Scott Bessent finansuje deficyt krótkoterminowym długiem, ale go nie zmniejsza — luka wynosi 1,45 bln USD

Gdy inwestorzy koncentrują się na boomie związanym ze sztuczną inteligencją, na rynku niemal niezauważone przeszło ostrzeżenie grupy bankierów z Wall Street, których zadaniem jest pomagać rządowi USA w pozyskiwaniu finansowania.

W protokole opublikowanym 5 sierpnia Komitet Doradczy ds. Pożyczek Skarbu USA (Treasury Borrowing Advisory Committee, TBAC) ostrzegł, że przy obecnych rozmiarach aukcji rząd będzie miał w latach fiskalnych 2027–2028 1,45 bln USD niedoboru finansowania. TBAC to grupa doświadczonych dealerów obligacji i inwestorów doradzająca Departamentowi Skarbu w sprawie finansowania państwa.

Aby zrozumieć znaczenie tej sytuacji, trzeba przyjrzeć się temu, jak Waszyngton pożycza pieniądze. Departament Skarbu nie zaciąga jednej ogromnej pożyczki na cały rok. Zamiast tego regularnie pozyskuje środki, sprzedając dług na aukcjach. Najkrótsze instrumenty, nazywane bonami skarbowymi (T-bills), mają termin zapadalności nie dłuższy niż rok. Dłuższe obligacje i papiery, określane jako obligacje kuponowe, mają terminy zapadalności od dwóch do 30 lat.

Bony skarbowe dają obecnie Waszyngtonowi rzadką możliwość taniego pożyczania pieniędzy.

W chwili sporządzania analizy rentowność trzymiesięcznych bonów wynosiła około 3,8%. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych sięgała około 4,6%, a rentowność papierów 30-letnich przekraczała 5%, osiągając najwyższy poziom od kilku dekad. Sekretarz skarbu Scott Bessent bardzo mocno wykorzystuje więc niższy obecnie koszt krótkoterminowego finansowania do pokrycia rocznego deficytu wynoszącego około 2 bln USD. Ogranicza to wykazywane koszty finansowania, ale jednocześnie zwiększa narażenie rządu na inflację i wzrost stóp procentowych.

Protokół TBAC pokazuje rosnącą presję. Rosnące koszty odsetek spowodowały w tym roku największy wzrost wydatków Departamentu Skarbu — o 120 mld USD. Same odsetki od całego zadłużenia rządu kosztują już ponad 1 bln USD rocznie, czyli więcej niż Stany Zjednoczone wydają na obronę narodową.

Niepokoi to Jona Hilsenratha, wieloletniego obserwatora działań Rezerwy Federalnej, który przez dziesięciolecia pracował w „The Wall Street Journal”, a obecnie kieruje własną firmą doradczą Serpa Pinto Advisory.

„Jeśli w ciągu najbliższych kilku lat w systemie finansowym pojawią się pęknięcia, spodziewam się ich w amerykańskich obligacjach skarbowych” — powiedział w wywiadzie. „Jeśli spojrzymy na jakikolwiek poważny kryzys finansowy, wystarczy podążać za długiem”. W 2008 roku chodziło o kredyty hipoteczne, ale dziś — jego zdaniem — „cały wzrost dotyczył długu federalnego”.

Zdaniem Hilsenratha jeszcze większym problemem jest zbliżające się zderzenie polityki Departamentu Skarbu i Rezerwy Federalnej. W momencie, gdy Departament Skarbu prawdopodobnie będzie musiał ponownie zwiększyć emisję długoterminowych obligacji, Fed pod kierownictwem nowego przewodniczącego Kevina Warsha zmierza do zmniejszenia własnego bilansu.

Protokół TBAC wskazuje, że dealerzy spodziewają się przesunięcia aktywów Fedu w stronę krótszych terminów zapadalności i większego udziału bonów skarbowych. Hilsenrath uważa, że nowy komitet Fedu powołany przez Warsha, który ma przedstawić w grudniu raport o bilansie, niemal na pewno uzna, że bank centralny ma zbyt dużo długoterminowych obligacji skarbowych i powinien stopniowo zmniejszać ich zasób. Oznaczałoby to dwie fale podaży długoterminowych papierów, które zbiegną się w czasie, przy mniejszej liczbie kupujących.

„Ostatecznie wszystko zawsze sprowadza się do fundamentów” — powiedział Hilsenrath. „Trump i nowy Kongres objęli władzę i zdecydowali, że nic nie zrobią z deficytem”.

Ta strategia nie zaczęła się od Bessenta. To Janet Yellen, jego poprzedniczka, jako pierwsza mocno zwiększyła wykorzystanie krótkoterminowych bonów do finansowania deficytu. W tamtym czasie Bessent należał do jej najbardziej zdecydowanych krytyków.

W 2024 roku poparł i nagłośnił wpływową analizę ekonomistów Stephena Mirana i Nouriela Roubiniego, która zarzucała Departamentowi Skarbu kierowanemu przez Yellen „aktywną politykę emisji długu”: zalewanie rynku bonami w celu ograniczenia rentowności długoterminowych obligacji i pobudzenia gospodarki przed wyborami. Obecnie Bessent zajmuje jej stanowisko i postępuje w dużej mierze podobnie, a sam Miran pracuje w administracji Trumpa.

Dla większości Amerykanów skutki tej polityki są najbardziej widoczne w oprocentowaniu kredytów hipotecznych. Jest ono powiązane z rentownością obligacji skarbowych i przekracza 6%, podczas gdy w większości rozwiniętego świata wynosi około 4%.

Hilsenrath nazywa amerykańskie obligacje skarbowe „zabezpieczeniem ostatniej szansy w globalnym systemie finansowym” — aktywem, na podstawie którego wycenia się niemal wszystko inne. Zauważył, że zagraniczni posiadacze obligacji, tacy jak Japonia i Chiny, powoli zwiększają udział złota w swoich aktywach, zamiast gwałtownie sprzedawać obligacje lub całkowicie „sprzedawać Amerykę”. Daje to politykom w Waszyngtonie czas, ale jednocześnie odsuwa rozwiązanie problemu.

„Powoli gotujemy się jak żaba” — powiedział Hilsenrath.