Calumet: 120–150 mln galonów SAF do wiosny 2027 r. i dźwignia poniżej 3x

Najważniejsze informacje z telekonferencji wynikowej Calumet, Inc. (CLMT) za II kwartał 2026 r.

Stanowisko zarządu

Wynik drugiego kwartału obejmował 175 mln USD skorygowanej EBITDA z uwzględnieniem korzyści podatkowych. Zarząd powiązał go z postępem w poprawie bilansu. Wskaźnik zadłużenia ograniczonej grupy Calumet spadł poniżej 4x, a zarząd oczekuje, że w kolejnym kwartale spadnie poniżej 3x. Wskaźnik ten pokazuje relację zadłużenia do EBITDA — im niższa wartość, tym mniejsze obciążenie długiem.

Calumet przyspiesza redukcję zadłużenia. Około miesiąc wcześniej spółka ogłosiła wykup obligacji o wartości 100 mln USD. Tydzień przed publikacją wyników zakończyła także transakcję sprzedaży i leasingu zwrotnego terminala przeładunkowego ciężarówek CMR. W ramach tej operacji odkupiła aktywo za 115 mln USD, eliminując wysoko oprocentowany dług. Zarząd zapowiada dalsze, przyspieszone zmniejszanie zadłużenia.

Segment Specialties korzystał ze strukturalnych zakłóceń na rynku olejów bazowych oraz ze zintegrowanego zaopatrzenia Calumet w surowiec na bazie ropy naftowej. Ponad 10% mocy produkcyjnych pozostaje wyłączone, co prowadzi do strukturalnej nierównowagi na rynku i ogranicza dostępność olejów bazowych.

Po osiągnięciu postępów w redukcji zadłużenia spółka analizuje projekty rozwojowe o niskim ryzyku i wysokiej stopie zwrotu. Zarząd oczekuje, że znaczna część tych projektów przejdzie proces FEL (szczegółowego przygotowania technicznego i inwestycyjnego), a następnie zostanie zrealizowana w latach 2027–2028.

Calumet wypracował w kwartale 175 mln USD skorygowanej EBITDA z uwzględnieniem korzyści podatkowych oraz ponad 90 mln USD przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej. Jednocześnie spółka zwiększyła kapitał obrotowy o 70 mln USD, a zabezpieczenia paliwowe obniżyły wynik o około 20 mln USD.

Perspektywy

W trzecim kwartale nie zaplanowano remontu instalacji. Zarząd spodziewa się mocnej drugiej połowy 2026 r. oraz wyraźnie wyższych wyników segmentu energii odnawialnej w trzecim kwartale.

Montana Renewables rozwija produkcję zrównoważonego paliwa lotniczego (SAF). Spółka planuje uruchomić rozbudowaną instalację zimą. Do końca 2026 r. chce szybko zwiększyć roczne tempo produkcji do 80–100 mln galonów, a do wiosny 2027 r. przekroczyć 120 mln galonów rocznie.

W porównaniu z pierwszym kwartałem, gdy Calumet mówił o celowym i stopniowym zwiększaniu produkcji, zarząd przedstawił nowy sposób rozbudowy. Zamiast wielkiego projektu spółka wybrała rozwiązanie tańsze, szybsze, mniej ryzykowne i zapewniające wyższą wewnętrzną stopę zwrotu (IRR). Według zarządu projekt pozwoli zaoszczędzić setki milionów USD nakładów inwestycyjnych.

Wyniki finansowe

Skorygowana EBITDA segmentu Specialty Products & Solutions wyniosła 161,7 mln USD, a Performance Brands wypracował 6,3 mln USD. Montana Renewables osiągnęła w drugim kwartale 17 mln USD skorygowanej EBITDA z uwzględnieniem korzyści podatkowych, a CMR wygenerował 12,2 mln USD skorygowanej EBITDA.

Przepływy pieniężne i kapitał obrotowy były kształtowane głównie przez czynniki związane z terminem rozliczeń i cenami, a nie przez problemy strukturalne. Calumet zwiększył kapitał obrotowy o 70 mln USD, z czego 30 mln USD wynikało ze wzrostu należności. Zarząd oczekuje, że ten wzrost zmniejszy się wraz z normalizacją działalności. Spółka wypracowała ponad 90 mln USD przepływów pieniężnych z działalności operacyjnej, a około 20 mln USD zostało odjęte przez zabezpieczenia paliwowe.

Spółka utrzymuje zabezpieczenia na poziomie 10 000 baryłek dziennie do początku 2028 r. Dla 2027 r. zabezpieczona cena wynosi około 28 USD za baryłkę w ujęciu CBOB.

Calumet chce najpierw wykorzystać obecną infrastrukturę CMR. Spółka zamierza uzyskać ponad 50 mln USD EBITDA w CMR przed przebudową instalacji. Zarząd nie ujawnił jeszcze wszystkich szczegółów ekonomiki tej zmiany, a dodatkowe informacje dotyczące dokumentacji dla Departamentu Energii USA mają zostać podane po zakończeniu procesu.

Pytania i odpowiedzi

Conor Fitzpatrick z BofA Securities zapytał o trwałość wysokich marż na olejach bazowych. Obermeier, prezes segmentu Specialties, ocenił, że rynek pozostaje napięty i powinno tak być przynajmniej w kolejnych miesiącach, do końca 2026 r.

