corlanor i Sensipar przypominają o ryzykach operacyjnych i regulacyjnych, które mogą wpływać na to, jak rynek wycenia te przepływy.

Spółka otrzymuje 4 na 6 punktów w ocenie opartej o kryteria wyceny, co oznacza obraz mieszany, a nie jednoznacznie „tani” kurs ani jednoznaczne przewartościowanie.

### Ile wynosi wartość wewnętrzna z modelu DCF?

Model DCF (Discounted Cash Flow), czyli zdyskontowanych przepływów pieniężnych, wycenia firmę przez prognozę przyszłych wolnych przepływów pieniężnych i sprowadzenie ich do wartości dzisiaj. Amgen generuje obecnie około 9,1 mld USD wolnych przepływów pieniężnych w ostatnich 12 miesiącach.

W przyjętych założeniach wolne przepływy pieniężne mają rosnąć dalej zamiast się kurczyć. Na podstawie tego model wskazuje wartość wewnętrzną na poziomie około 676 USD na akcję.

Przy kursie 360,45 USD oznacza to, że akcje handlują ze znaczącym dyskontem. Model pokazuje 46,7% niedowartościowania względem wyceny z DCF. Pomaga to zrozumieć, dlaczego prawne wsparcie dla Enbrel może utrzymywać atrakcyjność prognoz przepływów pieniężnych mimo ryzyk wynikających z recalls Corlanor i Sensipar.

Wniosek z tej części wyceny jest taki, że kurs akcji Amgen wygląda na niedoszacowany względem przepływów pieniężnych, które są „wbudowane” w oczekiwania rynkowe.

### Czy wycena na zysk (P/E) wygląda rozsądnie?

Do oceny wyceny na zysk inwestorzy często używają wskaźnika P/E (cena do zysku), który pokazuje, ile płaci się za 1 USD zysku. Amgen handluje na P/E około 24,9x. Dla porównania średnia branżowa to około 17,2x, a średnia dla grupy porównawczej to blisko 45,7x.

To sytuuję spółkę pomiędzy szerszym sektorem biotechnologicznym a podmiotami o wyższych ocenach rynkowych.

Dodatkowo model Fair Ratio wskazuje P/E około 25,3x. To bardzo blisko obecnego poziomu 24,9x, co sugeruje, że rynek wycenia Amgen mniej więcej zgodnie z tym, co wynika z takiego benchmarku. Mimo ostatnich mieszanych informacji wokół Enbrel (pozytywna część prawna) i problemów produkcyjnych przy Corlanor oraz Sensipar, wycena na zysk nie wygląda na wyraźnie „tanią” ani na „drogą” — przepłacaną.

### Co musiałoby się wydarzyć, by uzasadnić dzisiejszy kurs?

Kluczowy spór w ocenie Amgen dotyczy tego, jaką wagę przywiązuje się do przyszłych przepływów pieniężnych w dłuższym okresie w porównaniu z bieżącym sentymentem oraz porównaniami P/E.

W ujęciu „bull case” (scenariusz optymistyczny) pojawia się argument o 17% niedowartościowania. Zwraca się uwagę, że po przejęciu Horizon bilans ma być „mniej obciążony” (unlevered balance sheet), co ma tworzyć większą przestrzeń do działań typu bolt-on M&A (dodatkowe przejęcia uzupełniające) oraz inwestycji w pipeline w niedostatecznie obsługiwanych obszarach, takich jak kardiometabolika i medycyna genetyczna.

W „bear case” (scenariusz pesymistyczny) wskazuje się na 43% przewartościowania. W tym wariancie podnosi się ryzyko nadmiernego uzależnienia od starszych leków blokbusterowych, takich jak Enbrel, oraz zbliżających się „spadków” po wygaśnięciach patentów (patent cliffs). Do tego dochodzi ryzyko przyspieszenia konkurencji ze strony leków biopodobnych (biosimilars) zarówno w kluczowych rynkach, jak i na rynkach rozwijających się, co ma zagrażać erozją przychodów i naciskiem na marże brutto w czasie.

### Gdzie w praktyce leży punkt ciężkości?

Model DCF wskazuje na istotny potencjał wzrostu wartości wewnętrznej, natomiast wskaźnik P/E sugeruje, że kurs jest mniej więcej zgodny z wycenami rynkowymi względem porównywalnych spółek. Różnica wynika głównie z tego, czy inwestorzy większą wagę przypiszą długoterminowym przepływom pieniężnym, czy raczej bieżącej ocenie ryzyk i porównań z P/E.

Najważniejsze pytanie brzmi, czy prawne wsparcie dla Enbrel oraz zdolność Amgen do generowania gotówki przewyższą ryzyka operacyjne i regulacyjne widoczne w ostatnich recalls. Ostatecznie chodzi o to, czy pojawiające się „dyskonto” to realna okazja, czy raczej rozsądna poduszka na niepewność.