Boom na rynku pamięci AI trwa, ale inwestorzy wyceniają go jakby się kończył

## W skrócie

Akcje spółek z sektora pamięci gwałtownie spadają mimo rekordowych wyników. SK Hynix odnotował wzrost przychodów o 257% i zysku o 557%, a mimo to jego akcje spadły o 7%. Kurs Micron Technology obniżył się o 32%, a Sandisk o 10% po rekordowych kwartałach. Inwestorzy oczekują teraz prognoz wskazujących na wykładniczy wzrost wykraczający poza samo pobicie prognoz i podniesienie oczekiwań. Rozbudowa mocy produkcyjnych pamięci HBM zajmuje lata, podczas gdy popyt na sprzęt do obsługi sztucznej inteligencji nadal rośnie. Oznacza to, że dostawcy pamięci mogą mieć przed sobą dłuższy okres wzrostu, niż sugerują obecne wyceny.

Sztuczna inteligencja zmieniła rynek półprzewodników w grę o dostęp do kluczowych, ograniczonych zasobów. Najpierw takim wąskim gardłem stały się procesory graficzne (GPU), później sieci, a dziś jednym z największych problemów jest pamięć. Szczególnie trudno dostępna pozostaje pamięć o dużej przepustowości (HBM), wykorzystywana w systemach sztucznej inteligencji.

Jeszcze kilka miesięcy temu inwestorzy kupowali akcje spółek z tego sektora niemal bez względu na cenę. SK Hynix (NASDAQ:SKHY), Micron Technology (NASDAQ:MU) i Sandisk (NASDAQ:SNDK) osiągały rekordowe poziomy, ponieważ wydatki na rozwój sztucznej inteligencji szybko rosły. Teraz nastroje się odwróciły. Mimo kolejnych rekordowych kwartałów inwestorzy uznali, że samo przekraczanie prognoz już nie wystarcza. Ta zmiana nastawienia napędza dzisiejszą wyprzedaż bardziej niż cokolwiek, co dzieje się wewnątrz samych spółek.

## Rekordowe wyniki przestały wystarczać

Dane finansowe nie wskazują, że branża znalazła się w kryzysie.

Pod koniec lipca SK Hynix odnotował najlepsze wyniki finansowe w swojej historii. Przychody wzrosły rok do roku o 257%, a zysk operacyjny zwiększył się o 557%. Mimo to kurs spółki nadal spadał i na otwarciu dzisiejszej sesji był niższy o kolejne 8,6%.

Podobnie zachował się kurs Micron Technology na początku tego lata. W czerwcu spółka wypracowała rekordowe kwartalne przychody i podniosła prognozy powyżej oczekiwań Wall Street. Zamiast nagrodzić te wyniki, inwestorzy obniżyli kurs akcji o około 32%.

Sandisk przedstawił podobną historię. Specjalista od pamięci flash poinformował wczoraj o rekordowym kwartale, ale jego akcje spadały dziś rano o 12%.

Inwestorzy nie sprzedają akcji dlatego, że wyniki są słabe. Sprzedają je, ponieważ wcześniejsze oczekiwania wzrosły znacznie bardziej niż same wyniki.

## Samo przekroczenie prognoz już nie wystarcza

To właśnie zmieniło się podczas obecnego boomu na rynku sztucznej inteligencji. Przez większą część tego okresu inwestorzy nagradzali niemal każdą spółkę powiązaną z pamięcią, ponieważ popyt gwałtownie rósł, a podaż pozostawała ograniczona. Niedobór pamięci HBM pozwolił producentom szybko zwiększać marże, czyli część przychodów pozostającą po odjęciu kosztów, co rzadko zdarza się w tak cyklicznej branży.

Paradoksalnie te wyjątkowe warunki stworzyły bardzo trudne punkty odniesienia. Obecnie kwartalne wyniki lepsze od prognoz wraz z ich podniesieniem nie wystarczają już rynkowi. Sama podwyżka prognoz musi teraz sugerować kolejny etap wykładniczego wzrostu, nawet jeśli perspektywa zarządu już przekracza prognozy Wall Street. Każdy wynik poniżej ideału jest odbierany jako sygnał, że cykl rozwoju sztucznej inteligencji zbliża się do szczytu.

Ta obawa nie jest całkowicie bezpodstawna. Rynek pamięci od dawna należy do najbardziej cyklicznych części branży półprzewodników. Producenci z czasem zwiększają moce produkcyjne, podaż dogania popyt, ceny spadają, a marże się kurczą. Inwestorzy wiedzą, że kupowanie akcji na szczycie takiego cyklu historycznie często przynosiło rozczarowujące wyniki. Obecna wyprzedaż sugeruje więc, że wielu z nich spodziewa się nadejścia takiego szczytu.

## Obecny cykl może potrwać dłużej, niż oczekują inwestorzy

Rynek pamięci nadal jest cykliczny. To się nie zmieniło. Mogła jednak zmienić się długość obecnego cyklu.

Zwiększanie mocy produkcyjnych nie zajmuje kilku kwartałów. Budowa fabryk półprzewodników, dopuszczenie produkcji do użytku oraz uruchomienie produkcji zaawansowanej pamięci HBM wymagają lat. W tym samym czasie popyt na infrastrukturę sztucznej inteligencji nadal rośnie. Najwięksi dostawcy chmury rozbudowują centra danych, a każda nowa generacja sprzętu do obsługi AI wymaga większej ilości pamięci niż poprzednia.

Pamięć nie jest zresztą jedynym wąskim gardłem. Firmy technologiczne jednocześnie próbują rozwiązać problemy z dostępnością energii, systemami chłodzenia, sieciami optycznymi, zaawansowanym pakowaniem układów oraz infrastrukturą elektryczną. Te ograniczenia naturalnie rozkładają wdrażanie kolejnych systemów AI w czasie. W efekcie przedłużają popyt, zamiast go eliminować.

Daje to dostawcom pamięci więcej czasu na rozwój, niż obecnie wydają się uwzględniać inwestorzy.

## Najważniejszy wniosek

Dzisiejsza wyprzedaż akcji producentów pamięci mówi więc więcej o psychologii inwestorów niż o pogarszających się fundamentach biznesu.

SK Hynix, Micron Technology i Sandisk nadal publikują wyniki finansowe, które jeszcze sześć miesięcy temu prawdopodobnie doprowadziłyby do gwałtownego wzrostu ich kursów. Obecnie rynek uznał jednak, że oczekiwania powinny rosnąć szybciej niż i tak rekordowe zyski.

Nie oznacza to, że każdy spadek kursu jest powodem do natychmiastowego zakupu. Psychologia tłumu może długo utrzymywać presję na akcjach spółek cyklicznych, nawet gdy ich fundamenty pozostają stabilne. Dla inwestorów, którzy budują pozycje stopniowo, obecna wyprzedaż może się jednak ostatecznie okazać nie końcem boomu na rynku pamięci AI, lecz szansą stworzoną przez oczekiwania, które chwilowo wyprzedziły rzeczywistość.