W State Street najważniejszy spór dotyczy tego, dokąd zmierza rentowność amerykańskich obligacji 10-letnich

Najbardziej zaangażowana wewnętrzna dyskusja w pionie zarządzania aktywami State Street dotyczy perspektywy rentowności amerykańskich obligacji skarbowych 10-letnich — kluczowego wskaźnika finansowego wskazywanego przez sekretarza skarbu Scotta Bessenta.

Lori Heinel, dyrektor inwestycyjna State Street (CIO), powiedziała w wywiadzie w ubiegłym tygodniu, że niekiedy trudno jej „nawet to sobie wyobrazić”, jak zmienia się sytuacja. Dodała, że to „największy” spór, jaki toczą wewnątrz firmy.

Wchodząc w 2026 rok, State Street zakładał, że rentowności będą spadać i w tym roku kierować się w stronę 3,5% lub niżej. Tymczasem poszły w górę. W ubiegłym tygodniu rentowności przekroczyły 4,7% — po raz pierwszy od momentu, gdy prezydent Donald Trump rozpoczął drugą kadencję. Wzrost pokazuje, jak wojna w regionie, podbijając ceny ropy i nasilając obawy o inflację, wywróciła oczekiwania co do gospodarki.

Odporność gospodarki USA na te działania — m.in. dzięki boomowi w dziedzinie sztucznej inteligencji — pomogła zmienić sposób myślenia w bostońskiej grupie finansowej.

„To jedna rzecz, która najbardziej mnie zaskoczyła: jak mało to wpływa na to, co dzieje się tu w USA” — powiedziała Heinel, odnosząc się do wojny.

Jej zdaniem „ryzyka prawdopodobnie nadal przechylają się trochę w górę” dla rentowności 10-letnich, ale obecne poziomy oferują dobre warunki. „Najnowsza zmiana taktycznej alokacji polegała na tym, że przenieśliśmy więcej środków w długi segment oraz w kredyt”.

Około półtora miesiąca temu State Street — jak mówiła Heinel — „skapitulował” w ocenie, że Fed obniży stopy w tym roku. W 2024 r. trafnie przewidziała, że bank centralny rozpocznie cykl łagodzenia polityki od dużej obniżki o pół punktu.

Teraz uważa, że Fed w 2026 r. pozostanie przy obecnym poziomie, zamiast obniżać swoją główną stopę. Jednocześnie rynek obligacji w pełni wycenia podwyżkę do września i widzi mniej więcej jedną na trzy szanse na obniżkę podczas posiedzenia w tym tygodniu.

„Nadal uważamy, że kolejny ruch to obniżka, a nie podwyżka” — powiedziała Heinel.

„Nadal uważamy, że od tego miejsca wszystko najpewniej nieco spowolni” dla gospodarki USA, przy wyciszaniu inflacji i możliwym obniżaniu stóp na początku 2027 r. — dodała. „Dlatego uważamy, że stosunek ryzyka do zysku pozostaje po stronie rentowności, które prawdopodobnie będą się dalej nieco obniżać”.

Ekonomiści i analitycy ankietowani przez Bloomberga uzgodnili w tym miesiącu, że mediana prognoz rentowności 10-letnich na I kwartał 2027 r. wynosi 4,39%. Rentowności na początku tygodnia spadały, schodząc poniżej 4,7%, gdy ceny ropy zniżkowały na sygnałach łagodzenia napięć na Bliskim Wschodzie.

Główna miara

Wkrótce po objęciu urzędu Bessent wskazał w ubiegłym roku rentowności 10-letnich jako swoją główną „miarę” finansową, biorąc pod uwagę ich szeroki wpływ na gospodarkę. Stopa ta pełni rolę benchmarku dla kredytów, takich jak kredyty hipoteczne i finansowanie firm.

Bessent mówił też o znaczeniu rynku obligacji podczas wystąpienia w ubiegłym miesiącu.

Nawiązując do tego, jak ważne jest, by Fed utrzymał inflację pod kontrolą i nie dopuścił do wzrostu rentowności, Bessent powiedział 23 czerwca: „Spójrzcie, prezydent rozumie — on i ja wielokrotnie o tym rozmawialiśmy”. Podczas spotkania w Economic Club of New York Bessent dodał, że „rynek obligacji potrafi usunąć więcej rządów niż zrobily to haubice”.

Heinel rozdziela podejście swojego zespołu do strategii handlowych od perspektywy na dłuższy termin.

„Najlepszy punkt” dla portfeli taktycznych ma horyzont około dziewięciu miesięcy i zmienia się co miesiąc — mówiła. „Nie handlujemy na podstawie” założeń strukturalnych dotyczących rynku.

Te długoterminowe założenia ewoluują. Napięcia geopolityczne oznaczają koniec starego, zglobalizowanego łańcucha dostaw. Wraz z wyższymi deficytami fiskalnymi przekłada się to — jak powiedziała Heinel — na „trwale wyższą inflację”. Jej zdaniem „naturalna (neutralna) stopa procentowa” prawdopodobnie jest wyższa niż wcześniej.

Jednej rzeczy nie widzi menedżerka State Street: politycznego nacisku, który zmuszałby Fed do szybkiego cięcia stóp — ruchu, przed którym ostrzegają ekonomiści. Taki scenariusz mógłby bowiem podbić inflację i długoterminowe rentowności. W tym miesiącu szef Fed Kevin Warsh w zeznaniach przed Kongresem obiecał, że będzie bronić niezależności banku centralnego od Białego Domu i prezydenta Trumpa.

„Mamy sporo rozmów o niezależności Fed i o tym, czy wierzymy, że Fed pozostanie niezależny w ramach obecnej administracji” — powiedziała Heinel. „A nasze stanowisko — bezdyskusyjnie — jest takie: tak”.