AI na szczycie, gotówka na dnie. Czy zwrot nastąpi pośrodku?

Najnowsze dane o przepływach kapitału pokazują silny napływ środków do funduszy inwestujących w akcje spółek o największej kapitalizacji, takich jak State Street SPDR S&P 500 ETF i Invesco QQQ Trust. Jednocześnie inwestorzy szukający dochodu bez negatywnych skutków wzrostu rentowności obligacji o długim terminie zapadalności kupują fundusze ETF oparte na krótkoterminowych amerykańskich obligacjach skarbowych, między innymi iShares 0-3 Month Treasury Bond ETF oraz iShares 1-3 Year Treasury Bond ETF.

To przykład tzw. strategii sztangi, spopularyzowanej przez Nassima Nicholasa Taleba. Polega ona na maksymalnym zwiększeniu zaangażowania na dwóch przeciwnych krańcach skali ryzyka i ograniczeniu inwestycji w aktywa pośrodku. Gdy takie podejście staje się powszechne, powstaje jednak strukturalna luka.

Jeśli kapitał koncentruje się w technologicznych spółkach o wysokiej zmienności oraz w krótkoterminowych instrumentach o stałym dochodzie, segment rynku o umiarkowanym ryzyku zostaje pominięty.

Pomijane spółki średniej kapitalizacji i sektory cykliczne

Różnica w przepływach kapitału jest już wyraźna. Dane LSEG Liper, cytowane przez Reuters, pokazują, że w ostatnim tygodniu fundusze inwestujące w amerykańskie spółki o dużej kapitalizacji pozyskały około 9,58 mld USD. Z funduszy skupiających się na spółkach średniej i małej kapitalizacji odpłynęło odpowiednio około 809 mln USD i 70 mln USD.

Ten schemat oznacza odbieranie kapitału innym segmentom rynku. Strategia sztangi nie tylko zwiększa ryzyko po jednej stronie i bezpieczeństwo po drugiej. Ogranicza również różnorodność inwestycji w środkowej części rynku. W ciągu ostatnich 12 miesięcy portfele o równych udziałach spółek oraz strategie nastawione na akcje typu value, czyli relatywnie tanie względem wyników finansowych, pozostawały w tyle. Inwestorzy preferowali możliwość skorzystania ze wzrostu AI oraz większą przewidywalność zysków, nawet jeśli musieli za nie zapłacić wyższą cenę.

Popularność AI zderza się z rosnącą presją makroekonomiczną

Pierwszym źródłem ryzyka jest koncentracja wyników finansowych wokół niewielkiej liczby spółek, szczególnie w przypadku Nvidii. Firma stała się ważnym wskaźnikiem cyklu wydatków na sztuczną inteligencję.

Przed jutrzejszą publikacją wyników Daniel Newman, dyrektor generalny The Futurum Group, nazwał Nvidię „najbardziej jednoznacznym testem” tego, czy popyt na infrastrukturę osiągnął już szczyt.

„Najważniejszą rzeczą, którą obserwuję poza samym pobiciem prognoz wyników, jest podział między wielkimi dostawcami chmury a ACIE (AI Cloud, Industrial and Enterprise — chmurą AI, przemysłem i przedsiębiorstwami)” — powiedział.

Rynek wycenia utrzymanie wzrostów. Nawet umiarkowane spowolnienie tempa wzrostu przychodów lub pogorszenie trajektorii marż może skłonić inwestorów do ograniczenia ryzyka po stronie wzrostowych aktywów strategii sztangi.

Drugim źródłem presji jest defensywna część tej strategii. Krótkoterminowe obligacje skarbowe USA sprawdzały się jako bardzo płynne schronienie dla kapitału. Rośnie jednak ryzyko reinwestycji, czyli konieczności lokowania środków po zapadalności obligacji przy mniej korzystnych warunkach. Dzieje się tak, ponieważ zmienia się sytuacja na krótkim końcu krzywej rentowności, a rentowności długoterminowych obligacji pozostają zmienne.

Komentując interwencję Departamentu Skarbu USA na rynku obligacji, Kelsey Berro z JPMorgan Asset Management ostrzegła, że niższe rentowności „nie mogą się utrzymać, jeśli nie będą wspierane przez fundamenty”.

Mohamed El-Erian ocenił z kolei, że w szerokim otoczeniu makroekonomicznym trwa „wyścig między obietnicą i zyskami związanymi ze sztuczną inteligencją a kosztem finansowania wszystkiego, co jest z nią związane”.

Możliwy gwałtowny powrót kapitału

Jeśli którakolwiek ze stron strategii sztangi osłabnie, kapitał będzie musiał znaleźć nowe miejsce. Najbardziej prawdopodobnym kierunkiem są segmenty rynku pozbawione napływu środków: spółki średniej kapitalizacji, sektory cykliczne oraz tradycyjne akcje value. To pomijana asymetria w obecnie dominującym sposobie inwestowania.

Koncentrując ryzyko i bezpieczeństwo na dwóch przeciwległych krańcach, inwestorzy doprowadzili do powstania „wydrążonego środka” rynku. Jeśli oczekiwania wobec spółek technologicznych osłabną albo zmniejszy się atrakcyjność dochodu z bezpiecznych aktywów, odwrót kapitału może być nagły.

Nie musi on przypominać łagodnego przywracania równowagi w portfelach. Może przybrać formę gwałtownego przepływu środków do aktywów, które w tym kwartale były w dużej mierze pomijane.

W takim scenariuszu inwestorzy mogą zwrócić uwagę na fundusze ETF zapewniające szeroką ekspozycję na rynek, takie jak Invesco S&P 500 Equal Weight ETF i iShares Core S&P Mid-Cap ETF, a także na silnie cykliczne aktywa, takie jak Industrial Select Sector SPDR.