Rentowność obligacji USA powyżej 5% grozi akcjom

Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych USA przekroczyła 5% po raz pierwszy od niemal trzech lat. Stało się to w okresie, który i tak zapowiadał się jako wyjątkowo zmienny dla rynku akcji.

Sytuacja różni się od października 2023 r. Wtedy indeks S&P 500 znajdował się około 10% poniżej historycznego maksimum z powodu obaw o skutki globalnej wyprzedaży obligacji. Obecnie indeks jest zaledwie 2,5% poniżej rekordu ustanowionego w sierpniu. Może to oznaczać, że rynek akcji nie uwzględnił jeszcze w pełni ryzyka związanego z wysokimi rentownościami.

Zdaniem strategów z firm takich jak Wells Fargo & Co. ostateczny wpływ wzrostu rentowności na amerykańskie akcje będzie zależał przede wszystkim od tempa dalszych zmian. Gwałtowny wzrost zwiększyłby niepokój na Wall Street. W tej sytuacji większe znaczenie ma decyzja Rezerwy Federalnej w sprawie stóp procentowych w środę oraz konferencja prasowa przewodniczącego Kevina Warsha, która odbędzie się bezpośrednio po niej.

„Jeśli Fed zasygnalizuje, że podniesie stopy tylko raz, a następnie zahamuje, inwestorzy odczują ulgę” — powiedział Max Wasserman, starszy wiceprezes i zarządzający portfelem zespołu Miramar w Wealth Enhancement. „Jeśli jednak zabraknie jasności co do liczby kolejnych podwyżek albo pojawi się sygnał, że obniżenie inflacji może zająć dużo czasu, rentowność powyżej 5% będzie wymagała spadku cen akcji spółek technologicznych, których zyski mają pojawić się dopiero w odległej przyszłości. Inwestorzy będą wtedy na nowo oceniać wysokie wyceny tych firm”.

Wyższe rentowności obligacji szkodzą akcjom, ponieważ obniżają dzisiejszą wartość przyszłych zysków i sprawiają, że akcje stają się mniej atrakcyjne w porównaniu z aktywami o niskim ryzyku. Zwiększają również koszty przedsiębiorstw, co może obniżać ich marże, czyli część przychodów pozostającą po odjęciu kosztów.

Przed 2023 r. rentowność 10-letnich obligacji USA była ostatnio tak wysoka na początku globalnego kryzysu finansowego. W reakcji na kryzys decydenci obniżyli stopy procentowe niemal do zera i uruchomili program masowego skupu aktywów, znany jako luzowanie ilościowe, aby wesprzeć gospodarkę.

Inwestorzy oceniają obecnie na niemal 90% prawdopodobieństwo, że Fed podniesie stopy w środę. Stało się tak po długo wyczekiwanym raporcie o inflacji, który pokazał, że ceny konsumenckie wzrosły w ubiegłym miesiącu. Inwestorzy będą uważnie słuchać konferencji prasowej przewodniczącego Warsha, szukając wskazówek, czy do końca 2026 r. potrzebne będą kolejne podwyżki.

„Inwestorzy prawdopodobnie dobrze przyjęliby komunikat: jedna podwyżka i koniec” — powiedział telefonicznie Ohsung Kwon, główny strateg ds. akcji w Wells Fargo & Co. „Jeśli Fed nie podniesie stóp, będzie to negatywne dla akcji, ponieważ rentowność obligacji o najdłuższym terminie zapadalności prawdopodobnie gwałtownie wzrośnie”.

Max Wasserman wskazuje, że psychologicznym punktem krytycznym dla indeksu S&P 500 może być rentowność 10-letnich obligacji na poziomie od 5% do 5,25%. Andrew Graham, partner w Jackson Square Capital, uważa, że rentowność powyżej 5,10% może rozpocząć korektę na amerykańskim rynku akcji. Dennis Debusschere z 22V Research ocenia natomiast, że utrzymywanie się rentowności 10-letnich obligacji w przedziale 4,8–5% będzie ograniczać wzrost gospodarczy.