Fitzpatrick zapytał również, czy zmienia to podejście Calumet do monetyzacji Montana Renewables. Louis Borgmann, prezes, dyrektor generalny i członek zarządu Calumet, odpowiedział, że oddzielenie Montana Renewables od spółki i późniejsze uzyskanie wartości z tego aktywa nadal jest właściwą ścieżką długoterminową. Dodał, że Calumet ocenia ten proces wyłącznie pod kątem maksymalizacji wartości dla akcjonariuszy.

Amit Dayal z H.C. Wainwright zapytał, czy w drugiej połowie roku Montana Renewables zapewni pełny wkład w wyniki. Borgmann odpowiedział, że zdecydowanie tak i że spółka oczekuje dalszego, wyraźnego zwiększania produkcji.

Josiah Knight z Goldman Sachs pytał o popyt klientów na SAF. Bruce Fleming, wiceprezes wykonawczy Montana Renewables i rozwoju przedsiębiorstwa, powiedział, że dobrowolny popyt nadal rośnie i nie osiągnął jeszcze najniższego poziomu. Spółka oczekuje dalszego zwiększania sprzedaży.

Jason Gabelman z TD Cowen poruszył kwestię kosztów i wydajności związanych z przystosowaniem reaktora. Borgmann nie chciał ujawnić dodatkowych szczegółów. Powiedział natomiast, że część historycznej EBITDA CMR zostanie zastąpiona znacznie większą kwotą wypracowaną przez Montana Renewables. Fleming dodał, że Calumet utrzyma otwarty terminal asfaltowy i będzie kontynuować przerób ropy.

Gabelman zapytał również, dlaczego Calumet nie prowadzi już produkcji na maksymalnym poziomie SAF. Borgmann wyjaśnił, że zwiększanie intensywności procesu powoduje kierowanie coraz większej części RV do nafty (naphtha). Spółka oczekuje, że od teraz do czasu przebudowy uzyska w CMR ponad 50 mln USD EBITDA.

Ocena nastrojów

Ton analityków był lekko pozytywny i koncentrował się na działalności operacyjnej. W pytaniach powracały kwestie trwałości wyników i prawdopodobieństwa realizacji planów, a także szczegółowe pytania o wydajność i nakłady inwestycyjne.

Ton zarządu był pozytywny i bardziej stanowczy niż w pierwszym kwartale, szczególnie w odniesieniu do terminów. Jednocześnie zarząd selektywnie odmawiał ujawnienia szczegółów dotyczących planowanych działań.

W porównaniu z pierwszym kwartałem, w którym akcentowano rozruch i walidację produkcji oraz dalsze przygotowanie katalizatora, w drugim kwartale zarząd koncentrował się na przyspieszeniu działań i efektywności kapitałowej, podkreślając, że nowe rozwiązanie jest tańsze, szybsze i mniej ryzykowne.

Porównanie kwartał do kwartału

W drugim kwartale nastąpiła wyraźna poprawa wyników i sytuacji bilansowej. W pierwszym kwartale Calumet wypracował 50,1 mln USD skorygowanej EBITDA z uwzględnieniem korzyści podatkowych, a wyniki obciążyły zakłócenia w Shreveport. W drugim kwartale EBITDA wzrosła do 175 mln USD, a wskaźnik zadłużenia spadł poniżej 4x, z oczekiwaniem zejścia poniżej 3x w kolejnym kwartale.

W pierwszym kwartale Montana Renewables znajdowała się na etapie rozruchu i walidacji produkcji. W drugim kwartale spółka przedstawiła zmieniony plan rozbudowy i harmonogram uruchomienia zimą. Zapadła także decyzja o wygenerowaniu ponad 50 mln USD EBITDA w CMR przed rozpoczęciem przebudowy.

W obu kwartałach analitycy pytali o parametry rozbudowy Montana Renewables i sytuację w branży. W drugim kwartale pytania rozszerzono o trwałość marż na olejach bazowych oraz termin monetyzacji Montana Renewables, gdy redukcja zadłużenia przyspieszyła.

Ryzyka i obawy

Calumet wskazał na ryzyko związane ze zmiennością rynku i harmonogramem operacyjnym. Dotyczy ono między innymi stopniowego, racjonalnego ponownego uruchamiania mocy biodieslowych oraz wpływu cen na kapitał obrotowy. Wzrost wartości należności zwiększył zapotrzebowanie na gotówkę.

Realizacja planu rozbudowy wiąże się ponadto z ryzykiem wykonawczym. Szczegóły dotyczące dokumentacji dla Departamentu Energii USA mają zostać ujawnione po zakończeniu tego procesu, natomiast informacje o ekonomice przebudowy reaktora pozostają jeszcze nieujawnione.

Podsumowanie

Zarząd przedstawił drugi kwartał jako okres wyraźnego przełomu. Wynik obejmował 175 mln USD skorygowanej EBITDA z uwzględnieniem korzyści podatkowych, wskaźnik zadłużenia spadł poniżej 4x, a spółka oczekuje zejścia poniżej 3x w kolejnym kwartale. Calumet przyspieszył także redukcję zadłużenia, ogłaszając wykup obligacji o wartości 100 mln USD oraz odkupienie za 115 mln USD terminala CMR objętego transakcją sprzedaży i leasingu zwrotnego.

W segmencie energii odnawialnej zarząd przedstawił etapowy plan rozbudowy produkcji SAF, który ma być bardziej efektywny kapitałowo. Zakłada on osiągnięcie rocznego tempa produkcji na poziomie 80–100 mln galonów do końca roku i ponad 120 mln galonów do wiosny 2027 r. Jednocześnie spółka celowo opóźnia część przebudowy, aby przed przestojem uzyskać w CMR ponad 50 mln USD oczekiwanej EBITDA.