Uporczywa inflacja bazowa w USA może ograniczać cięcia stóp Fed mimo spadku cen ropy

Nawet jeśli ceny ropy zaczną się cofać po złagodzeniu napięć na Bliskim Wschodzie, w USA może zabraknąć przesłanek, by Fed szybko uzasadniał bardziej „gołębie” podejście do polityki pieniężnej. Problemem pozostaje utrzymywanie się presji inflacyjnej w „supercore”, czyli w inflacji bazowej z usług z wyłączeniem mieszkalnictwa.

Według analizy CIBC Capital Markets największym wyzwaniem dla nowego przewodniczącego Fed Kevina Warsh ma być obniżenie inflacji supercore. Ta kategoria odpowiada za ponad połowę inflacji w komponencie PCE (personal consumption expenditures) dla „core”, a obecnie utrzymuje się na poziomie ok. 3,5% rocznie, wyraźnie powyżej tempa, które jest spójne z celem Fed wynoszącym 2%.

Od 2024 roku szerzej rozciągające się procesy dezinflacyjne nie przełożyły się jednak na spadek inflacji bazowej z usług do wyraźnie niższych poziomów — ta od tamtego czasu oscyluje w okolicach 3%. W raporcie wskazano, że rosnącym źródłem uporczywej inflacji supercore stały się przede wszystkim opieka zdrowotna oraz usługi finansowe.

W przypadku opieki zdrowotnej presję podtrzymują wieloletnie kontrakty cenowe, które ograniczają szybkość zmian kosztów. Z kolei inflacja w usługach finansowych wzrosła równolegle z silnymi wynikami giełdy — ten efekt zrównoważył wyhamowywanie inflacji w innych kategoriach usług.

CIBC podkreśliło też, że dynamika wzrostu płac nadal utrzymuje się powyżej 3% rocznie, co wzmacnia presję po stronie cen w sektorze usług. Spadek cen ropy może wprawdzie obniżać koszty związane z transportem, na przykład ceny biletów lotniczych, ale kategorie tego typu mają stosunkowo niewielką wagę w statystykach inflacyjnych i nie powinny istotnie zmienić szerszego obrazu.

Raport ostrzega jednocześnie przed zbyt dużym opieraniem się na miarze inflacji PCE z tzw. Trimmed Mean opracowanej przez Dallas Fed. Warsh zwracał uwagę na tę miarę podczas przesłuchania senackiego, jednak CIBC argumentuje, że aktualnie może ona zaniżać skalę podstawowej inflacji. Powód leży w metodologii: usuwa ona większą część kategorii, w których ceny rosną gwałtownie, niż tych, w których ceny spadają. W warunkach, gdy na górę rozkładu cen ciążyć mogą m.in. cła i szoki energetyczne, trimmed measure może dawać nadmiernie łagodny obraz inflacji.

Choć wygasanie inflacji w obszarze schronienia mieszkaniowego (shelter) oraz stopniowe zanikanie efektów cenowych związanych z taryfami powinny z czasem pomagać w obniżaniu inflacji, CIBC ocenia, że osiągnięcie celu 2% w krótkim terminie będzie mało prawdopodobne. Bank szacuje, że same bieżące wkłady z podstawowych dóbr (core goods) oraz usług w kategorii supercore są wystarczające, by utrzymywać inflację bazową w pobliżu 3%.

Jednocześnie w raporcie pojawia się furtka dla polityki umiarkowanie łagodzącej w dalszej perspektywie: Fed mógłby znaleźć przestrzeń na skromne obniżki stóp w 2027 roku, jeśli inflacja całkowita wyraźnie spadnie — m.in. za sprawą tańszych paliw (niższe ceny benzyny) — a jednocześnie gospodarka zacznie wyhamowywać.

Wśród czynników, które mogłyby sprzyjać łagodzeniu, CIBC wymienia m.in. rosnącą stopę bezrobocia, spowolnienie wzrostu wydatków inwestycyjnych związanych z kapitałem napędzanym przez sztuczną inteligencję oraz utrzymujący się na podwyższonym poziomie koszt pieniądza w długim terminie, który nadal ogranicza aktywność w segmencie mieszkaniowym. Dopóki jednak supercore inflation pozostaje uporczywa, będzie to istotna przeszkoda dla decydentów, którzy chcieliby szybciej obniżać stopy procentowe.