Harley-Davidson (HOG): kupować, sprzedawać czy trzymać po wynikach za I kw.

Harley-Davidson odnotował 19,5% zwrot w ciągu ostatnich sześciu miesięcy, wyraźnie szybciej niż S&P 500, które zyskało 11%. Kurs spółki podniósł się do 24,78 USD za akcję, a część tego ruchu inwestorzy wiążą z mocnymi wynikami kwartalnymi.

Mimo momentum na wykresie, nadal wskazuje się jednak ryzyka, które mogą ograniczać dalsze wzrosty. W ocenie przeciwników kupowania Harley-Davidson na tym etapie kluczowe są trzy kwestie.

Po pierwsze, spadek liczby sprzedanych motocykli sugeruje słabszy popyt. Harley-Davidson raportuje wyniki, w których wzrost przychodów da się rozłożyć na efekt cen oraz wolumenu. Podkreśla się, że w przypadku motocykli najważniejszym wskaźnikiem jest liczba sprzedanych maszyn, bo ceny mają ograniczony sufit. W najnowszym kwartale Harley-Davidson sprzedał 37 300 motocykli. Jednocześnie w ostatnich dwóch latach średnia dynamika wynosiła -14,6% rok do roku. Taki trend może oznaczać rosnącą konkurencję lub nasycenie rynku, a to zwykle wymusza działania typu obniżki cen albo dodatkowe inwestycje w poprawę produktów — co może ciążyć bieżącej rentowności.

Po drugie, słabsza marża wolnych przepływów pieniężnych ogranicza potencjał reinwestycji. Wolne przepływy pieniężne (free cash flow) uwzględniają zarówno wydatki operacyjne, jak i kapitałowe, dlatego są trudniejsze do „upiększania” niż same zyski księgowe. W ostatnich dwóch latach Harley-Davidson wypada gorzej od rówieśników pod kątem cash profitability, co przekłada się na mniejszą przestrzeń do zwrotu kapitału akcjonariuszom. Średnia marża free cash flow spółki wynosiła 10,6%, czyli poniżej tego, czego oczekuje się zwykle od firm z segmentu dóbr konsumenckich o charakterze uznaniowym (consumer discretionary).

Po trzecie, nowe inwestycje nie przekładają się na poprawę efektywności, ponieważ spada ROIC. ROIC (return on invested capital) pokazuje, jaką stopę zwrotu operacyjnie firma wypracowuje w odniesieniu do zainwestowanego kapitału. W ostatnich latach ROIC Harley-Davidson obniżył się znacząco, a spadki nakładają się na już niskie poziomy zwrotów. To oznacza, że spółka może mieć relatywnie ograniczoną liczbę projektów, które faktycznie generują atrakcyjne zyski.

Ostateczna ocena po wynikach za I kwartał sprowadza się do tego, że mimo ostatniej poprawy kursu inwestorzy mogą mieć do czynienia z sytuacją, w której w wycenie jest już sporo dobrych informacji. Akcje Harley-Davidson są notowane przy 29,5× forward P/E (wskaźnik cena/zysk liczony na prognozowany zysk), co odpowiada kursowi 24,78 USD za akcję. Przy takiej wycenie wskazuje się, że potencjał do dalszych wzrostów może być ograniczony, a korzystniejsze okazje mogą znajdować się gdzie indziej.