Akcje SpaceX blisko historycznego minimum. Czy Starlink sfinansuje dalszy rozwój?

Akcje Space Exploration Technologies (SPCX.US) kosztują około 108,148 USD. Od osiągniętego wcześniej maksimum spadły o 51,98%. Od początku roku ich wartość zmniejszyła się o ponad 30%, a od szczytu po debiucie giełdowym — osiągniętego zaledwie kilka dni później — spadła o ponad połowę.

Inwestorzy coraz częściej porównują sytuację SpaceX z debiutem giełdowym Meta w 2012 roku. Wówczas spółka społecznościowa miała problemy po wejściu na giełdę, a jej akcje przez wiele miesięcy traciły na wartości. Ostatecznie spółka straciła ponad połowę wartości ustalonej w ramach debiutu.

Skala obu przypadków jest jednak bardzo różna. Kapitalizacja rynkowa Meta po pierwszej sesji wynosiła około 100 mld USD, czyli mniej więcej jedną piątą wartości, którą SpaceX straciła od własnego szczytu po debiucie.

SpaceX jest nadal wyceniana na około 1,5 bln USD. Oznacza to, że nawet niewielkie zmiany oczekiwań inwestorów mogą przekładać się na setki miliardów dolarów różnicy w wartości rynkowej spółki.

Mieszane wyniki i jeden wyraźny silnik zysku

Wyniki SpaceX za drugi kwartał, opublikowane w ubiegły wtorek, pokazały różnicę między szybko rozwijającymi się obszarami działalności a ogromnymi kosztami finansowania długoterminowych planów.

Przychody wyniosły 7,81 mld USD, wyraźnie przekraczając oczekiwania analityków na poziomie 6,93 mld USD. Były też o 92% wyższe niż rok wcześniej. Strata netto zmniejszyła się do 541 mln USD z około 1 mld USD, a strata operacyjna spadła do 143 mln USD z 970 mln USD.

Poprawa wyników wymaga jednak ważnego doprecyzowania: Starlink pozostaje jedyną działalnością SpaceX, która generuje zysk operacyjny. Zysk operacyjny Starlinka wzrósł w kwartale o 79%, podczas gdy pozostałe główne obszary — w tym działalność związana ze sztuczną inteligencją, produkcja rakiet i program Starship — nadal pochłaniają znaczne ilości kapitału.

Dział AI zmierza w dobrym kierunku — według dostępnych informacji jego przychody wzrosły o około 250%, a straty operacyjne się zmniejszyły. Przychody związane z działalnością kosmiczną, obejmujące komercyjne starty, misje rządowe i rozwój programu Starship, zwiększyły się rok do roku o 29%. Rozwijanie tych biznesów pozostaje jednak kosztowne.

Kluczowe pytanie brzmi, czy Starlink będzie w stanie wygenerować wystarczająco dużo gotówki, aby finansować coraz ambitniejszą ekspansję SpaceX w obszarach sztucznej inteligencji, centrów danych i infrastruktury kosmicznej nowej generacji.

Starlink szybko zwiększa bazę klientów, ale przychód na klienta spada

Starlink pozostaje najmocniejszą częścią działalności SpaceX. Usługa internetu satelitarnego podwoiła bazę klientów do 12 mln na koniec kwartału. Rozwija się na rynkach konsumenckim, biznesowym, lotniczym, morskim i rządowym w ponad 150 krajach.

Przychody Starlinka wzrosły o 66%, do 4,3 mld USD. Oznacza to, że usługa odpowiada już za ponad połowę całkowitych przychodów SpaceX.

Jednocześnie średni przychód na abonenta zmniejszył się rok do roku o 22%. SpaceX wchodzi na kolejne rynki zagraniczne i wprowadza tańsze pakiety, aby przyspieszyć pozyskiwanie klientów. W efekcie liczba abonentów rośnie szybciej niż przychód przypadający na jednego klienta.

Na obecnym etapie rozwoju Starlinka nie musi to być problemem. Niższe ceny mogą przyspieszyć zdobywanie udziałów w rynku i przynieść korzyści skali, czyli obniżyć średni koszt obsługi wraz ze wzrostem działalności. Inwestorzy będą jednak musieli ocenić, czy wzrost liczby abonentów przełoży się ostatecznie na wyższy zysk w ujęciu kwotowym, bez istotnego obniżenia marż.

To pytanie zyskuje na znaczeniu, ponieważ Starlink ma finansować coraz większą część szerokiego programu inwestycyjnego SpaceX. Elon Musk wyznaczył też ambitny długoterminowy cel dla tego biznesu. Powiedział, że Starlink może w przyszłości obsługiwać większość globalnego ruchu internetowego, potencjalnie w czasie krótszym niż dziesięć lat. Dla inwestorów kluczowa pozostaje jednak różnica między takim potencjałem a przepływami pieniężnymi, które Starlink faktycznie generuje obecnie.

Starlink chce wyjść poza szerokopasmowy internet satelitarny

Kolejny etap strategii Starlinka może doprowadzić SpaceX do bezpośredniej rywalizacji z największymi amerykańskimi operatorami telefonii komórkowej. Gwynne Shotwell, prezes SpaceX, powiedziała, że spółka planuje zbudować infrastrukturę potrzebną do przekształcenia Starlinka w szerszą usługę mobilną. Firma chce pozyskać klientów Verizon, AT&T i T-Mobile.

Byłoby to znaczące rozszerzenie obecnej usługi bezpośredniej łączności z urządzeniami, która przede wszystkim zapewnia łączność w miejscach, gdzie tradycyjny zasięg sieci komórkowej jest niedostępny.

