Bessent podwaja skup obligacji do co najmniej 4 mld USD, ale rentowności odbijają

Rynek obligacji skarbowych stał się miejscem, w którym obietnice Waszyngtonu zderzają się z finansową rzeczywistością. Rentowności długoterminowych obligacji USA rosną, ponieważ inwestorzy żądają dodatkowej rekompensaty za inflację, deficyt budżetowy, ryzyko geopolityczne oraz ogromną podaż długu publicznego.

Najnowszy ruch sekretarza skarbu USA Scotta Bessenta ma znaczenie nie tylko dla rynku obligacji. Departament Skarbu próbuje ograniczyć wzrost rentowności w segmencie obligacji o najdłuższym terminie zapadalności. Rynek pokazuje jednak, że wsparcie płynności nie jest tym samym co rozwiązanie podstawowych problemów finansów publicznych.

19 sierpnia Departament Skarbu USA ogłosił, że co najmniej podwoi maksymalną wartość operacji skupu nominalnych obligacji skarbowych o terminie zapadalności od 10 do 20 lat oraz od 20 do 30 lat. Limit wzrośnie z 2 mld USD do co najmniej 4 mld USD na jedną operację. Zmiana zacznie obowiązywać 9 września i potrwa do 4 listopada, czyli do zakończenia kwartalnej operacji refinansowania długu.

Skup obejmuje starsze i mniej płynne obligacje, określane jako „off-the-run”. Celem jest poprawa funkcjonowania rynku, a nie zmniejszenie całkowitego zadłużenia federalnego.

Rynek początkowo zareagował pozytywnie. 19 sierpnia rentowność obligacji 30-letnich spadła o prawie 10 punktów bazowych, czyli 0,10 pkt proc., do 5,187%. Dzień wcześniej sięgnęła 5,337%, najwyższego poziomu od 2007 roku. Rentowność obligacji 10-letnich obniżyła się do 4,651%.

Poprawa była krótkotrwała. Prezydent Donald Trump ostrzegł przed „ekonomicznym D-Day” przeciwko Iranowi, a cena ropy utrzymywała się powyżej 90 USD za baryłkę. 20 sierpnia rentowność obligacji 10-letnich wzrosła o 4,7 punktu bazowego do 4,70%, a rentowność papierów 30-letnich doszła do 5,247%. Jednodniowy sukces Departamentu Skarbu w dużej mierze zniknął.

Bessent zasugerował później, że kwota 4 mld USD może zostać przekroczona. 24 sierpnia przedstawiciele Departamentu Skarbu poinformowali, że resort rozważa wykorzystanie rachunku Treasury General Account (TGA), którego saldo zbliżało się do 1 bln USD, do sfinansowania większego skupu obligacji.

To rozwiązanie byłoby ciekawsze niż zwykła emisja dodatkowych krótkoterminowych bonów skarbowych w celu sfinansowania zakupów. Wykorzystanie środków z TGA może zwiększyć płynność na rynku bez natychmiastowej konieczności przeprowadzenia równoważącej emisji bonów. Dzięki temu interwencja mogłaby być silniejsza.

Duże saldo TGA nie oznacza jednak, że całe 1 bln USD jest dostępne do wykorzystania. Znaczna część tych środków jest już przeznaczona na określone cele. Realny bufor jest mniejszy. Wykorzystanie około 100–200 mld USD mogłoby zapewnić znaczące środki na skup, zanim Departament Skarbu ponownie musiałby sięgnąć po emisję bonów. Byłaby to kwota zbliżona do skali rozważanej we wcześniejszej analizie programu skupu.

Analiza Departamentu Skarbu z 2025 roku wykazała, że nawet roczny program skupu o wartości 120 mld USD miałby tylko niewielki wpływ na średni ważony termin zapadalności długu federalnego. Wskaźnik ten pokazuje przeciętny czas pozostający do wykupu wszystkich rynkowych obligacji państwa.

Przedstawiciele Departamentu Skarbu przyznawali już w 2025 roku, że skup obligacji długoterminowych jest zbyt mały, aby istotnie zmienić średni ważony termin zapadalności długu rynkowego, wynoszący około sześciu lat. Wcześniejsze zakupy zmieniły ten termin zaledwie o kilka tygodni.

Departament Skarbu testował już większe programy. W 2025 roku zwiększył częstotliwość skupu obligacji długoterminowych z dwóch do czterech operacji na kwartał. Maksymalna wartość programu wsparcia płynności wzrosła wówczas z 30 mld USD do 38 mld USD na kwartał.

Najnowsza decyzja wygląda więc bardziej na eskalującą próbę wpływania na długoterminowy segment rynku niż na trwałe rozwiązanie. Dzieje się to w czasie, gdy Rezerwa Federalna USA zmaga się z inflacją i prowadzeniem polityki pieniężnej.

Powstaje bezpośrednie zderzenie celów polityki gospodarczej. Departament Skarbu chce niższych długoterminowych rentowności, ale Rezerwa Federalna nie może po prostu zignorować inflacji, aby obniżyć koszty pożyczania pieniędzy przez rząd.

Efektem może być większa zmienność. Jeśli Departament Skarbu będzie dalej wykorzystywał gotówkę, rynek może przejściowo zareagować wzrostem cen obligacji i innych aktywów ryzykownych, a dolar może znaleźć się pod presją. Jeżeli jednak inflacja i obawy o finanse publiczne pozostaną silne, inwestorzy mogą ponownie zażądać wyższych rentowności.

Taki program może częściowo przypominać luzowanie ilościowe, czyli działania zwiększające płynność w systemie finansowym. Nie jest jednak luzowaniem ilościowym. Departament Skarbu kupuje istniejące papiery w celu poprawy płynności rynku, a nie po to, aby trwale zwiększyć bazę monetarną.

Skup obligacji należy traktować jako tymczasowe wsparcie rynku, a nie lekarstwo na problem amerykańskiego długu sięgającego 40 bln USD. Rachunek TGA daje Bessentowi większe możliwości działania, ale utrzymywanie się rentowności obligacji 10-letnich w pobliżu 4,7% po ogłoszeniu programu pokazuje, że rynek nadal domaga się rekompensaty za ryzyko fiskalne i inflacyjne.

Inwestorzy powinni obserwować długoterminowy segment rynku obligacji, kurs dolara, ceny ropy oraz popyt na aukcjach obligacji skarbowych. Spadek rentowności wywołany powrotem prywatnych inwestorów byłby pozytywnym sygnałem. Jeśli rentowności będą spadać wyłącznie dlatego, że Departament Skarbu wykorzystuje rezerwę gotówkową, późniejsze wycofanie tego wsparcia może ostatecznie odbyć się kosztem dolara.