Jak dotąd S&P 500 ignorował te zagrożenia. Od dołka z końca marca indeks wzrósł o 20%, a wartość rynkowa akcji zwiększyła się w tym czasie o 11 bln USD. Nawet podczas poniedziałkowej wyprzedaży obligacji główny wskaźnik strachu na Wall Street, indeks zmienności Cboe, utrzymywał się w pobliżu poziomu 17. Taka wartość zwykle nie oznacza silnego stresu na rynku.

Stephanie Roth, główna ekonomistka Wolfe Research, uważa jednak, że rentowności obligacji muszą spaść, aby amerykańskie akcje mogły kontynuować wzrosty.

„Jeśli rentowności obligacji lub ceny ropy wzrosną jeszcze bardziej, prawdopodobna będzie wyraźniejsza korekta na rynku akcji” — napisała Roth w komunikacie skierowanym do klientów.

Ryzyko dla drogich spółek technologicznych

Spółki technologiczne o wysokim wzroście i wysokich wycenach są szczególnie narażone na wzrost stóp procentowych. Ich wyceny często opierają się na zyskach, które mają pojawić się dopiero za wiele lat. Gdy rentowności rosną, dzisiejsza wartość tych przyszłych zysków spada.

Zarządzający portfelami, w tym osoby długoterminowo pozytywnie nastawione do sektora technologicznego, widzą ryzyko kolejnych strat wśród spółek najbardziej zależnych od poziomu stóp procentowych. Ceny towarów i usług pozostają bowiem uporczywie wysokie, co zwiększa prawdopodobieństwo, że Warsh zrealizuje zapowiadane zaostrzenie polityki pieniężnej.

„Fed nie przerwie obecnej hossy na rynku akcji, o ile podwyżki nie będą agresywne” — powiedział Tim Chubb, dyrektor inwestycyjny w Girard, dziale Univest Wealth. Jego firma utrzymuje zwiększoną ekspozycję na amerykańskie akcje i dokupuje je podczas spadków. „Jednocześnie szczególnie narażonym segmentem rynku, który może nadmiernie zareagować, prawdopodobnie pozostaną akcje technologiczne o bardzo wysokich wycenach”.

Szczególną uwagę inwestorzy zwracają na premię za ryzyko akcji. To różnica między rentownością zysków, czyli relacją zysków do ceny, dla indeksu S&P 500 a rentownością 10-letnich obligacji skarbowych USA. Wskaźnik ten służy do oceny, czy akcje są atrakcyjne w porównaniu z innymi aktywami. Obecnie znajduje się on w pobliżu najniższego poziomu od 2002 r., co sugeruje, że akcje mogą stać się bardziej wrażliwe na zmiany rentowności obligacji.

Strategowie JPMorgan Chase & Co. kierowani przez Nikolaosa Panigirtzoglou przewidują, że premia za ryzyko akcji zmniejszy się do poziomu o 100 punktów bazowych poniżej średniej historycznej. Wskazują trzy powody takiego scenariusza, w tym większą wrażliwość akcji na rentowności obligacji.

Część inwestorów zakłada jednak, że wyprzedaż obligacji na świecie może zbliżać się do końca. Taki scenariusz mógłby z kolei wesprzeć rynek akcji.

„Nastroje inwestorów wobec obligacji są już bardzo negatywne, a spekulacyjne krótkie pozycje na 10-letnich obligacjach USA są blisko rekordowych poziomów. Ruch spadkowy na rynku obligacji wydaje się więc coraz bardziej przesadzony” — ocenił Larry Adam, dyrektor inwestycyjny w Raymond James. „Sugeruje to, że rentowności mogą być bliżej szczytu niż początku nowego, trwałego etapu wzrostu”.