SpaceX już wcześniej przeznaczyła na ten cel znaczne środki. W ubiegłym roku wydała łącznie 19,6 mld USD na zakup 65 megaherców pasma radiowego od EchoStar w ramach dwóch odrębnych transakcji.

Cel jest jasny: połączyć łączność satelitarną, posiadane pasmo i infrastrukturę naziemną, aby bezpośrednio konkurować z tradycyjnymi operatorami telekomunikacyjnymi. Wyzwaniem pozostaje kapitał potrzebny do osiągnięcia rentowności takiego biznesu.

Verizon, AT&T i T-Mobile przez dziesięciolecia wydawały setki miliardów dolarów na rozwój sieci i zakup pasma. Satelity Starlinka mogą dać SpaceX przewagę technologiczną w zakresie zasięgu i szybkości uruchamiania usług, zwłaszcza na obszarach słabo obsługiwanych przez tradycyjnych operatorów. Zbudowanie na tej przewadze dużego biznesu telekomunikacyjnego będzie jednak wymagało dalszych, znaczących inwestycji.

Pojawia się więc kolejne ważne pytanie: czy rozwój Starlinka zwiększy jego zdolność do generowania gotówki, czy też stanie się kolejnym kapitałochłonnym projektem konkurującym o finansowanie z programem Starship i działem AI?

Nakłady inwestycyjne stają się większym problemem

Dla inwestorów najtrudniejszą liczbą w najnowszych wynikach SpaceX mogą być nie przychody ani zysk, lecz nakłady inwestycyjne. W kwartale wzrosły one o 550%, do 18,3 mld USD. Spółka nadal intensywnie inwestuje w program Starship, infrastrukturę Starlinka nowej generacji oraz centra danych związane ze sztuczną inteligencją.

Starlink wygenerował w kwartale około 1,6 mld USD zysku, ale ten wynik trzeba zestawić z szerszymi potrzebami kapitałowymi SpaceX. Spółka straciła w 2025 roku blisko 5 mld USD, a w 2026 roku — jak dotąd — ponad 4,8 mld USD. Przepływy pieniężne netto po uwzględnieniu inwestycji, czyli wolne przepływy pieniężne, pozostają pod presją.

Zarząd sygnalizował również, że nakłady inwestycyjne pozostaną wysokie przez resztę roku. SpaceX musi intensywnie inwestować w rozwój biznesów, na których opiera swoją długoterminową wycenę. Jednocześnie inwestycje te zmniejszają ilość gotówki dostępnej obecnie.

Najważniejsze pytanie nie dotyczy więc wyłącznie tego, czy SpaceX może szybko rosnąć. Chodzi o to, czy spółka zdoła przełożyć ten wzrost na wystarczające wolne przepływy pieniężne, zanim jej potrzeby inwestycyjne staną się zbyt duże, aby Starlink mógł je pokryć.

Wysoka wycena SpaceX pozostawia niewiele miejsca na błędy, a koniec okresu ograniczenia sprzedaży zwiększa presję

Przy wycenie sięgającej niemal 49-krotności przychodów SpaceX już uwzględnia ogromny wzrost w przyszłości. Istnieją argumenty przemawiające za dalszym wzrostem spółki. Starlink szybko zwiększa bazę abonentów, jego rentowność się poprawia, a SpaceX ma kilka potencjalnych silników wzrostu: sztuczną inteligencję, łączność satelitarną, infrastrukturę kosmiczną i komunikację nowej generacji.

Musk wyznaczył również cel osiągnięcia 1 bln USD rocznych przychodów do 2030 roku. Zapowiedział także plany budowy centrów danych w przestrzeni kosmicznej. Jeśli choć część tych ambicji zostanie zrealizowana, obecna wycena może ostatecznie okazać się mniej wymagająca. Są to jednak cele długoterminowe, a nie już wypracowany zysk czy przepływy pieniężne. Ta różnica ma coraz większe znaczenie, ponieważ inwestorzy ponownie oceniają akcje po ich gwałtownym spadku od debiutu.

Na notowania wpływają nie tylko fundamenty spółki. Około 900 mln akcji ma dziś uzyskać możliwość obrotu na rynku w związku z wygaśnięciem pierwszego okresu ograniczenia sprzedaży (lock-up). Może to zwiększyć ponad dwukrotnie liczbę akcji obecnie dostępnych w wolnym obrocie. Kolejne 12,9 mld akcji może uzyskać taką możliwość do połowy 2027 roku.

Potencjalny wzrost podaży akcji ma duże znaczenie, ponieważ notowania już mocno spadły. Wygaśnięcie lock-upu nie oznacza jednak automatycznie, że wszystkie nowo dostępne akcje zostaną sprzedane. Rzeczywisty wpływ na rynek będzie zależał od tego, jak agresywnie pierwsi inwestorzy, pracownicy i pozostali akcjonariusze zdecydują się spieniężyć swoje udziały.

To rozróżnienie jest istotne. Wielu obecnych posiadaczy akcji ma znaczne zyski po debiucie SpaceX, co może zachęcać część inwestorów do sprzedaży. Inni mogą nie chcieć sprzedawać po niedawnych spadkach, zwłaszcza jeśli nadal wierzą w długoterminowy wzrost SpaceX. Rynek będzie więc obserwował rzeczywistą skalę sprzedaży i zmiany liczby akcji w wolnym obrocie, a nie tylko liczbę walorów, które uzyskały możliwość sprzedaży.